华金证券：海昌海洋公园（2255.HK）疫后复苏有望迎来估值和盈利的双增

来源：华金证券

海昌海洋公园最为中国最大的海洋主题公园运营商，从20年前建设中国第一座海洋公园大连老虎滩海洋公园至今，公司积累了丰富的海洋公园运营管理经验，同时拥有较高的品牌知名度。公司在2021年11月发布公告称，公司计划向MBKPartners出售4个分别位于武汉、程度、天津、青岛的极地海洋公园，加上郑州在建的海洋公园66%的股权，交易对价为65.3亿5人民币，其中60.8亿购买4家海昌海洋公园100%股权，4.5亿购买郑州海昌海洋公园66%股权。此次交易的4个成熟项目为公司带来60.8亿人民币的现金，能够大幅减少公司付息债务，提升公司的盈利能力（此前受贷款利息扭曲）。同时，交易的4个项目已运营逾十年，相对成熟，公园的盈利能力已得到充分发挥，缺乏后续增长潜力。

资产剥离后，公司存续项目包括了上海海昌海洋公园、三亚海昌梦幻海洋不夜城、大连老虎滩海洋公园、大连海昌发现王国主题公园、重庆海昌加勒比海水世界、烟台海昌鲸鲨海洋公园和郑州海昌海洋公园（34%的股权），这些项目处于上海、三亚、大连、重庆、烟台等休闲度假胜地，有大量的游客基础，同时项目都拥有进一步增长及开发的可用土地空间，未来成长潜力巨大。

上海海昌海洋公园为公司未来重点打造的项目，项目位于上海创新先行示范区的临港新片区，一期项目建设已完成，于2018年11月开业，1H21实现收入3.1亿元/+155%，其中门票收入1.5亿元/+159%，非门票收入1.6亿元/+151%，在1H21门票收入仅恢复至2019年同期的63%的情况下，项目非门票收入较2019年同期增长11%，增长潜力巨大。由于疫情影响，1H21公司的EBITDA率仅为28.3%，公司预计在不受疫情影响的中长期，单项目营收达15-18亿元，EBITDA能达到8亿元的水平，若按12倍的EV/EBITDA计算，项目价值达96亿元，接近公司目前市值。

上海的二期和三期项目公司将联合优质合作伙伴共同合作建设，以二期项目为例，项目目前由国资主导投资，而海昌则提供方案设计、运营管理、品牌支持、海洋生物租赁及保育等全产业链的支持，体现出海昌的品牌和运营能力已受到市场认可，同时也助力了公司未来的轻资产战略。

短期看，公司2021年通过资产出售计划令经营迎来拐点，净负债率下降和疫情后的复苏有望迎来估值和盈利的双增。此外，疫情期间公司创始人亲抓管理，致力于精细化运营，同时2021年管理层换血或带来“管理红利”以提升运营能力、增强经营效率。长期看，公司以超过140,000只稀缺海洋和极地动物构建经营壁垒、以难以复制的运营服务及解决方案输出提升轻资产业务占比、未来主题公园二次消费（非门票收入）的增长潜力巨大，同时受益于我国亲子游市场的崛起，公司未来业绩增长可期，建议积极关注。