招商蛇口重大资产重组，只是业绩反转的开始？

作者 | 格隆汇 707的牛

昨天招商蛇口发布了重大资产重组公告：招商蛇口子公司招商前海实业和前海投控分别对合资公司前海自贸投资进行增资，各自占比50%的股权，交易金额达到1458.16亿元。其中前者增资交易对价644.08亿元，现金增资85亿元，后者交易对价729.08亿元。

公司股价已经反应资产重组的市场预期，从底部开始反弹，涨幅区间接近10%。最近和公司有关的重大事件比较多，催化招商蛇口股价上涨的因素也有三个。一是在前海的土储会支撑公司未来的业绩增长；二是年报业绩大概率会反转向上；三是公司剥离旗下的招商物业和中航善达完成重组。

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1458亿元的资产重组影响有多大？

招商蛇口旗下子公司招商驰迪拥有深圳前海妈湾片区42.53万平米的土地使用权，前海控股的子公司前海鸿昱在前海深港合作区妈湾组团有38.09万平米的土地，共计土地面积有80.62万平米。

根据招商驰迪与前海管理局签订的合同书，招商驰迪取得宗地号为T102-0296的土地使用权。该地块的宗地面积为35.32万平方米，土地用途为商业服务业用地、居住用地，宗地土地性质为商品房用途，宗地使用年期终止日分别为2054年12月31日（商业服务业用地）和2084年12月31日（居住用地）。

对于这宗地块的规划也有部分介绍，容积率总建筑面积不超过218.25万平方米（含物业管理用房和地下规定建筑面积）；其中办公112万平方米，居住11.69万平方米，商务公寓13.30万平方米，商业28.47万平方米（地上23.77万平方米、地下4.70万平方米），旅馆业（酒店）8.00万平方米，公共设施6124平方米，研发办公11.32万平方米，配套服务设施及市政设施3.37万平方米。

招商蛇口控股子公司在前海的完工项目包括，招商局前海经贸中心三期；在建项目包括招商局前海经贸中心一期、招商局前海经贸中心二期、招商领玺家园、招商港湾广场。其中招商领玺家园位于前海妈湾片区19开发单元，该项目占地面积1.37万平方米，总建筑面积9.09万平方米。该项目由启迪实业开发，项目已于2017年11月开工，计划于2020年4月竣工。

资产重组的落地，同时考虑到前海合资项目的用地全部由合资公司负责开发建设，但由招商蛇口合并财务报表，后期对公司的销售和营收会有推动作用。这次1458亿的资产重组和招商蛇口平时的拿地金额对比是什么概念呢？2018年全年和2019年1-11月的拿地金额都没有超过1000亿元，大概是900亿元。但这次的体量高出了50%。

对比前海重组资金的体量，再参考历年的拿地销售比，项目开发完成后可以贡献大概3000亿元的并表销售金额。参考招商领玺的销售情况，目前整个楼盘的房源已经售完，吸金近63亿元，平均每平米的单价不低于10万元。招商蛇口的土地多数来自于将工业用地置换成商业，住宅用地，购置拿地成本极低。所以对于这次资产重组的整个项目都在深圳前海，必然会拉高公司整体的利润率水平。

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业绩反转的市场预期

在行业内地产公司业绩普遍出色的时候，招商蛇口作为头部企业，业绩不增反降是让市场大跌眼镜的。公司2019年中期业绩：社区开发和运营，园区开发，以及邮轮产业收入分别达 124.1 亿元、40.1 亿元、2.7 亿元，同比增速分别为-29.8%、31.3%、2.7%。

根据招商蛇口披露的三季报，前三季度，实现营业收入255.43亿元，同比下降24.39%；归属于上市公司股东的净利润50.93亿元，同比下降38.46%。第三季度单季，实现营业收入88.56亿元，同比下降30.77%；归属于上市公司股东的净利润1.95亿元，同比下降83.21%。

对于这个业绩是让人大跌眼镜的，公司在半年报上说会将项目结算放在下半年。但是等待三季报的业绩反转还是没有来，招商蛇口的解释是业绩释放集中第四季度。公司的这种说法算不算雷？说实话也算不上吧，因为招商蛇口把业绩放在了年底，等到年报出来业绩还没有兑现，那才是业绩爆雷。

那么公司说的将主要业绩放在第四季度的可信度有多高呢？由于房地产营收确认的行业特点，现在的业绩大概是两年前卖房赚的钱，所以查看公司2年前的销售数据是可以验证逻辑的。

2017年前10个月公司销售金额是887亿元，同比增长59.40%。2017年全年来看，总销售金额大概在1000亿元左右，两年前的销量存在时间滞后，所以是可以保证2019年全年业绩的。第四季度也是可以看到业绩反转的。

招商蛇口近期的销售数据也是非常可观的。2019 年 9 月单月，公司实现签约销售面积 103.57 万平方米，同比增加 42.99%；实现签约销售金额 234.57 亿元，同比增加 81.95%。

其中1-9 月，公司实现销售面积 833.03 万平方米，同比增长 49.71%，实现合同销售额 1620.40 亿元，同比增长 39.38%。2019年公司的销售目标是2000亿元，目前已经完成了目标的99%。

招商蛇口的业绩下滑主要是社区开发和运营业务同比负增长导致的，公司在财报里也披露了原因：行业内多数公司销售结转都在上半年，而招商蛇口主要集中在下半年。所以对于短期内的业绩变脸不必担忧，这与公司确认营收的季节性有关。

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物业合并的逻辑

今年4月份，招商蛇口以现金和旗下的招商物业100%的股权认购了物业公司中航善达22.35%的股份。9月份已经完成了过户，目前中航善达也改名为招商积余。而招商积余的股价从发布收购公告到现在，涨幅已经超过100%。招商积余的涨幅在短期内的涨幅也这么大，也不是纯粹的炒炒概念而已。

而是收购完成后，招商积余的体量已经翻倍，目前的在管面积从起初的0.76亿平米增长到1.47亿平米。合并之后招商积余的规模可以在物业行业中排名前十，当然招商蛇口作为招商积余的第一大股东，根据最新的数据，招商蛇口的持股比例已经高达47.45%。

因此，对于招商蛇口来说，最大的影响就是可以收到来自于持有招商积余的收益。招商积余2018年营收是66.6亿元，合并之后体量翻了一倍，假设公司2019年的营收达到100亿元，12%左右的净利润率，全年净利润是12亿元。那么招商蛇口也就可以收到6亿元的并表利润。

招商蛇口将旗下的招商物业合并到中航善达，可以形成规模效应，有利于提升房地产开发的整体效率。不用自己运营物业业务，但成为招商积余的第一大股东，可以直接获得分红收益。

最近港股物业股和刚刚上市的物业公司都受到了市场的追捧，今年也有大幅跑赢市场的收益率。而招商蛇口直接持有A股物业龙头招商积余47.45%的股权，当情绪预期反转的时候，市场是不是可能把招商蛇口当做物业概念股来炒。公司半年度，三季度业绩连续低于市场预期，而且业绩大概率会在四季度中反转。股价目前处于底部，完全没有反应未来的预期。

从公司本身回购股票的力度看，年初到6月22号回购1.84亿股已经全部注销，累计回购金额接近40亿元，均价在21.7块，高于现在的市场价格。

当下地产公司销售数据大幅反弹，多数公司已经上涨，而招商蛇口的反弹力度很小，市场似乎在等待一个上涨信号。同时三季度和下半年的业绩反弹的可能性较大，对应也有4%左右的股息率，当公司业绩反转改变市场预期之后，股价上涨也会变得相对确定。