火岩控股能否成为港股市场的Sea：全球数字资产交易平台初见雏形

近期港股科技股经历了一波严重下跌，游戏股亦不能幸免。大浪淘沙之下，笔者简单梳理之后发现，港股市场中过百亿的以游戏为主业的上市公司，实质上只剩下三家（截至撰稿时间），网龙(0777.HK)、心动公司(2400.HK)和火岩控股(1909.HK)。其中，由于网龙业务中包括占比逐渐增大的教育板块，故在此不做详细讨论。

事实上，心动和火岩的长期战略均是非典型游戏企业道路，而都希望向垂类平台型公司发展。

以心动为例，TapTap平台是其核心资产，公司希望打造一个“平台+开发者+玩家+内容创作者”的四方循环生态，在游戏供给与消费端建立平台影响力。

而火岩，则是发力海外游戏市场，并计划在海外建设数字资产结算交易平台，以顺应数字资产时代的趋势。

从股价表现来看，市场也给予这两个公司以充分认可，尤其在行业估值整体下调的背景下。过去两年中，火岩和心动股价最高涨幅也都超过10倍。

具体来说，心动由于研发端持续投入且尚未推出新游戏产品创收，使得公司短期财务承压，股价也随之出现较大回调。火岩基本面上则保持稳健增长态势，并反映到股价走势上，据公司中期报告显示，2021年上半年，火岩控股录得营收4.97亿港元，同比增长58.1%；实现净利润2.73亿港元，同比增长28.4%。此外，火岩近期在数字支付领域的进展，也为公司长期增长带来利好。

因此笔者认为，游戏业务的盈利能力保证了火岩控股业绩基本盘，而数字资产交易生态建设，则有望帮助火岩凭借差异化路线在游戏公司中脱颖而出，成为游戏+支付+NFT资产的综合体企业。

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元宇宙未至，NFT已就位

近期，某A股游戏公司的一篇微信文章再度带热了市场对于元宇宙的讨论。笔者认为，元宇宙并非某一技术或应用的具体指代，而是一个集合概念，这也是当下元宇宙概念引起广泛讨论却难以取得一致认识的原因之一。

例如，腾讯和Facebook将社交属性和用户体验摆在未来元宇宙相当重要的位置；而Roblox则在其招股书中给出了自己定义的元宇宙8要素：Identity（身份）、Friends（朋友）、Immersive（沉浸感）、Anywhere（随地）、Variety（多样性）、Low Friction（低延迟）、Economy（经济）、Civility（文明）。

不难发现，元宇宙概念极其宽泛，并非哪一家公司可以独立完成，腾讯和Facebook这类巨头也大都只是从自身实际经验出发去贴近元宇宙概念。类比当前移动互联网的范畴，手机（硬件设备）、App（开发者端）和4G/5G通信网络（基础设施）等均是移动互联网的组成部分，因此元宇宙也必定拥有复杂的构成。

NFT商业化已有落地案例，产业快速成长

虽然对于元宇宙宏观层面的讨论纷纷，但在经济系统层面，一个普遍的认知是，区块链技术的应用将成为未来交易支付的重要手段。特别是2021年以来，立足于区块链技术的NFT交易呈现出的火爆，让市场感受到数字资产领域的高成长性。

3月份，美国数字艺术家Beeple创作的数字作品“Everydays: The first 5000 days”在佳士得以近7,000万美元的拍卖价成交。据悉，买家将得到该数字产品的图片和相应的NFT，相关NFT存放了数字作品的元资料、原作者的签章及所有权记录。8月份，NBA球星库里在推特上更新头像，该头像为猿猴NFT收藏品，拍卖价格达18万美元。

NFT指代非同质化通证，可理解为为虚拟物品，如游戏道具、电子画作，提供独一无二产权认证的手段。同时NFT通过在区块链上部署合约，可进入公链自由流通和交易。简单来说，NFT具备唯一性、确权能力和可流通性，能够帮助虚拟物品在用户间的有效率流转。

如果说价值不菲的NFT收藏品交易有一定的偶发性，另一个普通参与者众多的NFT游戏项目或许对于评估NFT的规模化市场前景更具参考价值。

Axie Infinity是一款基于以太坊区块链上的去中心化回合制策略游戏，游戏中的NFT宠物成为交易标的，玩家可通过打怪、喂养、繁殖等方式提高其价值，并在NFT交易市场上通过以太坊进行交易或租借。

截至笔者撰稿时，据公开资料显示，Axie Infinity的NFT交易累计额高达20.2亿美元，交易者数量超60万。特别值得关注的是，2021年Q1开始，Axie Infinity的收入与MAU快速增长，2021年2月Axie月收入24万美元，8月1日至26日收入3.08亿美元，月复合增长率超309%。

显然，NFT交易市场正经历高速成长势头。

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火岩控股基本盘稳健

布局NFT有望打开长期增长空间

除了前面提到火岩稳健的营收和利润增速外，值得关注的是火岩的净利润率超过50%。笔者认为，火岩控股净利润率显著高于一般上市游戏企业，一方面是由于其精品游戏的研发、运营能力，另一方面与其生态中的高价值用户密不可分。

而从火岩的长期战略路径来看，公司希望进一步扩大自身在游戏用户中的影响力，在其生态建设上加码，通过数字支付技术和为用户提供更多支付应用场景，促进火岩生态价值的长期增长。笔者认为，火岩游戏业务可为其长期战略的投入提供稳定现金流，游戏业务积累的高价值用户亦可转化为其生态初始流量。

今年年初，公司已成立了区块链游戏应用团队，计划通过区块链技术为游戏玩家的数字资产做价值确认，目前火岩已有NFT产品成功上线。

特别是近期和东南亚交易支付商FOMO Pay战略合作的落地，火岩成功打通了数字资产与法币的结算端，同时有望借助FOMO Pay海外庞大的受众群体，丰富火岩生态的交易场景。

据悉，FOMO Pay是目前新加坡金融管理局唯一一张数字货币结算牌照的的持牌金融机构，火岩公告也显示出其在于FOMO Pay的合作条款中，留有对于FOMO Pay 36个月的优先投资权。在全球对于数字货币监管趋严形势下，新加坡成为了数字货币交易的价值洼地，不少加密货币公司如币安均选择转战新加坡经营。这种形势下，将更加凸显FOMO作为新加坡唯一数字货币结算牌照持有者的价值。

从火岩与FOMO的合作公开条款不难做出猜想，随着双方合作的深入和数字资产交易市场的发展，不排除火岩将加大对于FOMO的投资力度甚至控股。笔者认为，火岩这次在新加坡数字资产交易领域的确占据了较好的竞争优势。

此外，根据中报披露，火岩泰国奖赏积分平台测试稳步推进。目前火岩与泰国当地运营商进行合作，泰国玩家可在其积分奖赏平台上使用火岩游戏积分兑换电话卡使用。泰国当地电话卡类似于香港八达通卡功能，不止于通话服务功能，用户可使用电话卡余额在泰国进行餐饮、购物等线下场景的消费。未来，公司计划在不断完善奖赏积分平台服务功能的同时，将其在更多海外国家和地区落地。

根据公司最新公告，火岩已在土耳其成立全资公司，计划在今年Q4土耳其上线新游戏，同时复制在泰国的奖赏积分平台服务。

综合来看，笔者认为，火岩正处于其交易生态的建设初期。1）依托于公司传统的游戏业务，汇聚基础用户流量。同时游戏作为高流水高利润率业务，也为公司在交易生态建设的技术投入和支付场景扩充等方面积累了资金；2）泰国奖赏积分平台有望成为公司重要的标杆项目，未来或将与更多线下供应商合作，为用户提供支付场景，帮助用户实现线上游戏的价值变现；3）NFT技术的推进，以及与FOMO Pay的合作，将丰富火岩交易生态的支付基础能力。

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Sea的成长路径或许值得借鉴

Sea是当下全球最受瞩目的互联网公司之一，正野心勃勃地开启其全球化扩张之路，业务涵盖游戏、电商和数字支付。

回顾其成长历程，游戏是其起家的核心业务，通过取得腾讯游戏在东南亚地区的独家代理权，Sea迅速靠游戏发行积累了自己的第一桶金和初始流量；2014年，Sea在越南推出AirPay入局数字金融板块，此即三大业务板块SeaMoney的前身；2015年，Sea成立Shopee，正式进军电商领域。凭借其对于当地用户的深刻理解，和当地互联网渗透率加速提升的红利，Sea逐渐成长为游戏+电商+支付的互联网综合体。

具体来看，2020年以前，游戏业务在Sea的营收占比第一，游戏为Sea提供了稳定现金流，使得公司得以支持电商和支付业务的长期健康发展。到2020年，电商成为了Sea的最大营收贡献者，但就利润端而言，游戏的地位依然显著。根据公司公告，2020年Sea的游戏、电商、支付三大业务营收占比分别为46.1%、49.5%、1.3%；而三者的经调整EBITDA分别为19.8、-13.1和-5.1亿美元。

笔者认为，游戏因其高流水的业务特点，在互联网综合体的发展中往往扮演重要角色。互联网的生意离不开流量，流量的获取一是直接购买，二是靠产品吸引，游戏恰好能够在吸引用户增长的同时、获取稳定的资金流水。这也是为什么国内的阿里、字节、哔哩哔哩等平台公司不遗余力地发展游戏业务的原因。

因此在游戏业务的有力支撑下，Sea有能力成功捕捉东南亚地区互联网发展红利，向电商和支付业务开拓，打造出目前游戏+电商+支付多业务协同发展的局面。但由于电商业务前期需要在物流、仓储等基础设施，以及中长尾流量上持续发力，属于互联网行业中典型的重资产业务，需要经历长回收周期和长期亏损的状态。根据Sea的2021年Q2财报，公司在Q2仍处于亏损状态，而随着其计划向欧洲市场开拓，势必将进一步使财务承压。

回到火岩，公司游戏业务稳健成长，已逐步进入规模化增长阶段，成为其初始流量和现金流的重要来源，流量方面，火岩在全球范围内已积累超100万高价值用户。在这一基础上，火岩通过NFT技术布局，建立NFT资产能力；以及与FOMO的战略合作，帮助火岩打通了数字资产与法币的结算端。

笔者想特别强调的是，NFT资产不同于电商业务，属于虚拟资产，并不需要在线下基础设施的大型投入，因而商业形态更为轻便。这意味着，火岩的NFT资产交易一旦进入规模化阶段，可以快速产生盈利能力，直接贡献公司业绩。

同时笔者认为，以火岩控股主席腾讯老将张岩（前网域创始人首席执行官）为首的公司管理团队深耕互联网行业多年，经验丰富。看好火岩在管理层带领下，把握住NFT数字资产交易的高速发展趋势，成功打造下一代游戏+支付+NFT资产交易的综合体，拓宽公司的营收和利润渠道。

彭博社在其最近文章中也表示，新巿场及新兴数码经济将为火岩下一个十年提供增长动力，火岩有望成为Sea之外的另一只科技板块潜力股。