投资故事 | 满仓港股全年收益34%，熊市里的漏网之鱼，我是怎么做到的？

年初之际，格隆汇隆重推出“元旦征文”活动，也收到很多读者的踊跃来稿，接下来我们将筛选部分优秀文章进行刊载，和大家一起分享他们的2021年投资得失。

今天，推出第一篇《投资故事 | 满仓港股全年收益34%，熊市里的漏网之鱼，我是怎么做到的？》。

正文：

首先解释下为何叫漏网之鱼，因为我是全仓港股，而2021年港股表现熊冠全球几乎要把南下资金一网打尽，很多投资港股的人都出现了巨亏，在这种市场环境下我还能有正收益，所以也算是漏网之鱼了。

1、全年投资回顾——仅1只股票赚钱

今年取得正收益的功臣是时代电气，平均成本20多港币在50多的时候卖掉了，买卖点把握的比较好而且是重仓，如果没有这一笔交易的话今年会是负收益。

这个票的大涨并不是业绩驱动的，而是估值的逻辑发生了变化，由一支高铁产业链个股变成了新能源汽车产业链个股，再加上回归A股科创板上市的因素导致了它价值重估。但是它的业绩今年并不是太给力，IGBT业务非常有前景但是放量需要时间，今年的股价上涨幅度有点透支未来的业绩了，所以我选择了落袋为安。

今年亏损最多的个股是小米，也可以说是利润回撤，因为去年和前年在小米上赚了几倍的收益。小米今年的业绩（尤其是上半年）还是很给力的，但是股价很不给力，从高点算起差不多腰斩了。

小米的股价走势再次表明决定股价短期走势的是预期而不是业绩，业绩代表过去，预期代表未来。去年小米股价涨了几倍，说明当时市场对今年的业绩预期非常高（华为被断供芯片后，大家认为小米能取而代之），今年上半年的业绩也确实很给力，但这些已经在去年就price in 了。

现在小米的股价取决于对明后年的业绩预期，因为荣耀的超预期发展以及国内反垄断政策对互联网业务的影响，大家对小米的预期又不好了，所以股价跌了。当然这些都是从事后诸葛亮的角度去分析，事前并不容易判断，不然我就可以卖在最高点了。

还有一只生死未卜的个股就是中国华融，停牌大半年了还没复牌。我买的不多，买入价格略低于停牌价和重组时的配股价，复牌后股价是涨是跌对我的收益率影响不大，但这件事给我上了生动一课。

其它个股就不一一分析了，今年的结局让我想起索罗斯的一句话：你有多少次盈利多少次亏损并不重要，重要的是盈利的时候你赚了多少，亏损的时候你亏了多少。

其实今年我就一支股票赚钱了，但是赚的比较多，其他个股亏损有限所以整体收益率还凑合，再考虑到港股的市场环境，那是相当满意了。

2、关于投资理念的思考

1. 价值与波动

今年很多传统的白马股或者说是所谓“核心资产”跌的一塌糊涂，而一些没啥业绩却蹭上热点概念的股票却一飞冲天，这让很多“价值投资”者忿忿不平，甚至开始怀疑价值投资的有效性。

其实这种事在资本市场太常见了，格雷厄姆早就说了：股价走势长期看是称重器，短期看是投票机。如何给一家公司称重（估值）仁者见仁智者见智，现在的主流观点是公司的内在价值等于未来自由现金流的折现值（DCF）。DCF在逻辑上是没问题的，但实际操作中难度很大，没有人能准确判断公司未来的自由现金流。

公司的内在价值是客观的，但投资者对公司的估值是主观的，这种主观判断受市场情绪影响很大，有时候乐观有时候悲观，这就进一步加大了市场波动，而这种波动往往就是超额收益的来源。

所以说一名优秀的投资者不仅仅要有正确的商业判断，还要有对人性的准确把握。

2. 广度与深度

很多研究达人对某个公司或者行业的深度研究能力让我佩服，但他们的投资收益却未必理想，典型代表就是银行股研究达人云蒙的私募最近清盘了。

我觉得这些人更适合做研究员而不是基金经理，研究员要做深度研究，要把一棵树的根茎叶研究透，而基金经理要做广度研究要有大局观，不能只见树木不见森林。

个人投资者的能力和精力都是非常有限的，还要把研究员和基金经理的活一个人全干了，这时候就得平衡深度和广度的关系了。

我个人更倾向于广度，单吊一个行业或个股的做法我是不太认同的。长期研究一支股票或一个行业很容易日久生情形成禀赋效应，总觉得自己的股票是最有投资价值的以至于屁股决定脑袋形成偏见。

但是也不能走向另一个极端，每个行业都蜻蜓点水没有重点也不行，在广度研究的基础之上再挑选一两个行业进行适度的深度研究是比较务实的选择。研究应该有前瞻性，不能等一个行业火起来之后再研究，这样很容易成为接盘侠，我个人更喜欢研究一些困境反转类的个股做逆向投资。

3. 定量与定性

量化投资今年非常火，里面也有很多分支，有基于基本面做量化选股的，有基于技术分析做动量投资的，也有基于市场中性假设做配对交易套利的等等。我没买过量化基金也不太了解他们的运作细节，但一个基金既然叫量化基金，不管是基于什么策略，他们的核心必然是个数学模型。

我读大学时学过两年数学模型，是98年全国大学生数学建模竞赛的一等奖得主，多少懂一点数学模型的知识。建立一个数学模型的第一步是建立基本假设，这些基本假设就是这个数学模型有效运转的边界条件，一旦超出这个边界就失灵了，这个边界条件就是量化投资的命门所在。

投资量化基金不能盲目买，最好是搞清楚他们的交易策略和边界条件，在什么市场环境下可以有超额收益，什么情况下会失效甚至有风险，世界上没有免费午餐，超额收益的背后往往有你看不到的风险。

当年我们学数学模型时全世界最牛逼的量化投资机构是美国的长期资本管理公司，整个投资团队里面全是数学高手，包括两名经济学诺奖得主。他们的交易策略是市场中性假设下的收敛交易：当相关标的偏离常态时就赌他们向常态收敛。刚开始几年非常成功，收益率甩巴菲特几条街，但后来因为俄罗斯债务危机翻船了，说明这件事落在了他们的边界条件之外。

最后还是巴菲特救助了他们，并且说他们是聪明人干傻事。这件事对我触动很大，我从一个数学信仰者变为一个反数学主义者（仅指投资领域，工程领域是必须依赖数学计算的）。

我认为，投资的过程中艺术的成分远大于科学，两者的区别是前者不能被量化不能用数学来描述，而后者可以。

投资者的核心能力是商业洞察力和对人性的把握而不是计算能力。很多投资者总想化繁为简，找一个关键指标一招制胜，在趋势投资者那里就是各种各样的技术分析，在价值投资者那里就是各种各样的估值方式，企图找到一劳永逸的诀窍。我认为这是不现实的，不管是技术分析也罢，估值方式也好都只有参考意义，都不能代替定性分析（商业模式，行业格局，竞争壁垒等等），这些分析都只能靠投资者的商业洞察力做主观判断。

3、2022年的投资思路

在未来几年里我会一直关注智能汽车产业链的投资机会，但是现在这个时间点这些票估值太高了下不了手。

当前我更喜欢参与一些不被市场认同的低估值个股，例如金融、地产、基建等。目前我重仓持有的个股是光大控股和中国铁建，下面重点谈谈这两个公司的投资逻辑。

（注：以下观点仅代表作者，不代表格隆汇立场）

光大控股是光大集团旗下的二级公司，自我定位为另类资产管理公司，但是他们又持有大量的光大证券和光大银行的股份，市场认为他们主业不清晰，只能算是一家控股类的公司，所以估值很便宜只有0.3的PB。现在光大集团申请成立金融控股公司，按相关规定旗下二级公司是不能交叉持股的。这样光大控股就必须把自己持有的光大银行和光大证券的股份转让出去，这两块资产的价值大概200亿左右，比光大控股的市值还高，对于一个估值只有0.3Pb的公司来说大规模的资产套现属于重大利好。

另外这两块资产变现后，光大控股的主营业务也清晰了，就是另类资产管理，估值的逻辑也可能会发生变化。光大控股最优质的资产是旗下的特斯联公司，也计划明年在香港上市，这对光大控股来说也是利好。

以中国铁建为代表的中字头基建股则是长期不受市场待见，认为它们是价值陷阱，按破产价给估值，只有0.2PB。我觉得这些公司商业模式确实有瑕疵，现金流不太好，但我不认为它们是价值陷阱，市场给他们的估值已经过分体现了悲观预期。

现在经济形势不好又要上基建了，明年的业绩有向上的弹性，而且基建Reits也能改善它们的现金流，我认为它们有投资机会。

另外明年我还会关注港股各大互联网公司抄底的机会。我的选股思路是向下有安全边际，向上有想象空间，这个空间可以来自于业绩改善（去年的小米）也可以来自于估值逻辑的变化（今年的中车时代电气）。