年化收益超30%，波动率仅为15%，20年老将的稳健投资之道

2022年以来，A股市场持续震荡，投资者回归稳健的需求迅速升温。

说起稳健配置，很多人第一时间想到的是广发基金傅友兴。因为在权益投资出身的基金经理中，他是在稳健投资这条道路上走得比较久、防守能力比较强的选手。

据Wind统计，自2014年12月8日至2021年末，傅友兴在广发稳健增长的任职年化回报为15.21%，年化波动14.24%。同期，年化回报达到15%以上、且年化波动率小于15%的基金只有6只，但由同一位基金经理管理的产品仅有1只。也就是说，在上述时间区间，他是唯一一位将年化回报做到15%以上、又将年化波动率控制在15%以下的基金经理。

傅友兴管理时间比较长的另一只基金是广发睿阳三年定开混合（501070）。过去三年，这只基金的股票仓位中枢高于广发稳健增长。但难得的是，其波动依然比较低，年化波动率仅为15.61%。

据Wind统计，自2019年1月31日成立起至2021年末，广发睿阳三年定开混合的累计回报117.09%，相对业绩比较基准的超额回报为73.27%，年化回报达30.4%。同期，基金的年化波动率只有15.61%，最大回撤仅为15.45%。

2014年以来，A股经历了牛熊周期和风格转换，但傅友兴所管基金展现了长期收益和波动控制俱佳的特征。今天，我们就结合广发稳健增长和广发睿阳三年定开来分析他是如何在低波动的基础上实现良好的超额收益的。

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股债择优 均衡配置 进退有据

从历史持仓可以看到，股债均衡配置，是傅友兴在投资管理中的一大特点。而这是权益投资的基金经理中，非常少见的投资风格。

根据基金定期报告，他管理广发稳健增长6年多以来，股债在基金投资组合中总体各占一半。他管理的广发睿阳三年定开，封闭期内股票仓位理论上最高可以达到100%，但他依然维持了股债搭配的节奏，并没有将股票仓位提到上限。

如上图所示，广发睿阳三年定开的历史平均股票仓位为67.73%，组合的最低股票仓位接近基金合同规定的下限50%（2021年三季报的52.14%），最高股票仓位为2020年四季报的87%。

也许有人会觉得牛市不满仓岂不是可惜？事实上，如果组合满仓，即便是在牛市时，波动也可能不小。例如，2020年一季度受疫情冲击，A股振幅较大，期间沪深300最大回撤达到18.19%。想必，当时有一些投资者被“震”出去。

同期，广发睿阳三年定开的最大回撤仅为12.96%，小于市场指数。通过将股票仓位保持在80%左右，产品牺牲了少量的收益空间，却换来更平稳的投资体验，客观上能够减少持有人被“震”出去的可能。

其次，傅友兴的股债搭配，不是严格意义上的半股半债，而是组合整体风险收益比的动态均衡。如下表所示，在傅友兴任期内，广发稳健增长在股票仓位的平均值是49.77%，广发睿阳三年定开的股票平均值是67.47%。

由于产品类型不同，广发睿阳三年定开的平均股票仓位高于广发稳健增长，它的最高仓位出现在2020年末。而广发稳健长股票仓位最高是在2015年一季度末时，当时正是一轮牛市上行时期，傅友兴随后开始减仓。到2015年三季度末，股票仓位下调至30.02%。

那么，傅友兴是如何管理仓位呢？近期的一篇报道中，他详细介绍了如何通过资产配置来降低波动。

一方面，他在选股上注重安全边际，对于每个持仓的公司，都会做深度的价值评估。当某只持仓个股的估值提升，或者基本面出现变化，导致其未来两三年的预期收益率下降时，他会果断减持，转而去寻找其他性价比更高的股票。

二是关注A股市场的系统性风险，从股市整体估值、市值等多个维度出发，与经济总量、货币总量相比较，来衡量股市的收益风险水平；当估值水平抬升到一定程度，系统性风险慢慢累积，会考虑是否需要减仓，或者切换到估值相对安全的行业上。

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不固守某一种风格 多维度挖掘企业价值

那么，傅友兴是如何判断股票的持有价值和性价比呢？这涉及到他的企业研究框架。

傅友兴是广发基金副总经理，兼任价值投资部总经理。他说过，股票的投资收益主要来自于企业价值本身，成长、价值只是风格，他希望以低估或者合理的价格买入优质企业，分享企业成长的收益。

因此，在他的持仓中，既有高成长的TMT，又有稳定的消费、制造等标的，并不拘泥于某一种风格。

根据海通证券对广发睿阳三年定开的持仓分析，这只基金的持仓主要分布在大消费、TMT、上游周期和中游制造四个领域，其中，大消费板块的配置比例始终不低于40%。也就是说，他偏好大消费板块。除此以外，TMT、中游制造板块的配置比例较为均衡。

这显示出，傅友兴的行业能力圈相对广泛，这也是他管理的产品始终保持较低风险水平的重要原因。例如，在2021年上半年，傅友兴配置了较多有色金属，在大消费表现相对较差的情况下，基金仍能取得不错的收益。

从持仓企业来看，傅友兴说过，他把研究的企业分成两类，针对不同行业用不同标准来选择。

第一类是相对成熟的行业或者下游需求、客户变化比较少的行业。如医药、消费、休闲服务，在这类行业中选股时，傅友兴主要看重财务稳健程度、企业自身的竞争力和壁垒，以及公司治理。

第二类是变化比较迅速的行业，比如科技、新能源、互联网，傅友兴在选股时会更看重产业趋势，淡化财务标准。

虽然他们的估值方法差异比较大，但傅友兴认为，买公司不是按照统一的估值标准来选，主要是看每个公司未来三五年内的盈利预测、业务发展来决定。如果未来3年或者更长时间内复合收益率能达到15%以上，他会考虑买入。

第三方研究机构分析，正是因为基金经理不固守某一种风格，行业覆盖广泛，才能够从更多维度出发挖掘企业价值。同时，他在给企业定价时，综合考虑了估值和未来收益水平，注重估值保护，让持仓有更好的收益风险比。这是他的组合更均衡、风险收益比更突出的原因。

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立足长远 希望以确定的增长穿越波动

专业的投资人取得成功，必然有一些关键要素，除了知识结构的差异，性格也会产生很大的影响。傅友兴偏保守的性格特点，比较适合走均衡稳健的道路。

首先，他是一个风险厌恶程度比较高的投资者，性格很谨慎。他会认真评估持仓公司的价值，而不会以乐观的态度来估算。

其次，他是特别自律、不会因为外界诱惑或者压力而轻易改变自己的人。例如，他有一些习惯坚持了十几年，比如下班回家后看书一小时，每周健身2-3次。

在过去的交流过，傅友兴也曾有感而发地说起过两段话，让我们记忆深刻：

“我不太会去追求短时间内的快速效果，而是朝着预期目标慢慢靠近，因为很多事情都不是一蹴而就的，它是一个有规律的、成长的过程，这也是我管理基金的方式，希望可以通过持续不断地创造价值逐步累积成稳健的中长期收益。”

“对我而言，投资结果从来不是某一天意外降临的，而是在漫长的自我建设过程中，一直都有在收获。立足长远，希望以确定的增长穿越时间周期的波动。”

最后再提一下，傅友兴管理的广发睿阳三年定开（501070）在2月7日至2月18日开放申赎，并将于2月19日起进入下一个三年封闭期。在傅友兴管理的基金中，广发睿阳三年这次开放申购的机会较为难得。

第一，这只基金规模适中，更有利于基金经理发挥资产配置、精选个股的优势。

第二，这是一只三年定期开放的基金，它能帮助我们做到长期持有，最终有望获得稳健的长期回报。

（风险提示：观点仅供参考，不构成投资意见。购买前请阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。市场有风险，投资需谨慎。过往业绩不代表未来表现。）