基金经理丘栋荣：价值投资的实质重于形式

丘栋荣：长江商学院工商管理硕士，天津大学化工工程与工艺学士，曾任厦门宏发电声股份有限公司工程师、大闽食品(漳州)有限公司销售经理、群益国际控股有限公司上海代表处研究部消费品行业研究员、研究组长。2010年9月加入汇丰晋信基金管理有限公司，历任股票行业研究员、高级研究员。现任中庚基金管理有限公司副总经理兼首席投资官。

价值会迟到，但不会缺席。

丘栋荣一直提倡，真正体现基金经理专业能力的地方，就是投资流程。就好比打牌，输赢结果由运气和能力决定，不能说赢了就一定水平高，水平高低体现在如何打牌这一过程。他也一直提倡可持续和可复制的业绩，而只有稳定的投资流程，才能带来稳定的业绩。

低估值策略就是他的信仰。当然，低估值策略不是简单去买看上去估值最低的股票，这样投资毫无疑问过于简单了，只需要按市盈率从低到高做个排序就行。他希望买到从未来看被低估的股票，这就需要深度的研究和个股挖掘，看清楚公司的商业模式和发展方向。

他坚信低估值一定代表较高的预期收益率，高估值一定代表较低的预期收益率。

价值评估的基础是保守的

价值投资的底层价值观和思想始终是有效的，值得去学习的。其中重要的概念有三个：

第一个是投资和投机的关系。

第二个概念是内在价值的定义。我的投资策略叫“原教旨主义价值投资”，一定要关注资产本身的现金流和价值。格雷厄姆考虑内在价值来自资产、股息、票息，或者显而易见的价值。这是很保守的假设，没有太多过于浮夸的预测在里面。

第三个也是最重要的概念——安全边际。大家决定安全边际就是要有折扣，价格上的折扣能够带来安全。但是他觉得安全边际更重要的地方，不是你能以5元买到10元的内在价值，而是对于不确定性、风险的要求。内在价值和定价基于保守的假设，你认为的10元内在价值可能是有问题，这是更重要的，而不是折扣本身。

对他而言更重要的一点是实质重于形式。一定不要被表面的东西所迷惑，无论价值、安全，还是回报率，都不要被迷惑，而是要看到背后的实质。比如，债券分类很多是基于形式的。对于格雷厄姆来说，他把优先股定义为债券；而反过来看一些可转债，实质是股票。我们在评估一个东西的时候，不能简单地从表面上去看。我们评估成长股、价值股、周期股，不是简单看标签，而是看背后真实的现金流、回报率。

价值投资有效，恰恰是因为它并非一直有效

在A股和海外市场，用一个简单的策略，永远买估值最低的那个类型的公司，长期看回报率是很高的。如果我们能有风险识别能力，进行风险调整、周期调整，可能我们的风险会更小，回报率会更低。

做价值投资有效的原因，恰恰是因为价值投资并非一直有效，这也导致参与的人没那么多。

要回归原教旨主义价值投资

满足我们预期回报的东西要全部来自资产本身的现金流，而不是来自交易。这是我们对价值投资最原始、最基本的定义。

为什么要回归原教旨主义价值投资。一个最重要的原因就是时代背景。中国面临的重要背景，就是我们的人口和结构和之前相比发生了很大变化。我们很难像过去那样，找到少数高速成长的公司。线性外推过去的成长股成功模式，可能是非常危险的。

要坚持价值投资，而不是投机。一定要回归到资产本身。

不要太相信确定性，要相信不确定性。对内在价值和安全边际的要求要足够高。我们评估的基础要适合足够多的可能性。不确定性变得越来越大，不要太依赖我们所认为的确定性。他个人认为，风险最高的资产可能是波动最低的资产。我们还是要回归到一个最本质的最原教旨的思路上来，一定要关注事实和逻辑。

过去的高速成长叠加利率下行可能走到了尽头。用达利欧的话来说，我们可能和20世纪30年代的美国很类似了。

不要太多地依赖历史经验。尤其是过去10年的经验。因为过去10年的，经验可能不具有什么代表性。我们要想一想事实是什么，逻辑是什么，应该在事实和逻辑的基础上坚持我们最保守的评估。可能相对来说我们会是安全的，这种低风险的策略可能有机会获得还不错的回报。

投资理念和观点

1.安全边际最重要的地方，不是你能以5元的价格买到10元的内在价值，而是对于不确定性、风险的要求。你认为的10元内在价值可能是有问题的，这是更重要的，而不是折扣本身。

2.一定不要被表明的东西所迷惑，无论是价值、安全，还是回报率，都不要被迷惑，而是要看到背后的实质。

3.我们评估成长股、价值股、周期股，不是简单看标签，而是看背后真实的现金流、回报率。

4.能够以很便宜的价格买到风险很小的品种，是因为你是在周期底部——没有人关注的地方买的。反过来，那些最火的品种，风险反而是高的，结果其盈利能力是周期性回落的。

注：市场有风险，投资需谨慎！ 本文仅为数据、内容等分享，不构成任何投资建议。

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