9倍的格力，忍心割肉吗？

曾经让大连大妈爆赚100倍的长春高新，4个月暴跌53%，导致一批簇拥者爆仓。没过多久，轮到格力粉了。

格力，年内大跌34%，较去年12月高点大跌41%，市值蒸发逾1600亿。近来，股价持续低迷，已经跌破40元。这一波大跌已经让公司第一大股东——高瓴设立的珠海明骏很是尴尬。

珠海明骏2020年初斥资416.6亿元入股格力15%的股份，每股价格46.17元。如果不计资金成本，加上1年多分红47亿元，珠海明骏大致浮亏19亿元。

不仅如此，珠海明骏50%的资金(208.3亿)源于招行贷款，质押物是9.02亿股格力股票，质押时间为2020年2月至2026年2月。

不过今年5月，为期6年的招行贷款被农行置换了，贷款额度不变，但质押股票变为7.22亿股，因为当时的股价比珠海明俊买入的时候还要高出20%。但农行与珠海明俊约定：“若因为上市公司股价发生重大变化导致质押物贬值，质押率超过60%且无法提供补充担保，则珠海明骏应提前偿还新贷款的全部本金及应付利息。”

按照最新格力38.26元股价计算，质押7.22亿股，市值为276.2亿。按照208亿贷款计算，质押率已经达到75.3%。如果加上置换出来的1.8亿股，质押率也已经达到了60%。

高瓴如果无法补充担保，就得还银行的钱了。虽然这对高瓴可能并不是难事，但这笔重仓持股难免有些尴尬，也可能是此前万万没有想到的。

那么，问题来了，曾经超级耀眼的大白马，究竟发生了什么？

1

行业恶化

今年上半年，格力营收920亿元，同比大增30.3%，归母净利润为94.57亿元，同比大增48.64%。增速看似很快，但是基于去年低基数的情况下而来的。相较于2019年同期，营收下滑6.4%，归母净利润更是大幅下滑31.22%。

格力业绩表现糟糕，市场早在此前下跌中有所反应。如今股价持续大跌，那么市场预期接下来业绩可能面临持续的困境。

格力70%以上的营收来源于空调业务。我们从整个空调行业来看待这一问题，会有一个更为直观的视觉。

2021年冷年（去年8月-今年7月），中国家用空调总出货量约为1.5亿台，同比增幅8%。其中，外销6500万台，同比增速15%，内销8500万台，同比增速6%。但这是基于疫情低基数带来的增长。如果相较于2019年冷年，内销还下跌6%。

并且，2021冷年后6个月（2-7月），中国家用内销与2019年同期大幅下滑15%。

零售终端来看，2021年冷年国内销售规模5035万台，同比下滑5.8%，零售规模1598.8亿元，同比下降0.1%。自然年来看，今年上半年国内零售额同比增3%，但相较于2019年大幅下滑20%。

更为糟糕的是，今年8月，据《电器》数据汇总，国内空调零售终端额相较于2019年同期大跌近40%。

很显然，空调卖不动了。

行业没有增量，已经进入了激烈的存量竞争状态。这也是美的2019年春节开启价格战，格力硬杠奥克斯的重要逻辑。对了，今年上游原材料大涨，而下游需求疲弱，盈利空间遭到较为明显的挤压。

空调行业赛道有些恶化，重要逻辑源于整体大消费环境与房地产周期。

从2018年开始，包括格力在内的三巨头增速就走下坡路了，宏观层面显然受到了房地产周期的影响与冲击。

2016年，中国商品房销售面积同比增速高达22.5%，房地产景气度非常高。在此高基数的背景下，2017年仍然取得7.7%的同比增速，但2018年增速大幅下滑至1.3%，2019年则变为-0.1%。

今年前8月，商品房销售面积同比增15.9%（较1-7月收窄5.6%，连续8个月增速回落），相较于2019年增12.1%，两年平均增5.9%。

而对于未来，房企审慎态度显露无疑。今年8月，新开工面积16554万平方米，环比降6%，较2019年、2020年同期分别下滑14.7%、16.8%。

再瞄一瞄铁矿石，最近2个月，价格从1150元/吨瀑布式狂泻至当前的637元/吨，跌幅高达45%。除了螺纹钢产能限制因素，占螺纹60%需求量的房地产不景气也是铁矿石暴跌非常重要的逻辑。

这些因素搞清楚了，就知为何空调行业赛道已经从蓝海变成了红海。

2

全球化

国内没有增量了，格力想要全球化，容易吗？

早在1998年，格力高层出国考察，决心向国际化企业迈进。同年，格力开始进入巴西市场，联合当地家电公司、超市和经销商等合作方式进行联合销售。

2001年，格力巴西生产基地顺利投产。同年，公司进军巴基斯坦市场，后于2006年与当地最大的专业空调零售商之一DWP公司合作建设产生基地。

后来，格力又在越南建立生产基地，但于2010年开始撤资退出基地的实际运营管理。但目前为止，格力在海外仅有巴西、巴基斯坦两大生产基地。

总体来讲，格力在海外布局的空调产能非常谨慎，主要的精力也放在国内，在全球化尚未有重大战略举措。

当然，格力的海外销售不温不火，占营收总比重仅10%+，自销品牌占比不大。这一比例以及营收体量远低于美的和海尔。

2020年，美的海外销售收入1210.8亿元，占总营收的42.6%。这已经是美的连续4年海外营收超过1000亿，连续第5年营收占比超过40%。

早在2013年，美的就将“全球经营”列为公司三大战略主轴，并在后续大势开启了并购。

2016年，美的发起“四大收购”。其中，斥资5亿美元收购东芝白色家电业务板块80.1%股权，从中获得了东芝品牌授权及5千项白电专利。当年，美的海外营收640亿，首次占营收的比例超过40%。

截止目前，美的业务覆盖200多个国家，在全球有200多家子公司，11个国家28个研发中心和34个主要生产基地，员工15万人。

相较于美的，格力未来想要在海外发力，抢食美的、海尔以及其他全球巨头的家电生意其实一点也不容易。反过来想，如果全球化战略很容易的话，格力其实早应该做出一些成绩了，但现在20年过去了，事实证明格力的海外发展并不顺利。

3

多元化

家电天花板显而易见，格力还有一条路——多元化战略。

前些年，格力做了很多尝试，包括做手机、做芯片、搞新能源车。尤其是珠海银隆，董明珠一度被推上舆论的风口浪尖。

2016年8月，在董明珠的推动下，格力董事会曾通过议案，打算溢价234%，以130亿收购银隆新能源100%股权。但最终，中小股东联手在股东大会上否决了这一决定，并有3个质疑点：

1、银隆本身就值50到60亿，居然还溢价2倍收购？

2、银隆收入严重依赖政府补贴，而且新能源电池技术不成熟；

3、对格力跨行业造车不看好。

后来，董明珠并不服气，以个人名义联合刘强东、王建林等大佬入股珠海银隆。董个人出资26亿，成为公司的第二大股东，持股17.46%。

而1年之后，董与银隆创始人魏银仓闹翻，吃瓜剧情让人眼花缭乱。公司先后爆出拖欠供应商货款、停工、大股东侵占公司利益等问题。魏银仓跑去了美国，原总裁孙国华等多名高管被刑拘。

2019年4月，银隆发布长文，细数大股东7项罪名。

1、骗取政府财政补贴资金1.1亿元，涉嫌诈骗罪；

2、冒领公司补偿款1.5亿元，涉嫌犯罪；

3、采购设备虚增价款2.6亿元，涉嫌职务侵占罪；

4、虚构1.7亿元工程款的建设合同，涉嫌职务侵占罪；

5、同一专利重复转让，珠海银隆损失9500万元及利息；

6、债务抵销，银隆新能源损失3.75亿元及利息；

7、货款无法收回，银隆新能源损失2.12亿元及利息。

今年7月15日，银隆还有一则“终本案件”，标的273万元。二终本案件即法院用尽各种财产调查手段后，没有发现可供执行的财产，所以最终不得不暂时结案。

5年之后（今年8月31日），格力以18.28亿元的价格拍下银隆30.47%的股权。而在今年6月，银隆股权拍卖过一次，全部流拍，无人接手。

按照18亿价格来计算，银隆估值已经锐减至60亿元，而在5年之前值130亿。

无人接盘的银隆，格力最终还是拿下来了，质地究竟怎么样呢？

2020年，银隆营收43.25亿元，相较于2019年、2018年大幅下滑13.7%、56.3%。另外，去年亏损7.63亿元，2019年亏损6.88亿元。而今年前7月，营收10.58亿元，亏损7.63亿。

银隆主营赛道之一——国内前7月新能源客车销量2.11万辆，同比下滑5.3%，公司销量1399辆。而同期，新能源汽车（轿车）销量147.8万辆车，同比增幅高达197%。

除了客车赛道外，银隆有钛酸锂电池、磷酸铁锂生产线40余条，总产能18.31Gwh/年。其中，钛酸锂电池实际产能为 2.85GWh/年。但银隆在未来的电池赛道能够撬动多大的蛋糕与份额，还面临诸多的不确定性。

很显然，格力的多元化战略并非一蹴而就，而是困境重重！总体来看，格力的主营空调行业变成了红海赛道，全球化、多元化战略转型遥遥无期，市场预期业绩将会持续低迷，亦是股价持续下跌的重要逻辑。

4

尾声

从2020年4月首次启动回购计划以来，格力至今已经完成了3轮回购计划，回购总金额已经高达270亿元。但回购并没有止住股价下跌的步伐。

当前，格力最新PE仅有9.1倍，位于历年来估值下线区间，逼近2018年7.65倍。而同行的美的估值仍有16.3倍，远远高于格力。这是市场用真金白银投出的票，贵的地方主要源于美的的全球化、多元化要好过格力。

股价阴跌，估值便宜，散户投资者蜂拥而入。当前，总股东户数已经高达52万，相较于去年底已经大幅增长186%。而机构呢，诸如北向资金持续减仓。这一幕幕也曾发生在上海机场、长春高新、恒瑞医药等一大批白马身上。

机构VS散户，孰对孰错？我们不下定论。但基于当前格力的基本面，持有者恐怕需要做好长期抗战的心理准备。