高位回撤60%，新冠疫苗第一股的兴落史

自7月以来，康希诺股价一泻千里，虽然受益于吸入式疫苗的研发短暂反弹，但套住不少投资者后，股价每况愈下，截至10月13日收盘，康希诺报价298.7元/股，较六月底历史最高点798跌近60%，A股市值仅剩七百余亿。

（康希诺科创版走势）

康希诺是怎么从“新冠疫苗第一股”沦落至今的呢？

要解答这个问题，还是得回归到公司的产品本身，康希诺作为创新型疫苗企业，此前已开展针对预防埃博拉病毒病、脑膜炎、新冠肺炎、百白破、肺炎、结核病、带状疱疹等13个适应症的16种创新疫苗产品的研发，其中只有埃博拉病毒疫苗、腺病毒载体新冠疫苗（下称“克威莎”）、A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗（下称MCV2）三种产品获批上市，疫苗业务商业化程度较低。

01

来迟一步的脑膜炎疫苗

埃博拉疫苗因未实现大规模量产，在此就按表不谈。康希诺的MCV2疫苗于6月23日获批上市，瞬间吸引了投资者的关注，公告当天公司股价创下历史新高。

MCV2疫苗针对的是人类主要急性呼吸道传染病之一球菌性脑膜炎，该病症主要通过接种脑膜炎多糖疫苗或多糖结合疫苗预防，其中MCV2所属的多糖结合疫苗保护效力优于多糖疫苗，但我国仍以多糖疫苗为主，升级替代是必然趋势。目前，MCV2已进入安徽省免疫规划，参照海外情况，未来有望被纳入中国国家免疫计划中。

如此利好消息公布没几天，康希诺股价却接连下滑，为什么？

除去新冠疫苗板块估值过高回调外，康希诺MCV2疫苗的竞争格局也是原因之一。据了解，目前中国有4款获批上市的MCV2疫苗产品，分别来自沃森生物、罗益生物、智飞生物和祥瑞生物，四者供应相对充分并已开始商业化销售，相较而言，在商业竞争力上后来者康希诺似乎不甚理想。要想获得先发优势，如今只能期待被公司寄予厚望的ACYW135群脑膜炎球菌四价结合疫苗MCV4，虽然在海外已有辉瑞等疫苗龙头企业将其实现商业化，但在国内仍具有独特性，康希诺的研发进度遥遥领先于同业，预计2021年获批上市。

（康希诺科创版走势）

02

波折不断的“克威莎”

同样走在研发最前端的还有康希诺的“克威莎”，该新冠疫苗曾创下多项纪录，在全球范围内拔得头筹率先进入二期临床试验阶段。

与阿斯利康及强生相同，康希诺的“克威莎”走的是腺病毒载体技术路线，据了解，腺病毒载体新冠疫苗的原理是借助感冒病毒载体，将新冠病毒刺突蛋白基因蓝图注入人体，继而激发免疫反应，该技术路线在重症保护率方面具有优势，但反应过程存在诱发血栓的风险，目前已出现数人因接种阿斯利康或强生疫苗出现“罕见且严重的血栓”事件，全球多国纷纷停用阿斯利康疫及强生的新冠疫苗。

尽管康希诺为此曾发布公告称，其新冠疫苗与阿斯利康、强生的病毒载体有所不同，但考虑到阿斯利康、强生是在庞大规模接种后才出现了血栓个例，“克威莎”是否会导致血栓还有待更大接种规模的数据验证。

（新冠疫苗技术路径对比，来源：Wind）

除了血栓问题外，“克威莎”还有一个备受市场质疑的问题——产能。

与研发进度的一度领先不同，“克威莎”在各地姗姗“开打”之时，中国新冠疫苗已经接种约5亿剂次，且主要是灭活疫苗第一剂。

由于腺病毒疫苗的生产工艺要求较高，此前国内能实现量产的企业凤毛麟角，要生产“克威莎”还得从头开始建设生产基地，受此影响目前康希诺现有产能约为2亿剂次，远远落后于灭活疫苗，在国内新冠疫苗接种品牌中占比较小。

（全球新冠疫苗产能情况，来源：中泰证券）

值得关注的是，今年7月28日，陈薇团队和康希诺合作研发的雾化吸入型新冠疫苗在著名国际学术期刊《柳叶刀·传染病》公开发表全球首个新冠疫苗黏膜免疫临床试验结果。相较于注射型新冠疫苗，吸入型所需剂量仅为五分之一，若能够获批上市康希诺新冠疫苗产能有望提升四倍。消息公布当天，康希诺股价拉升将近14%，随后接连数日上涨，一度重回700大关，但实验室的消息再动人，疫苗的获批、生产也还有一段路要走，疯狂过后，8月4日-12日期间，公司股价疯狂下滑，跌幅高达22.18%。

（康希诺科创版走势）

祸不单行，8月13日，康希诺解禁首日，上海礼安、苏州礼泰拟合计减持770余万股，按照当日收盘价计算，总市值接近37亿元。二者隶属于礼来亚洲基金，减持的股份为康希诺首次公开发行并在科创板上市前取得的股份。大股东的“清仓式”减持，加之此前6月小摩接连套现数十亿留下的一地鸡毛，公司抛售压力骤增。虽然多家券商给予“买入”评级，但还是无法挽回“民心“，在恐慌的情绪加持下公司股价一路向下，8月13日至今，公司跌幅超44%。

（康希诺-U走势）

截至9月15日，我国新冠疫苗完成全程接种人数超10亿，面对不断变异的病毒，新冠疫苗的重点也开始从接种率转向保护率，部分地区已经开打加强针。在加强针品牌的选择上，目前不同技术路线的疫苗不得混打，这对于目前国内接种人数只有一千余万的“克威莎”可谓是一把双刃剑，毕竟腺病毒载体技术路线的新冠疫苗目前国内仍是独一份，虽然加强针能强化公司未来业绩的确定性，但带来的业务增量远远比不上灭活疫苗。

03

破局之路在何方

疫苗作为一个关乎民生的技术密集型行业，国家管控极为严格，相应的准入门槛也高。面对不断变异的新冠病毒，从科技股的投资逻辑来看，康希诺虽然曾在研发上表现出惊人的效率，但仍存在一定的技术迭代风险。

作为一个商业化疫苗管线相对较少的公司，康希诺这一次是在“成也新冠，败也新冠”方面体现出明显的风险。

所以，在目前国内市场增量有限的前提下，出海似乎是康希诺的破局之路。

目前公司在多个国家设立临床试验中心，并已获得墨西哥、印尼、巴基斯坦等国的紧急使用授权，半年报中，公司海外市场销售额也远超国内。但在全球范围内，新冠疫苗接种率已超40%，平均每天注射频率约3100万剂次，如果保持接种速度，仅需6个月新冠疫苗覆盖率就能达到75%，康希诺CEO也坦言疫苗出海还有众多困难，目前“克威莎”仍未被纳入WHO紧急使用清单中（国药、科兴的疫苗已纳入），公司在海外市场的前景虽然很值得期待，但目前来说还是有很多的不确定性。