「行业一线」靴子落地！高教、职教喜迎东风，K12扩张或受阻

时隔三年，从2018年的《民办教育促进法实施条例(征求意见稿)》出台，再到近日民促法实施条例靴子落地，悬在民办教育行业头顶的「阴云」终于散去。

过去三年，民促法落地带来的潜在风险让民办教育行业一度产生恐慌情绪，因为民促法对行业的利益输送、兼并收购、VIE模式等带来重大的不确定性影响。

教育是政策敏感度极高的行业，此次靴子重磅落地，标志着民办高教、职教政策风险障碍彻底消除，民办K9教育则面临更严的规范化监管。这一政策带来的影响也体现在资本市场上。

民促法出台后首个交易日(5月17日)，港股民办教育板块出现异动，其中高教领域股价涨势凌厉，宇华教育(06169.HK)、中教控股(00839.HK)、中国科培(01890.HK)分别大涨9.76%、5.17%及4.99%；而K12教育板块股价遭到重挫，卓越教育(03978.HK)大跌5.63%，天立教育(01773.HK)跌3.98%。

高教、职教和高中「打鸡血」

本次将于今年9月1日起实施的新版《民办教育促进法实施条例》，相较此前的送审稿并无过多的变化。

高等教育方面，民促法实施条例消除了送审稿中对高等教育「内生+外延」增长模式以及VIE架构相关合规的不确定性，在对于非营利性民办学校的关联交易、收购兼并、协议控制等措辞全部删除。

这意味着，政策对民办高教外延式并购的扩张方式不做限制，且维持对公开、公平、公允的关联交易的开放态度，民办高教的政策风险因此得以消除。未来，民办高教集团可以继续实施外延式并购，以扩大业务规模，增强盈利能力。

职教方面，职业教育一直是我国鼓励发展的领域之一。比如去年的政府工作报告提出2020-2021年高职院校扩招200万人，职业技能培训35000万人次以上。

本次民促法延续了对职业教育的支持态度，民促法提到，实施职业教育的公办学校可以吸引企业的资本、技术、管理等要素，举办或者参与举办实施职业教育的营利性民办学校，同时鼓励企业以独资、合资、合作等方式依法举办或者参与举办实施职业教育的民办学校。

由此可以看到，国家延续对职业教育的鼓励态度，与十四五规划对稳步发展职业本科教育、推进职普融通等政策导向相呼应，凸显出职业教育的重要性，有利于未来职业院校的新建和产教融合进一步发展。

此次民促法消除了高等教育和职业教育未来发展的隐忧，该两个领域可以丢掉顾虑在赛道上加大扩张步伐。实际上，在过去几年，上市高教企业在资本的注入下加快外延式并购，市场集中度不断提升，如希望教育(01765.HK)以「收购+自建」双扩张，过去五年在校生复合增长率高达37.1%。

在国家对技能培训的鼓励下，我国职业教育龙头中国东方教育(00667.HK)过去几年以年均新增超过24所学校的速度扩张，不断扩大市场份额。A股的中公教育(002607.SZ)则在公务员培训和教师资格培训方面不断取得好成绩。

在宽松的政策环境下，我国民办高教和职业教育未来或吸引更多的资本参与其中，资本市场上的估值空间有望提升。Wind数据显示，2019年我国累计有接近800间民办高教企业，累计在校生超过700万人；职业教育企业有3万多家，数量仍相对不足。而目前在登陆资本市场的高教企业不到15间，已上市的职业教育相关企业则不足10家，所以在政策利好和资本助推下，不排除港股市场未来将迎来高教和职教领域的上市潮，另外大鱼吃小鱼的收购兼并案例或会更多。

K9教育：扩张和利益输送受限制

K9教育，指的是从学前教育到初中教育，K12教育则在此基础上增加了高中教育。

作为国民最基本的义务教育，我国向来对民办教育企业涉足的义务教育有着较为严格的监管措施，而K9教育中的小学和初中就处于义务教育的范畴。包括在本次的民促法中，义务教育和学前教育的政策管控受到进一步加强，为民办K9教育企业带来较大的不确定性，这也是港股K12企业在实施条例公布后股价纷纷受挫的原因。

与送审稿一样，民促法提出，任何社会组织和个人不得通过兼并收购、协议控制等方式控制实施义务教育、非营利性学前教育的民办学校；实施义务教育的民办学校不得与利益关联方进行交易，民办学校应当建立利益关联方交易的信息披露制度。

K9学校以及非营利性幼儿园的兼并收购、协议控制行为被政策明确禁止后，相关企业未来的成长也将更多来自内生增长而非外延收购整合。但值得注意的是，禁止K9关联方交易条例实际落地或存在一定的难度，因为民促法明确提出：「设立实施义务教育的民办学校，应当符合当地义务教育发展规划。」因此政策落实需要地方政府因地制宜，就像地产行业「一城一策」的监管策略一样。

在今年9月1日以后，民办义务教育企业协议控制、兼并收购被禁止，将会阻碍相关企业外延式扩张。而实际上，与民办高教不一样，近几年我国K12民办教育企业的扩张主要以自建形式或托管模式实现业务扩张，这或许是考虑到此前送审稿带来的潜在风险。例如西南地区发家的天立教育(01773.HK)，通过与当地政府合作，获得大量的政府补贴，实现了轻资产的异地自建校区扩张。

除了协议控制、兼并收购被禁止，义务教育阶段的民办教育企业不得选营利性，因此不得在学校抽取分红，也不能进行关联交易，该两个方面不能进行利益输送，这有利于国内保障义务教育阶段公平以及教育公共资源的更有效利用。

而在现实中，我国K12阶段民办教育企业的学校多是与关联方交易存在，未来关联交易的难度将会提升，内部或会重组来应对这一政策。

此外，实施条例提出，实施普通高中教育、义务教育的民办学校可以基于国家课程标准自主开设有特色的课程，实施教育教学创新；县级人民政府根据本行政区域实施学前教育、义务教育或者其他公共教育服务的需要，可以与民办学校签订协议，以购买服务等方式，委托其承担相应教育任务。

这意味着，民办K9教育企业获得多元化发展的许可，如课后服务、体育服务、学科培训等，依靠特色的课程提升竞争力，增加附加服务实现多种收费模式。

K12企业纷纷探索高等教育

从行业层面看，过去几年民办高等教育和职业教育因政策潜在风险小、市场需求大的原因，无论是在在校生规模还是营收方面上，发展速度较K12民办教育企业更快。

最近这几年来，不少投行建议谨慎选择义务教育阶段学校，甚至建议规避民办K9学校，这跟义务教育几年来政策阴云笼罩的因素不无关系。在政策的不确定性下，港股民办高教企业的股价整体上远优于K12教育企业，其中中教控股、中国科培2018年以来股价累计涨幅分别达194%及127.8%；K12教育领域的睿见教育、枫叶教育(01317.HK)及成实外教育(01565.HK)则出现双位数跌幅。

在营收和学生人数方面，2018年-2020年高等教育板块整体增幅优于K12教育板块。这表明，在政策不确定性下，K12教育企业更多的是通过内生增长以及轻资产模式扩张，而对外扩张较高等教育更为保守。

在此次实施条例出来前，部分民办K12教育企业为了避免政策风险，而将并购标的重心放在了高教领域，这其中包括成实外教育和睿见教育。

成实外教育于2019年斥资4.76亿元收购四川外国语成都学院，并推动后者转设独立学院。2020年，该公司以轻资产模式于四川外国语大学成都学院开设宜宾校区。高教板块为此成为该公司重要的营收板块，2020年招生人数为1.76万人，占比接近3成。

作为华南地区主要从事中小学运营业务的睿见教育，近年来也将高等教育列为其重要的发展战略，以增加业务的多元化。在2020年报中，睿见教育称正在寻找针对高等教育学校的潜在并购交易，计划建立民办高等教育学院，旨在提供该高等教育领域的大专课程。

年内，睿见教育已获得四川巴中经济开发区的一地块，拟建设成为民办高等教育学院，预期最多可容纳约18,000名学生。此外，该公司计划于广东省东莞市建设一所民办高等教育学院，主要培训大专学生具备该等企业及相关行业所需技能，预期可容纳最多约10,000名学生。

而枫叶教育也有涉足高等教育领域，通过皇岦高等教育机构提供高等教育课程，不过目前仍以中小学业务为主。

未来，高等教育行业在政策和市场需求的利好环境下，不排除更多的民办K12教育企业涉足高等教育领域，以抵消未来扩张受限制的不利影响。

作者：遥远