白酒基金经理的神话与现实

易方达张坤爱酒，与他齐名的“消费天王”萧楠有过之而无不及。

春节后，白酒股雪崩，因重仓白酒封神的萧楠也迅速走下神坛。截至3月12日，萧楠管理的易方达消费行业基金净值近一个月暴跌21.13%，眨眼间从小甜甜沦落成了牛夫人。 据2020年基金四季报显示，易方达消费行业对酒类的持仓占比接近六成，比张坤的代表作易方达中小盘还足足多出了一成，因而近期受伤更重。 任职9年来，这是萧楠持仓白酒最多的阶段，物极必反，巨大的挑战骤然而至。

“痛饮”白酒

2月18日至3月12日17个交易日，中证白酒指数已下跌26.22%。其中，贵州茅台股价下跌22.11%，市值蒸发7222亿元；五粮液和泸州老窖分别下跌了22.82%和32.9%。

受此影响，一众白酒主题基金遭遇重创，#基金#热词被数次顶上热搜，投资者纷纷在支付宝、知乎等平台晒出自己的收益情况，并对相关基金经理进行讨伐。

近两年，机构抱团渐成主流，因具有较强的成长性和确定性，白酒成为了机构持仓的重点。

因在酒类公司的大手笔布局，易方达基金被网友调侃为继罗曼尼康帝、拉菲后的世界第三大酒庄。据Wind数据显示，截至2020年6月底，易方达基金以448亿的酒类持仓市值位列第一，远超华夏基金和汇添富（二者分别排在第二和第三）总和。

当时，在基金产品酒类持仓前十大榜单中，易方达基金独占四席，萧楠管理的易方达消费行业以119亿元位列第二，成为全市场主动权益类基金中持有白酒最多的基金。而张坤管理的易方达中小盘和易方达蓝筹则以84亿元和70亿元持仓市值紧跟其后。

从资产配置来看，易方达消费行业的配置方向非常简单，白酒为主，白色家电为辅，萧楠对两者的持仓合计占比高达90%以上。 除此之外，萧楠最大的特点是，集中度呈现越来越高的趋势，尤其是2019年一季度以来，前十大重仓股合计持仓始终保持在70%以上。同时，他加大了对白酒行业的布局，截至2020年底，易方达消费行业共持有6只白酒股和1只啤酒股。 萧楠认为，这个世界上生意模式大致有三种：坐地收钱型、苦尽甘来型和自我燃烧型。 其中，“坐地收钱”的公司以高端消费、互联网和医药公司为代表，这些公司共同的特点就是长期的自由现金流非常好，盈利能力强，有适度的增长。 “苦尽甘来”型的公司会受困于一个痛点，或者盈利不好，或者成长性困难，但一旦痛点解决，企业就会发挥很强的成长性，拿下很大的市场份额。 而“自我燃烧”型公司，会燃烧自己、照亮别人，公司通过投入大量的研发和资本开支，精细化管理降低成本，给社会提供效率，但股东的收入却非常有限。 萧楠倾向于第一类的公司，也就是赚取确定性的收入，而对自我燃烧型的公司则会努力回避。萧楠不断增加白酒股的配置，正是说明了其对高端白酒“坐地收钱”属性的认可。 由于萧楠对白酒板块过度偏爱，市场上充斥着质疑的声音，认为其持仓颇有赌博的意味。 对此，萧楠曾表示，他认为真正的风险在于无知，如果对投资的资产了如指掌，那么暴露在无知之下的头寸为零。如果为了分散风险投资了不熟悉的股票，才是真正的风险。

比张坤更激进

入行15年，萧楠始终游弋在消费行业，这也是其坚定持有白酒的关键原因。 2006年，萧楠拿下中科大经济学硕士学历，进入了易方达基金担任消费行业研究员。6年后，萧楠晋升为基金经理，与前基金经理一同管理易方达消费行业。 彼时的易方达消费行业就像一颗烫手山芋，成立以来持续亏损，业绩更是位于同类排名倒数第一。

经过短短三个月的过渡与交接，2012年底，萧楠开始独立管理产品。 由于萧楠的研究方向与易方达消费行业高度吻合，在他的掌舵下，易方达消费行业的净值一路飙升，并取得了质的飞跃。 2016年，易方达消费行业首次跑赢沪深300指数和股票型基金平均水平。此后四年，易方达消费行业始终优于行业平均水平。 截至目前，在萧楠管理易方达消费的近9年里，累计收益率为486.65%，平均年化23.26%。萧楠也因此跻身进入了头部基金经理之列。 由于投资风格相近，且在业内同具盛名，张坤和萧楠被统称为易方达双子星，二人常常被拿来相互比较。 从持仓来看，萧楠和张坤都专注于大消费领域，且重仓白酒。同时，通过自下而上精选个股，长期持有、低换手率，高仓位运作，基本不择时等方法获取投资收益。基于操作风格和持仓范围的高度雷同，两只产品的业绩曲线也非常接近。

在张坤的组合中，他利用非相关性配置降低相关组合风险，比如重仓了白酒和医药，周期性和相关性均存在差异，而苏泊尔、上海机场等和两个行业的相关性更低。 但萧楠比张坤更为激进，对白酒的布局也更加果敢。 张坤曾说过，做投资要至少一两次敢于站在市场对立面，2013年三公消费和塑化剂事件接踵而来，使得白酒行业跌入谷底，茅台也未能独善其身，股价一度腰斩。张坤却借低点进行布局，且不断加仓，此后将茅台的牛市吃了一波又一波。 萧楠也与市场进行过激烈的对抗，对象同样是贵州茅台。

2015技术性牛市之时，创业板暴涨84.41%，中证内地消费指数上涨了22.74%，处于市场中后水平。市场出现了前所未有的风格分化。受此影响，易方达消费行业2015年全年仅仅取得了26.85%的区间收益，远低于股票型基金47%的平均水平。投资者用脚投票，纷纷做出了赎回操作。2015年9月底，该基金规模重挫至6.16亿元。 对此，萧楠颇为无奈，在2015年半年报中写道：纺织服装行业各个公司，在一连串眼花缭乱的并购重组中，涨幅翻倍；传统电视厂商不甘沦为代工厂，“转型”互联网电视之后，涨幅也能接近翻倍；被电商冲击得七零八落的连锁龙头，依靠变卖家底，估值也能超越行业龙头；相反，代表“传统”消费的食品饮料、汽车等行业，无论估值多低、分红多么慷慨，也始终得不到市场青睐， 涨幅远远落后。 虽然萧楠也看到了市场上的各种布局机会，但他并未随波逐流，而是坚守在酒类和白电。随后2016年、2017年市场风格迅速转换，萧楠的业绩远远跑赢沪深300指数。2017年易方达消费行业增长64.97%，同类排名1/200。 张坤以低换手率著称，事实上，萧楠比张坤更加夸张。 据天天基金网数据显示，2017年年中至今，易方达消费行业的换手率正在逐步下滑。截至2020年年中，该基金的换手率已低于25%，基本属于持有不动。同期易方达中小盘的换手率为71.96%。 其中以贵州茅台、美的集团为代表的A股优质的资产，萧楠早在几年前就已经布局。 据市界统计，在萧楠管理易方达消费行业期间，共计持有贵州茅台31个季度，对美的集团也已布局30个季度。

是运气还是眼光？

近年来，公募基金抱团严重，其中“喝酒”热情尤其高涨。2017年至今，白酒行业和酒类行业占基金净值比不断提升，且连续多年位列公募基金持仓首位。 2021年2月19日，中证白酒指数盘中触及21663.85最高点后回落。2010年至此，中证白酒指数一度上涨718.04%，同期上证指数涨幅仅为13.29%，因此白酒也被称为A股最优质赛道。 由于重仓白酒，且仓位变动很小，市场上不乏有对萧楠躺赢的质疑。甚至有人在路演活动中发难，当面提出其躺赢的说法。 对此，萧楠表示，躺赢比反复横跳难多了。 作为基金管理人，基金排名是基金经理考核的重要参考因素，产品区间业绩的不理想甚至掉队，非常考验基金经理的耐性。 萧楠奉行高仓位运作，自其管理易方达消费行业以来，仅有2017年6月股票仓位为77.48%，其他时间股票仓位始终保持在80%以上，甚至还接近过90%，几乎与指数基金无异。长期高仓位运作，对基金经理的个人能力有非常高的要求。 在外界看来，萧楠取得的成绩，很大程度上归功于消费行业的崛起。2016年至2019年，易方达消费行业连续四年获得金牛奖，同时摘下四项金基金和明星基金奖桂冠。 事实上，以白酒为代表的消费行业也经历过巨大的考验。

2018年，A股遭遇回调，中证白酒指数一度重挫43.52%，彼时萧楠的重仓股贵州茅台、五粮液和泸州老窖等区间下跌高于30%，易方达消费行业区间回撤高达32.96%，全年亏损23.47%，同类排名124/272 。期间，张坤管理的易方达中小盘亏损14.3%，二者之间业绩出现较大差异。 截至目前，萧楠合计管理规模为626.39亿元，管理产品6只。除了代表作易方达消费行业，2020年的新产品——易方达高质量严选三年持有和易方达消费精选外，还有易方达科顺灵活、易方达瑞恒灵活以及易方达大消费混合。 从持仓来看，白酒依然是萧楠的持仓主力。此外，易方达消费精选和易方达科顺灵活通过港股通布局港股，美团和腾讯均位于其前十大持仓之列。 据Wind数据显示，截至目前，易方达消费行业春节后亏损已达21.13%，远高于沪深300的11.39%。 萧楠曾在2020年底的一次路演中表示，80%的基金经理为了迎合市场，持股大多一年一换，以顺应甚至追逐市场风口。 但从萧楠一贯的操作和投资风格来看，经历过2018年行情后的他，至今未出现风格漂移，面对本次白酒的回调，萧楠调仓的可能性仍然较小。 萧楠认为，追涨杀跌是顺人性的，快进快出是顺人性的。这山望着那山高是顺人性的，买自己不理解的东西，也是顺人性的。总觉得自己有本事在垃圾堆里面捡到钻石，还是顺人性的。可投资偏偏是逆人性的东西。 随着白酒板块剧烈回调，萧楠的产品迎来巨大挑战，他会继续保持超高的白酒仓位，逆势坚守下去吗？