首创“风衣羽绒服”改写羽绒服品类定义，波司登（3998.HK）品牌升级行稳致远

一段时间以来，谈及中国品牌服饰，就绕不过“国民羽绒服第一品牌”，也是“全球领先的羽绒服专家”的波司登。换句话讲，波司登逐渐成为中国品牌服饰领域，一张极具代表性的“名片”。

最近两周，波司登更可谓持续占据市场焦点，不仅被授予全国“十佳企业设计中心”，成为纺织服装业唯一获此殊荣的企业；驰援5000万物资及现金，助力山西灾区重建，彰显大国品牌风范，亦在业务层面再爆大动作，举办“首创波司登风衣羽绒服”发布会颠覆式出圈，得到整个时尚圈的高度关注。

从市场化的角度来理解，波司登的产品力得到权威认证、已接轨世界，同时品牌美誉度、国民度仍在不断提升，有理由认为其可能进一步深耕国内市场，把握国货替代海外品牌的发展红利。特别是风衣羽绒服的发布，是为一个巨大、新维度的变化，再次印证其持续进化能力，无论从产业角度，或是估值角度出发，均进一步打开了其成长的“天花板”。

下面，聚焦风衣羽绒服发布新动向，具体看一看。

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左手洞察力，右手技术流，打破品类、文化壁垒

首先需要明确，波司登全球首创的风衣羽绒服，究竟是什么？

在早前，风衣注重时尚，诞生于西方；羽绒服主打保暖，起源于东方，完全是截然不同拥有两种功能、文化的时装品类。风衣羽绒服则旨在打破这两大品类的边界，同时满足风度与温度两种需求，既利落有型又御寒保暖，也是东西方时装文化的一次大型碰撞与融合。

更具体来看，波司登在风衣羽绒服的设计、工艺、面料、版型上都进行了大胆创新与突破。

设计上，波司登打破传统羽绒服的“分开式”设计，用增加“羽绒层”，“一体化”的方式最大化保留了英伦风衣的经典设计，包括肩章、风纪扣、背部挡风片、腰带、开叉式等；工艺上，巧妙采用创新分区充绒技术，每制作一件需要超52个衣片，耗时960小时，历经150道制作工序；面料上，最终专属定制独特面料，同时实现暖、修身、防风防雨、抗皱的特性；版型方面，运用高科技的3D立体人体建模进行数据分析，最终创造出符合亚洲人的风衣版型。

进一步溯源，一个全新品类的创造无外乎核心把握住两点：一是读懂未被满足的需求，二是推动这一需求落地。风衣羽绒服，也不例外。

风衣羽绒服的设想来自于两年前，源于波司登对商务人士冬季通勤、保暖需求的敏锐洞察和对目标人群的深入研究。一方面，“机能类服装”在职场上的流行，说明带有防风、防水、保暖等功能性的服装已成功从单纯的户外场景拓展到通勤场景；另一方面，波司登发现在通勤场景，或者正式工作场合，商务人士仍较少穿羽绒服，而青睐体现干练职业形象的品类。

设想产生之后，波司登设计团队邀请了Burberry Prorsum的前设计总监Russell Delandy参与设计研发，共同开创风衣羽绒服品类。同时，如上文提到，波司登完成在设计、工艺、面料、版型的全面创新，真正落地这一精细化需求，尽显技术流本色。实际上，波司登已拥有271项专利，参与23项国际标准、11项国家标准、4项行业标准的制修订工作；率先提升绒量至90%（入门级50%）；蓬松度最高可达1000+（入门级480+），超奢侈品的5A级羽绒。

另外，值得一提的是，风衣羽绒服的发布形式亦十分创新，为中国首个沉浸式主题大秀，将风衣羽绒服贯穿在从历史到未来的四大场景，包括英式浪漫，香港街头潮流，以及都市时髦，未来世界。

品牌的角度，这一极具创新性及仪式感的线下营销案例，迅速引发相关媒体话题的自传播，赚足口碑，大幅提升了品牌传播的效率及品牌美誉度。

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短期业绩的催化剂，长期高质量发展的奠基石

产业角度下，分中短期，长期两个视角来看。

中短期而言，传统旺季+消费旺季共驱波司登21/22财年第三、四季度销售，风衣羽绒服正式上市，更以全新品类触达极具消费潜力的消费群体，为又一业绩催化剂。

天气与纺织服装业之间历来存在强关联性，为主要外部驱动因素之一。今年，10月以来，多地已出现“断崖”式降温，低温天气之下的消费者换季服饰需求大幅提升。并且，美国国家海洋和大气管理局10月14日宣布拉尼娜现象已回归，预计拉尼娜现象将在整个冬季保持一定强度，并在进入春季后才会减弱，决定传统旺季有望拉长，带动销售行情。

同时，整个环境来看，9月社消增速上拐回升至4.4%，重回消费旺季，叠加10月双节贡献消费增量，向上恢复弹性空间充足，双十一大促也已火热开启，一同提供出强劲驱动力。并且，波司登双十一战绩历来亮眼，对整个财季乃至全年业绩具有较大贡献。去年为例，波司登集团羽绒服业务线上零售金额同比增超35%，其中波司登品牌线上零售金额同比增超25%，连续两年位居国内服饰类榜首。

风衣羽绒服，则是面向商务人士提供的一种新商品选择，这部分群体规模较大、消费意愿与能力较强，也是羽绒服领域过往未触达的新消费人群，且从定价上来看，首创“风衣羽绒服”男款定价3599/元（女款3299/元），处于波司登价格带的上层。（20/21财年波司登品牌线上销售收入中，件单价超过1800元的销售收入占比为31.8%。）那么，风衣羽绒服或将从量、价两个维度上回馈波司登的业绩表现。

长期而言，风衣羽绒服是波司登深化时尚与功能属性的又一次成功试水，以创新力保证成长性，同时由此进军高端商务市场，开始向空白价格带跃升。

立足当下，羽绒服品类正在持续进化为多功能的“时尚单品”。羽绒服市场的主要玩家亦出现以下变化：专业羽绒服品牌不断高端化、时尚化；快时尚品牌以时尚与功能双需求进入等。

可以预见的是，年轻人的个性化、多样化需求，以及羽绒服品类的功能性需求交汇驱动将持续“时尚羽绒”的发展。同时，随着年轻一代不断迭代成消费主力，这一领域的增长潜力有望将被继续释放，成为未来羽绒服领域最重要，也是最具潜力的组成部分。

此外，按价格段划分，中国羽绒服市场包含三大类玩家，1）以加拿大鹅、Moncler 为代表，占据高价格带的海外高端羽绒品牌；2）以优衣库、Zara、HM为代表的快时尚品牌，以及冰洁、雅鹿等卡位大众市场的专业羽绒服品牌；2）波司登、雪中飞等专业羽绒服品牌，以及ONLY、The North等卡位中高端市场的其他品牌。

波司登没有同质化的竞争对手，再往上的价格段“空无一人”，且无疑是当下最有能力向上跃升的品牌。世界权威市场调查机构欧睿国际近期发布的调研报告显示，2020年，以零售渠道计，波司登羽绒服规模全球第一,销售额、销售量同时位列第一。

而参考 Moncler的发展路径，随着产品价格逐步提升其毛利率不断升高，连续几个财年维持在77%左右。据此，波司登品牌毛利率或尚有不小的提升空间。

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打开长期估值提升空间，近期市场表现印证高价值

估值角度下，随着波司登持续进化能力不断被验证，尤其在高端化，四季化的积极变化中，其估值水平或将逐步对标服装消费龙头，甚至高端、奢侈服装消费龙头。

当前，波司登的PE(TTM)约为32.80倍，实际上均低于港股耐用消费品与服装（37.91倍），以及纺织品、服装与奢侈品（35.21倍）的中位数。参考高端、奢侈服装消费龙头的估值水平，加拿大鹅（80.10倍）、普拉达（58.91倍），波司登未来的估值提升空间或较为理想。

浙商证券日前发布的研究报告亦指出，波司登作为羽绒服品类的绝对龙头以及国货崛起的代表标的，认为其在能力持续提升之下，估值应该摆脱冷暖冬的周期特性逐步对标服装消费龙头。当前估值下，维持公司“买入”评级，并持续推荐。

近期市场表现来看，受疫情、经济周期等多重因素影响，港股品牌服饰板块三季度以来历经持续调整陷入一片“阴霾”，波司登则作为少数者实现逆势上扬，至今表现持续优于一众港股品牌服饰龙头，并于9月15日再创历史新高6.93港元。

仅10月来看，波司登累涨超10%，继续优于国产体育巨头安踏体育、李宁，同属于中高端羽绒服细分板块的加拿大鹅等。

（来源：Wind）

长期投资逻辑，始终依托于增长前景。波司登近期表现持续优于行业，或在某种程度上反应出市场对其发展前景的坚定看好，明确其价值。

也正如开篇提到，波司登走出标杆之路，逐渐成为中国品牌服饰领域，一张极具代表性的“名片”，专业、排他等品牌特性，以及持续进化能力，最终会转化为其产业层面的长久驱动力，并有望带动其估值去到更准确的位置。