价格与价值倒挂现象显著，看好阅文(0772.HK)迎来价值修复

过去一年的时间里，恒生科技指数不断创造着历史新低，由历史最高时11,001.78点最低下跌至3463.44点，下跌幅度超过68.5%。而上周在触及历史低点3463.44点，恒生科技指数在两个交易日内反弹36.7%，显示出明显的超跌态势，结合3月16日金融委的定调会议，国家支持平台经济健康发展，提升国际竞争力，市场普遍认为香港科技股最悲观的时刻已经过去，何种企业能够率先突围实现价值修复变成市场的核心聚焦点之一。

展望互联网下一阶段的关键竞争点，互联网流量见顶，行业由增量市场转变为存量市场。QuestMobile报告显示，2021年12月中国移动互联网用户规模为11.74亿，从同比增长情况看，未来移动互联网的新增用户已经十分有限，互联网行业的竞争态势已经从粗狂型的以量取胜，转向精耕细作的优质内容比拼，即内容为王。

政策层面同样释放了不少鼓励优质内容发展的信号。

2021年7月底，中宣部出版局副局长杨芳在出席中国国际数字娱乐产业大会(CDEC)时表示，数字内容产品具有鲜明的文化属性，富含思想文化内涵，承担着传播文化、传承文明的使命职责。

今年两会，全民阅读第九次被写入政府工作报告，并特别提出要繁荣新闻出版、广播影视、文学艺术等产业发展，扩大优质文化产品和服务供给。值得关注的是，今年政府报告中关于“全民阅读”的表述由去年的“倡导”改为“深入推进”，足见政策层对于全民阅读的愈加重视。

因此，在当前背景下，互联网进入高质量发展阶段，深耕内容有业绩有增长前景的企业有望率先突围。

阅文价格与价值存在倒挂现象

阅文集团(0772.HK)作为国内网络文学市场的优秀企业，拥有庞大而丰富的数字内容资源，并持续发力打造IP生态链，开始展现出强大的成长性，

3月22日盘后，阅文发布2021年度业绩公告，全年实现营收86.68亿元，同比增长1.7%；实现毛利45.99亿元，同比增长8.6%，毛利率53.1%，同比提高3.4个百分点；2021年阅文录得归母净利润18.47亿元。

但从市场价格来看，受大盘下跌影响，目前阅文股价在33港元/股左右，恰与2019年年度业绩发布时股价相当。而阅文在2019年年度业绩发布后，走出了一波强势上涨，涨幅空间超过3倍。因而只需要将当前阅文的经营、财务状况与两年前的阅文进行对比，便能得出直观认识，如今的阅文企业价值是否较两年前有提升，若能得到肯定的答案，则可以相信阅文的价格回归价值将只是时间问题。

阅文股价走势

来源：富途证券

财务方面，阅文的盈利能力较两年前有明显增强，2021年阅文实现归母净利润18.47亿元，对比2019年的归母净利润10.96亿元，增长68.5%。

盈利大幅增长的背后，一方面是阅文优质数字内容资源持续扩容，另一方面阅文在数字阅读及动漫、影视、游戏等IP生态链各方面均取得显著成绩，推动了阅文企业价值的升级。

在线业务付费免费双轮驱动，呈现出作家积极创作、用户愿意为优质内容付费的良性生态。2021年，阅文平台新增70万位作家和120万部作品，全年新增字数超过360亿。在内容题材的多元供给和精细运营下，2021年阅文在线阅读MAU达2.5亿，其中平台平均月付费用户达到870万，每名付费用户平均每月收入同比增长14.4%至39.7元，而2019年阅文在线业务付费用户的平均月收入为25.3元，付费用户单价的增长表明用户为优质内容付费的意愿进一步加强。

从在线业务整体看，2021年该业务版块实现营收53.09亿元，较2019年提高近16亿元，据了解在线业务营收主要是来自于平台在线付费阅读、网络广告和平台分销第三方网络游戏，故在线业务的规模增长的背后是阅文平台传播影响力和价值力的支撑。

IP运营版块，阅文IP生态链渐入佳境，能够持续推出优秀作品，实现口碑业绩双丰收。例如，阅文2021年陆续推出《赘婿》、《斗罗大陆》、《叛逆者》、《你好，李焕英》、《人世间》等优质影视作品。

其中，由腾讯影业发起并出品主控、阅文和新丽传媒共同出品的电视剧《人世间》创下了央视一套黄金档收视率近8年新高，全网各榜单稳居榜首，并在口碑上获得了广泛好评。

优秀的文学作品加上专业IP运营团队以及工业化的影视制作能力，是《人世间》成功的重要保证。

《人世间》改编自中国当代作家梁晓声的同名长篇小说，该小说作品于2019年10月荣获第十届茅盾文学奖，而腾讯影业于2018年11月就提前获得该小说8年的影视改编权，对于精品内容的网罗捕获能力可见一斑。

同时据了解，阅文已经建立了近200人的IP业务团队，可完成包括IP规划、IP许可和IP运营等职能，他们在帮助改编作品加深对于原著的理解，在保证改编作品品质方面发挥了巨大作用。

对于如何成功地将文学作品改编为影视作品，行业观点普遍认为，需要主创团队各环节形成合力。首先，编剧要有充分的想象力，将整个文学故事空间转换为影视戏剧空间，在保留原著灵魂的基础上面向观众；导演则需要清晰地把握时代性与影像性，艺术化地处理整体与细节；演员亦要将身心浸入那个年代，为观众完整而充沛诠释人物。

如果说，此前《庆余年》的大获成功仅仅是阅文IP生态链的初试锋芒，那么从《赘婿》到《人世间》，从这种能够持续地输出优质改编作品，甚至是时代主旋律的精品中不难看出，阅文IP产业链的实力对比两年前愈发成熟强大了。

综上，无论从盈利能力、阅文平台的传播力和用户价值、乃至阅文IP生态链的稳健发展，阅文的企业价值比两年前都是有过之而无不及。考虑到当前公司股价与两年前相当，但企业价值却在实际地进步，股价与价值出现倒挂现象，因此可以相信阅文再次复制两年前的价值修复过程或只是时间问题。在年报发布后的首个交易日，阅文盘中最高涨幅超过15%，上升势头强劲。

数字内容产业大发展下，阅文有能力和责任贡献更多力量

遍观具备全球影响力的IP，如漫威、精灵宝可梦，生命周期长、商业价值大是共有特征，同时均诞生于其所在国家处于经济强盛之时。当一国经济处于强势增长时期，该国的文化潮流就自然具备说服力和全球吸引力，拥有了建立文化广泛影响力的基础，IP作为文化载体的重要符号也获得了良好的成长土壤。

随着我国经济在全球影响力的不断扩大，文化自信、文化输出成为时代主题，也为中国数字内容产业大发展指明了方向。

阅文长期坚持在海外市场布局，通过传播中国好故事，推动不同文明之间的交流。截至2021年底，阅文海外阅读品牌WebNovel向海外用户提供约2100部中文翻译作品和约37万部当地原创作品。值得一提的是，阅文优秀的IP已经开始得到海外主流视频平台的认可，《人世间》海外播映权已授权给Disney，《赘婿》的真人剧翻拍权也已授权给韩国流媒体平台Watcha。

但这仅仅是中国数字内容产业大发展的开始，目前中国IP产业的工业化能力仍处在初级阶段，在产业成熟度、IP运营能力、IP人才储备上，仍然需要长期探索和积累。

作为行业先行者的阅文深刻认识到中国IP产业的不足之处后，提出“大阅文”战略，通过激发创作者活力、强化IP运营能力和视觉化能力立体化地增强阅文IP产业链能力，上面提到的数字内容资源的持续扩容，《庆余年》、《赘婿》和《人世间》的成功，都是根植于“大阅文”战略的产物。

除了影视之外，在漫画、动画方面的IP开发，阅文同样不遗余力。

阅文动漫与腾讯动漫合作的“300部网文漫改计划”已有阅文IP改编的漫画作品在腾讯动漫上线并产生多部口碑佳作。例如，阅文IP改编的漫画《大奉打更人》一经上线，便创下了44小时收藏量破10万的好成绩。

动画领域，2021年阅文上线了《斗破苍穹》的两部新作，包括《斗破苍穹第四季》和特别篇《三年之约》，共取得了超过40亿的播放量。2021年，在腾讯视频播放量排名前10的新增动画中，有5部改编自阅文的IP。

笔者认为，“大阅文”的核心是把握最优质的IP资源，同时借助动漫、影视、游戏等多种形式驱动IP影响力和商业价值的升级，IP资源是基础，多元化传播形式的有效利用则是长期的能力建设。

经过多年深耕，阅文对于IP从诞生到推广到长线运营，有着深度思考，且实践经验丰富。作为中国国产IP资源最丰富，IP产业链能力最完备的企业之一，阅文有能力和责任为中国数字内容产业的繁荣贡献力量，最终也将收获自身企业价值的成长。

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