去年营收超10亿元，热交换系统生产商兴源动力二度赴港IPO

11月3日，兴源动力控股有限公司（以下简称“兴源动力”）向港交所递交上市申请，拟香港主板IPO上市，国泰君安、交银国际为联席保荐人。

值得一提的是，此前于2011年，兴源动力也曾向港交所提交上市申请，并在当年6月17日发布招股章程，后公告称鉴于当时市场情况，决定不会根据原定时间表进行全球发售。

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对单一客户依赖性大

兴源动力主要从事提供热交换系统、柴油动力单元及应用于石油及天然气行业的专用发动机有关的产品或服务。

IPO前，仅单一持股比例来看，李佐元、徐能琛夫妻为兴源动力最大股东，二人合计控制公司53.68%的股权。

按中国2020年收益计，公司是柴油发电机组应用领域及互联网数据中心领域的最大热交换系统生产商，市场份额分别约为9.4%及17.6%。同时，公司亦为中国领先的柴油发电机组解决方案供应商，其以4.4%的市场份额位居行业第三。此外，公司的专业油田发动机解决方案业务在中国名列第一，占市场份额15.0%。

受益于市场竞争优势，以及分布业务的收入整体增长带动，报告期内公司经营业绩整体呈现波动上升态势。2018年至2020年，营收从6.86亿元增加至10.28亿元；同期纯利从7251万元进一步增长至1.04亿元。

不过，由于兴源动力业务开展与康明斯集团具有较高的紧密度，其也存在对康明斯集团依赖的问题。

康明斯集团是全球领先的柴油发动机制造商，于业绩期间，兴源动力主要向其采购专用发动机。截至2018年到2021年6月30日止，兴源动力向康明斯集团累计采购金额分别为3.12亿元、7.55亿元、4.83亿元、2.54亿元，占同期总采购金额分别为55.0%、61.6%、58.3%和57.3%。

除了是供应关系外，兴源动力也向康明斯集团出售电子调控系统及热交换系统。2018年至2020年，公司向康明斯销售的金额逐年上升，从1.55亿元增长至2.02亿元。

另值得关注的是，双方期间于2011年订立30年初始期限的合资企业协议。并在2012年，为增进合作关系成立了一家合资企业康明斯动力技术。综合来看，如果未来公司不能维持与康明斯良好合作关系，其业绩或出现明显的波动。

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受主要原材料价格变动影响大

事实上，随着我国经济发展持续向好，新基建等基础设施的持续建设，带动对包括石油及天然气开采、电力建设的固定资产投资增长，兴源动力的热交换系统、柴油动力单元等产品市场需求将进一步扩大。

按业务分布收入划分来看，报告期内，专业油田发动机解决方案业务收入整体呈现波动上升趋势，从2018年的1.63亿元增长至2020年3.27亿元，同期占营收比例从23.8%扩大至31.8%。

仅以我国柴油发电机组市场来看，按出货量计，预期其将以4.3%的年复合增长率，增长至2025年的近150万台，2020年我国柴油发电机组总出货量约120万台。

不过，由于兴源动力产品生产对铜和铝等主要原材料依赖性大，业绩期间，其原材料成本占总销售成本比例较高，截至2018年至2021年6月30日止，比例分别为88.1%、90.0%、88.1%及89.0%。

另一方面，自2016年以来，仅铜和铝的年均市场价格整体波动上涨，并预计到2025年，分别增长至约5.42万元╱吨和1.57万元╱吨。公司一定程度上，或面临原材料价格大幅上涨，导致利润空间缩窄的隐忧。

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小结

凭借优势性市场竞争地位，兴源动力未来的业务开拓具有一定的想象空间。但是如果不调整对单一客户的依赖性等短板，公司想要保持经济效益持续提升，或将面临诸多考验。