城建设计（1599）的高预期差——设计咨询业务利润暴增却极低估值

8月26日，国内城市轨道交通设计龙头公司城建设计（1599）发布2022年中期业绩公告，受疫情影响，工程业务进度不及预期，导致公司总营收小幅下滑，约达44.7亿元（人民币，下同），但纯利达到近5亿元，同比增长21.8%。

公司绝大多数利润源自设计、勘察及咨询业务板块（简称设计咨询业务），该业务板块营收约20.2亿元，同比增长约15%；利润达到约4.8亿元，同比大幅增长约60.8%，利润率高达23.9%。城轨设计业务行业壁垒高，产值大，其拥有轻资产及高盈利性属性。设计咨询业务的大增，也将很大程度利好其未来工程业务板块。

此外，城轨建设是国家“新基建”七大核心方向之一，当前政策持续加码，“十四五”期间有望迎来发展新机遇。即城建设计同时拥有政策利好、设计咨询业务高盈利性、利润高增长、且常年高分红。但与之形成强烈反差的是：公司估值比地产建筑还低。高预期差代表高投资回报，城建设计如此大预期差表明其拥有较高投资价值潜力。

高行业壁垒折射城建设计的低调

轨道交通设计项目复杂、行业技术壁垒较高。通常要求设计单位需基于城市经济、人口、用地、环境等多个因素的现状及未来，进行线路和站点规划布局，在设计阶段需要多个专业的支撑和互相协调，对设计公司专业性、管理能力和综合设计能力均提出极高的要求。

且轨道交通设计项目周期长，为高附加值环节，收费水平高于常规交通和房建设计行业，人均产值远高出其他设计板块。体量庞大、专业性强技术壁垒高，且高产值和高附加值等特性，注定轨道交通设计行业利润率较高、集中度较高，龙头企业充分受益。

城建设计前身是北京城建设计研究总院，成立于1958年，拥有国内设计勘察行业最高资质—综合甲级资质。公司完成了中国轨道交通史上多项标志性工程，创造了数个中国第一。包括中国首条地铁北京1号线、上海首条地铁1号线、中国首条轻轨、首条中低速磁悬浮轨道等。作为中国该行业的先行者，城建设计主编了6项轨道交通领域国家标准。

最高等级资质、新中国多个重大代表项目、行业标准制定者等等，都代表城建设计的高隐形价值。就这点来说，对比公司当前市值（仅有约24亿港元，截至最新，数据源自富途），可见该城轨设计龙头公司的低调。

“十四五”城轨建设大有可为

城轨建设对GDP拉动效应较强，中国城市轨道交通协会专题研究表明，每1亿元城轨交通建设投资可直接拉动GDP增长2.6亿元，若考虑上下游产业链辐射效应，最终可拉动GDP增长6.2亿元。

当前国家限制地产经济发展模式，叠加新冠疫情反覆，经济发展承压。稳增长需求提升背景下，基建促发展呼声渐高。近两年，国家反复强调“新基建”国家战略，不断出台城轨交通相关鼓励政策。

目前，国内城轨运营总里程世界排名靠前，但人均城轨密度低，2021年上海/北京/成都城轨运营里程分别达936/855/652公里，位列全球所有城市的前三位，但城轨密度却仅有0.15/0.05/0.05公里/平方公里，与巴黎（2.09）、纽约（0.54）、伦敦（0.29）等国际大都市仍有较大的差距。在城镇化率超过60%的今天，城轨建设有望加速。

过去城轨建设高速发展，但许多项目因资金压力建设进度不及预期。2021年3月，重庆“璧铜线”PPP项目投资协议正式签订，标志着我国首个“PPP+TOD”轨道交通项目拉开实施大幕。城轨PPP项目与TOD结合，通过土地开发综合收益反哺轨交建设与运营成本，可大幅提升项目的盈利能力。“PPP+TOD”模式项目建设推进，未来城轨建设有望加速，“十四五”期间将迎来发展机遇。

三高一低形成强预期差

过去业绩看，2013~2021年，城建设计营收连续增长，由29亿元增至95亿元；归母净利润则从2012年至2021年年度，进一步到2022年中期，均保持连续增长。由2012年的1.9亿元增至2021年的8.5亿元，再进一步至最新公布2022年中期约5亿元（同比增长21.2%）。期间，公司净资产收益率（ROE）常年维持在15%左右。

业绩高成长之余，公司不忘坚持回报股东。根据富途数据，自2014年上市以来，连续八年分红派息，至2021年，公司累计分红金额达到12.2亿元。

与高成长、高ROE及高股息相反的是，公司估值极低，截至2022年8月30日，PETTM仅有约2倍，市净率仅有约0.3倍。作为一个政策大力支持、高行业技术壁垒及轻资产属性的城轨设计公司，估值堪比房产建设，形成强烈的预期差。

预期差是投资回报之源，一个公司再优秀，但其不分红、长期估值高企，也很难获得超额收益。但如果一个好公司，业绩好、分红高，估值却极低，这种强预期差则很有可能带来高收益。