国科军工转道科创板，研发费用率逐年下降，依赖单一大客户
据了解，江西国科军工集团股份有限公司（以下简称：国科军工）于12月1日上会，拟登陆科创板，国泰君安证券为其保荐机构。
值得注意的是，公司曾于2017年申报创业板IPO，2022年6月开始“转战”科创板。
来源：证监会网站
本次公司拟募资7.5亿元，用于“统筹规划建设项目”、“产品及技术研发投入”以及“补充流动资金及偿还项目银行贷款”。
（募集资金用途，招股书）
国科军工前身江西国科有限成立于2007年，由军工资产经营公司和情报所出资设立。
截至最新招股书签署日，公司的控股股东为军工控股，间接控股股东为大成国资，实际控制人为江西省国资委。
其中，军工控股直接持有公司45%的股份，通过直接持股以及一致行动关系实际控制公司58.64%股份对应的表决权。
持股5%以上的股东还包括南昌嘉晖、泰豪科技，分别持有13.64%、11.82%，其中泰豪科技为A股沪市主板股票，主营智能配电业务。
此外，温氏股份间接持有公司5%以上股份，其全资子公司温氏投资直接持有国科军工4.99%股份，温氏投资同时也是温氏肆号、横琴齐创的私募投资基金管理人，三者合计直接持有公司 6.99%股份。
（股权结构图，招股书）
1.研发费用率逐年下降
国科军工自成立以来一直聚焦国防科技工业领域，主要从事导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制产品及弹药装备的研发、生产与销售，以军用产品为主，辅以少量民用产品业务。
公司产品涵盖各种导弹、火箭弹固体发动机动力模块、安全与控制模块，多型主战装备的主用弹药、特种弹药及其引信与智能控制产品，主要应用于防空反导、装甲突击、火力压制、空中格斗、空面（地、舰）与舰舰攻防等作战场景。
（公司主要产品系列及其应用范围，招股书）
2019年至2022年1-6月各报告期，国科军工的营业收入分别为3.08亿元、5.74亿元、6.72亿元和3.50亿元，相应的归母净利润分别为1316.86万元、6337.79万元、7543.26万元和4170.46万元。
（主要财务指标，招股书）
报告期内，公司90%以上的收入均是来自于军用产品。得益于国防武器装备更新换代以及训练实战化需求的提升，公司军用产品收入金额持续快速增长，2019年至2021年复合增长率为52.22%，各产品类别均实现增长。其中，弹药装备产品收入占比较高，报告期内分别为61.40%、68.51%、70.70%和46.53%。
（公司军用产品收入情况，招股书）
值得注意的是，公司产品销售呈现明显的季节性特征，主要是由军品行业特点所决定，军品采购具有较强的计划性，通常在下半年特别是第四季度进行总装、军品验收及交付。
毛利率方面，公司的综合毛利率分别为42.80%、33.49%、34.80%和36.42%，2020年由于部分军用产品升级后成本上升，导致综合毛利率下降9.31各百分点。
（公司主营业务毛利率变动情况，招股书）
国科军工的产品类型跨度较大，同时公司主要生产的产品中自制零部件比重较大、具有一定成本优势，因此公司毛利率整体高于同行业可比公司。
（毛利率与可比上市公司的对比情况，招股书）
报告期内，公司研发投入分别为4800.24万元、4553.37万元、6093.24万元和2448.75万元，占营收的比例分别为15.59%、7.93%、9.06%和6.99%，研发费用率逐年下降，但整体高于可比上市公司。
（公司与同行业可比上市公司研发费用率对比情况，招股书）
2.依赖大客户
国科军工作为军品总装及配套生产单位，主要客户为军方单位和以军工央企为主的其他军工客户、科研机构等。
报告期内，公司对前五大客户的销售金额分别为2.46亿元、5.06亿元、5.57亿元和3.03亿元，占各期主营业务收入的比例分别为80.18%、88.38%、82.99%和86.80%，客户集中度较高。
（2021年公司向前五大客户的销售情况，招股书）
其中，公司对第一大客户军方单位A的销售收入占主营业务收入的比例分别为45.20%、53.29%、51.35%和35.91%；向军工集团B下属B1单位的销售收入占主营业务收入的比重分别为11.73%、10.56%、8.50%和16.72%，公司存在对单一客户过于依赖的风险。
公司表示，军工行业具有下游客户高度集中以及产品终端用户为军方的行业特性。公司军品产品在军工产业链中配套层级较高，细分产品存在客户依赖情形具有合理性。
不过，预计在较长一段时间内，公司仍将存在大客户依赖及客户集中度较高的情形，如果不能持续保持与主要客户的合作关系，则可能会对公司的经营产生不利影响。
此外，报告期各期末，公司存货金额分别为1.34亿元、9927.41万元、1.65亿元和2.54亿元，占流动资产的比例分别为30.05%、20.15%、22.89%和35.71%，公司存货金额总体增加。一方面，存货金额占用流动资金较大，可能导致一定的经营风险；另一方面，若市场环境发生不利变化，公司或将面临存货发生减值的风险。
3.结语
整体来看，国科军工的军用产品建立了一定的市场及客户壁垒，不过目前公司的产销规模还较小，在成本控制方面还需加强。同时，军品订单较为考验军品科研能力，公司未来仍需加大研发投入。
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