电解液龙头的暴涨合理吗？

电解液板块在持续上涨。

天赐材料最近五个交易日涨了23.17%。往前推几个月，天赐的股价没有特别随着大盘暴跌，从最高点回撤38.94%便开始反弹并且持续新高。新能源汽车上下游细分板块龙头几乎还在调整，电解液龙头天赐材料却能够一枝独秀逆势上涨，这合理吗？

1、电解液是什么

电解液是锂电池四大关键材料之一，在锂电池内部连接正极和负极，起到离子传导的作用，对于锂电池能量密度、宽温应用、循环寿命和安全性能等方面的性能都具有十分重要的作用。从锂电池的成本构成来看，电解液占比为 5%-10%，电解液原材料成本占比达到 80%以上，其中六氟磷酸锂占比 40%左右，是占比最高的材料。高工锂电调研显示，2020年中国电解液市场出货25万吨，同比增长36.6%。

对比往年价格，电解液价格和六氟磷酸锂的价格高度一致，所以六氟的价格走势非常影响电解液的价格。

2021年以来国产六氟磷酸锂的价格开始上涨，报价从11万元/吨上涨到最新的26.5万元/吨，创2017年6月以来的4年新高。六氟的价格虽然一直在上涨，但是涨价逻辑并没有很快地传到至个股上，直到整个市场调整地差不多了，涨价逻辑才强势起来，于是就有了天赐的上涨。

2、上涨是否有可持续性

首先，支撑价格上涨和股价上涨的底层逻辑是供需关系。六氟磷酸锂涨价来自两方面原因：

1、新能源汽车销量暴增，带动六氟需求持续旺盛；根据高工锂电数据，国内新能源汽车销量21年预期240-260万辆；欧洲预计全年200万辆；美国21年出货预期为60万辆。加起来全球2021年销量为500-520万辆。

2、六氟磷酸锂项目的实施需通过环保、安全等多部门的审批，扩产周期较长，一般为1-2年，今年六氟磷酸锂有效投产不多，只有仅有天赐材料的2万吨、多氟多的0.1万吨等，产能跟不上需求导致价格出现暴涨。产品库存告急，当前六氟磷酸锂行业库存已经达到今年以来最低水平，现货供应吃紧。高工锂电预计2021下半年，接近4季度，电解液相关产能会有一定缓解。

换句话说，至少到年底，供需关系都还是紧张的，六氟即使不会像之前那样价格暴涨，但涨价可持续。

接着，我们来看看公司本身。

天赐材料是动力电池行业中电解液龙头公司。公司起家于精细化工日化领域，目前拥有日化材料及特种化学品、锂离子电池材料、有机硅橡胶材料三大业务板块。

公司成立于2000年，最初主要以为日用化学品厂商提供原料与配方为主。2004年，公司开始对锂离子电池电解液投入研发，并于2010年在江西九江建成锂电池电解液产线。2014年，公司于深交所主板挂牌上市。2015年公司收购东莞凯欣，成功打入ATL和CATL供应链。海外市场，公司进入 LG 和三星供应链，2020年11月公司公告与特斯拉签订供货协议。此外公司还进入了 SK和 Northvolt 的供应链。目前，公司电解液产品年出货量高居国内市场首位。

公司业务主要分为电解液业务和卡波姆业务。电解液方面目前规模上基本是全球第一。2020年公司成功开拓AESC、Northvolt、Dyson、SDI、宝马、松下等国际客户并实现批量供应，全年交付电解液超 7.3 万吨，yoy+52%。此外，公司提前布局电解液储能市场，产品在 5G、铁塔等储能市场占比 80%以上，并成功突破核心客户的铁锂三轮车项目。卡波姆业务为全球第二。2016-2020 年，公司日化材料及特种化学品业务营收由 5.25 亿元增长至 12.13 亿元，CAGR+23%。20 年公司日化材料及特种化学品实现产量 9.6 万吨，销量 9.4 万吨。

财务方面，公司2020年度总收入41.2亿元，同比增长49.53%；归母净利润5.3亿元，同比增长3165%。Q1公司营业收入 15.62 亿元，同比增加 197.47%；归母净利润 2.87 亿元，同比增加 591.15%。收入增加主要原因为电解液产品销量增长，预计21年上半年公司归母净利润 6.5-7.5 亿元，同比增长 108.55-140.63%。

产能方面，公司拥有 1.2 万吨六氟磷酸锂、2300 吨LiFSI 产能及大量在建产能，预计能满足自供主要需求。另有 6 万吨液体六氟将于21年3季度投产。2020年公司电解液产量超7.3万吨，同比增长52%，国内市场份额由2019年初的约20%快速提升至2020年末的32%。截至2020年末，公司电解液设计产能超10万吨。目前在建项目有年产 15 万吨锂电材料项目+年产 10 万吨锂电池电解液项目+年产 20 万吨电解液项目（一期），一共55万吨。

2015-2018年全球六氟名义产能增长200-250%，但随后的产能过剩导致2018-2020年行业基本没有新产能扩张。这一轮产能扩张明显理性，目前仅天赐、多氟多、新泰有大幅扩产规划，预计明年三家合计产能集中度近70%，较2019年提升20个百分点，若考虑实际出货3家企业份额会更高，行业格局更加有序。

对比同行，据ICC鑫椤资讯统计，2020年国内六氟磷酸锂名义产能约为5.65万吨/年。天赐市占率21%，远超过新泰新材和多氟多。

最后，需要讨论的是天赐的核心优势。

1、天赐能够自供六氟磷酸锂一体化降本。目前国内具备自供六氟磷酸锂能力的电解液企业仅有天津金牛、东莞杉杉和天赐材料三家。其中天赐材料采用有机溶剂法，比其他用固体六氟磷酸锂的成本低一半之多，同为天赐材料的六氟磷酸锂生产项目，液体六氟磷酸锂的前期单吨投资只有固体项目的 40%左右。天赐凭借技术优势和回收降本措施，六氟磷酸锂生产成本低于行业平均水平，也保证了公司近年来盈利水平高于同业。中金公司测算若LiPF6与溶剂自给供应，则对应的原料成本较从市场采购，2019 / 2020可以节省 26%/16%以上。

2、天赐布局新型添加剂。新型锂盐LiFSI在热稳定性、对水分的敏感性、导电性等方面具有明显的优势。天赐材料原有产能 300 吨，2020 年新增 2000吨产能，预计 2021 年下半年增加4000 吨产能投放，已投放规模和规划产能都处于行业领先地位，预计 2021 年全年，公司 LiFSI 出货量可达 2000 吨左右，并且在年底具备全球较大的LiFSI产能。

新型锂盐如此重要是因为，电解液厂商面对电池厂想要拥话语权和自主权，必须在电解液配方上下功夫。当下合作有三种模式：

1）纯加工模式：对于LG、宁德时代这样的电池大厂，普通的电解液厂会成为代工厂。代工厂没有话语权且利润率低。

2）合作开发：对于一些新型材料电池，研发难度较大，电池厂会和电解液厂商进行合作研发，电解液厂享有一定的特权，议价能力上有提升。

3）电解液厂独立提供配方：配方中拥有特殊添加剂，专利属于电解液厂商，电解液厂商可要求毛利率 30-35%。这种情况下电解液厂的议价能力最强。

天赐执着于新型锂盐和添加剂，能够让自身的议价能力更强，议价能力和技术叠加形成协同效应，让公司往正循环的方向发展。

3、估值

先看行业方面，高工锂电预测2021年动力电池国内出货量150-170GWh，全球250-280GWh，同比增长超过60-70%。叠加储能及消费需求后，2021 年全球锂电需求预计可达 409.39GWh，同比增长 47.7%。基于以上测算结果，预计2021 年全球电解液需求可达 43.9 万吨，到 2025 年预计可达 127.42 万吨。目前单吨电解液六氟用量在 0.12 吨左右，2021 年全球六氟需求约为 5.49 万吨，到 2025 年预计可达 15.93 万吨，行业增速非常强劲。

天赐作为锂电池电解液龙头，在六氟磷酸锂涨价的大前提下，在电解液市场拥有30%以上的产能，量产一体化降本增加公司盈利，且在电解液添加剂方面布局已久。

预测公司2021 年和 2022年电解液出货预计12.3 万吨、18 万吨，公司现有 LiFSI 产能2300 吨，下半年建成投放 4000 吨，产能合计6300 吨，预计到 2021 年和 2022 年出货可达1500吨和3500吨，含税价格预计为 40.5 万元和 35.6 万元，对应毛利率50%和43%。

预计2021年天赐材料营收位74.57亿元，同比增长81%，净利润14.77亿元，同比增长177.1%，对应2021年EPS为2.70元/股。

对比同行PE，给与2021年45倍PE，对应合理估值为121.5元，市值为1127.5亿元。以全年的估值来看，天赐的上涨处在一个合理的位置，值得持续关注。