两月暴跌25%，安琪酵母还能坚守？

今日，安琪酵母跌近5%开盘，盘中一度下挫近7%，截至收盘跌幅收窄为3.71%，报50.35元。

从消息面上，昨晚安琪酵母发布多条公告，包括中报、定增方案以及并购方案。其中对其今日表现影响较大的莫过于上半年的业绩表现。

据公司公告，今年上半年公司实现营收52.3亿元和扣非后净利润7.3亿元，分别同比增长20.6%和8.5%。其中第2季度单季实现营收25.8亿元，同比增长12.5%，实现扣非后净利润3.1亿元，同比下降19.8%。

与2020年及今年1季度扣非后净利润分别同比增长45.8%及47.6%相比，公司2季度显然不及预期。

安琪酵母是我国的酵母龙头，此前一直被视为成长性较强的白马股，去年公司股价从2月低点到8月高点涨幅近180%。

但如今2季度业绩突然下滑，且公司股价自去年8月回落后持续震荡，自今年5月高点以来，近两月股价跌逾25%，是否意味着公司的成长逻辑发生了变化呢？

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业绩为何下降

安琪酵母成立至今，得益于产能扩张和产品提价，推动公司规模的持续扩张，近10年公司酵母及其深加工产品业务收入规模增长超5倍。

目前公司产品提价与产能释放是推动业绩增长的主动力，2020年公司收入和扣非后净利润分别同比增长16.73%和45.81%。

近两年公司的规模增长主要得以于价格提升，去年公司零售端产品均有提价5%-10%不等的表现，与此同时，受益于去年公司原材料价格低位运行，去年公司前三季度毛利率同比增长4.74个百分点至40.14%。

不过，公司在去年第4季度调整了会计核算准则，将计入销售费用的运输费用，转入成本中核算，2020年公司毛利率仍同比下降1个百分点至34%。实际上公司净利率同比增长了3.64个百分点至15.92%。

进入2021年，公司延续了以往的发展战略，对个别产品进行提价，今年1季度公司毛利率虽然同比下降4.7个百分点，净利率利率持续提升了0.47个百分点至16.07%。

然而第2季度公司净利率并未延续持续改善的趋势，单季净利率分别同比和环比下降3.6和1.88个百分点至15.19%。

究其缘由，一方面公司的成本面临着上涨压力，生产酵母的主要原材料为糖蜜，占安琪酵母总成本的45%。糖蜜属于制糖的副产品，其价格与白糖价格呈正相关。当前受泰国、俄罗斯、欧盟以及巴西等甘蔗主产国减产，导致全国白糖供应出现短缺或紧缺。

自去年底，白糖2109期货价格从5000元的低位上涨至5600元，公司生产成本面临较大的上涨压力。

（期货：白糖2109价格走势）

另一方面，公司的下游需求同样承压。去年在疫情下，不仅家居烘焙火热，并且各种面食和烘焙产品在市场上大幅铺货。但今年随着疫情逐渐康复，人们对于烘焙产品的消费需求下降。

以桃李面包为例，去年下半年桃李面包收入规模已降至个位数，今年1季度基本持平。下游市场的消费下降，将制约公司销量增长，导致短期产能利用率下降，公司盈利承压。

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开启新一轮产能扩建周期

昨晚安琪酵母除了发布半年报之外，还发布了定增预案。公司拟募资不超过20亿元，用于投资酵母绿色生产基地建设项目、年产2.5万吨酵母制品绿色制造项目、年产5000吨新型酶制剂绿色制造项目和补充流动资金。

公司上市以来一共经历过三次大规模的产能投放，分别是2004-2006、2013-2014以及2017-2019年分别新增酵母产能8.3万吨、4.5万吨和6.4万吨，新增YE产能1.6万吨、2万吨和1.2万吨。

去年受疫情影响，公司产能建设进程受到中断，但丝毫不影响公司长期推进产能扩张的发展战略。

在这次的并购方案中，安琪酵母拟收购山东圣琪生物有限公司相关资产，预计新增酵母产能将超万吨。

此外，根据公司规划，除了定增项目相关产能，目前公司在建产能包括俄罗斯2万吨酵母生产线、伊犁3.2万吨搬迁酵母产能以及睢县扩建6600吨特种酵母产能，滨州公司年产1.1万吨高核酸酵母制品，5000吨酵母抽提物。

预计公司将在2022-2025年迎来新一轮的投产周期。

截至2020年底，全球酵母总产能达到170万吨，国际三大巨头法国乐思福、AB马利和安琪酵母产能市场占有率分别为31%、17%和16%。三大巨头在国内市场的份额占比更高，其中，安琪酵母国内总产能超过20万吨，占据全国总产能55%，高于法国乐思福（23%）和AB马利（12%）。

与前两大国际龙头发展路径相仿，推动产品国际化是公司主要发展战略之一，目前公司在埃及和俄罗斯分别建有3.5万吨产能和3.2万吨产能（有1.2万吨产能仍在建造中），去年公司国外收入占比接近30%。

长期来看，随着安琪酵母产能陆续投放，公司的市场占有率将持续提升。

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小结

当前受原材料价格上涨，以及短期市场消费不足，毛利率承压。公司短期内的业绩估计不好看。

但中长期来看，公司的产能不断扩张，其市场竞争力将不断加强，与此同时，公司国际化进程不断推进，发展更值得看好。

此外，当前公司动态PE为28倍，处于过去两年的20%分位，中长期空间还是值得看好的。