第一高中教育（FHS.US）：中国民办高中第一股，前三季度净利同增349%

美东时间3月2日，第一高中教育（FHS.US）向美国证监会提交红鲱鱼版招股书。根据招股书，集团将在本次IPO中发行750万股ADS(每ADS代表3股A类普通股),发行区间拟定为每股9.50元-10.50元。

作为中国西部最大的民办高中教育集团，第一高中教育有什么看点？

一、高考复读与学历高中双轮驱动的高中教育集团

第一高中教育成立于2014年，是专注于学历高中办学、高考复读、教育服务为一体的大型民办的教育集团。集团近年处于高速发展阶段，2015 年 至 2019 年， 第一高中教育集团的学生人数增速和学校数量增速，居全国前20 家民办高中教育集团之首。截至2020年9月末，集团拥有19所学校，包括15 所学历高中学校，4 所高考复读学校；在校生人数规模约2.6万名，学生规模位列民办高中学校西部第一、全国第三。目前，集团已成为全国范围内领先的高中教育龙头。

近年来，基于优质教育资源的刚性需求，第一高中教育集团全国办学实现快速发展，集团借鉴国内著名高中先进办学理念和教育教学模式，实现引进来、走出去。2014年以来，第一高中教育集团既传承、又创新，旗下各校区在办学理念、教育教学模式、教师培训、名师人效、智慧数字教育、三师课堂、331教学法、教育科研、资产管理等各个方面形成融通共享的系统化集团化办学模式，有效推动了优质教育均衡发展。

高中教育的核心竞争力，无疑是教学质量。教育质量是收生能力的关键，并是学校成长性的根本来源。而师资力量是办学质量的关键因素。

第一高中教育首先要克服的问题，是西部教师资源紧缺。由于经济发展水平的差异，我国教育事业区域发展尚不均衡，东部沿海地区实力雄厚，中西部地区发展较为滞后，从数量的角度看，我国各地区教师分配不均匀，东西部教师资源差异大，西部地区的优质教师资源较为短缺。

而针对学校教师的供应问题，第一高中教育集团通过持续的内培外引模式，不间断地引进国内外优秀教育人才，打造出一支一流的师资团队，储备了一大批优秀青年教师人才。更重要的是，集团积极实施“鲤鱼计划”和名师引进计划。截至2020年9月30日，集团教师数量达1,969人的，其中12.4%的教师是高级教师职称或一级教师职称，拥有的清华、北大的优秀教育背景的教师数量也是民办教育机构之最，师资配置远高于地区平均水平。

在优质办学下，集团取得优异成绩。2020年高考，集团本科录取率达63.9%，高出西部地区平均录取率23.5个百分点；一本大学录取率达29%，当中包括清华大学、北京大学、复旦大学、香港大学、中国人民大学和武汉大学，录取率高出西部地区平均水平16个百分点。600、700分以上人数、出入口成绩增分人数、双一流大学录取率居区域同类学校第一。

集团的高考补习亦成绩喜人。80%的学生通过一年的补习，在2020年高考中将高考成绩提高了超过50分。

二、办高中更需要硬核竞争力

十年树木，百年树人。作为民办高中教育提供商，选择好赛道扎根是成功的关键，区位优势同样是学校的核心竞争力之一。西部地区教育人口基数较大，教育资源相对有限，当地学生的人均教育需求尚不能被满足。高考的高参与率和一流大学的低入学率导致了当地高考竞争激烈，对高质量的高中学历教育的需求高涨。

西部的区位优势，保证了学校的招生潜力，提供了充足的向上空间。根据CIC的报告，中国西部民办中学教育行业的收入从2014年的人民币116亿元增至2019年的人民币319亿元，复合年增长率为22.4％；中国西部民办高中教育行业的收入从2014年的人民币54亿元增至2019年的人民币114亿元，复合年增长率为16.1％。

图：中国西部民办中等教育行业收入规模及预测

资料来源：公司招股书，中国教育部，CIC报告

而集团作为行业龙头，首先受益于西部市场的快速发展，因此具备行业领先的成长性。根据CIC的报告，2017年-2019年民办高中教育行业从386亿元增长至510亿元，年平均复合增长率为14.95%；集团的收入分别为2.06亿元、2.54亿元、3.37亿元，年平均复合增长率为27.7%，远高于行业平均水平。

进入2020年，多行业受疫情影响，而集团呈现出良好的业绩韧性，财务实力稳健提升。2020 年前三季度，集团实现营收 2.82 亿元，同比增长 30.44%，增长近一步提速；实现净利润 3389.1 万元，同比增长348.65%。

高成长性背后，不外乎是在校生数量和学费的增长。

第一高中教育的收生人数长期保持爆发式增长，高中在校生人数从2015年的不到2,000人，增长至2019年的13,612人，年平均复合增长率达77.3%。这得益于高中学校数量的迅速扩张，集团旗下高中学校数量从2015年的3所，增长至2019年的12所，年平均复合增长率达41.4%。根据CIC的报告，2015 年 -2019 年，在全国前20家民办高中教育集团中，第一高中教育集团是学生入学人数增速和学校数量增速增长最快的私立高中教育集团。

此外，得益于良好的办学质量和知名度，学校拥有较高的定价能力。2019年，集团高中学生的平均学费为16,573元，高出区域内民办高中整体平均学费54.7%。高考复读学校的平均学费为23,245，高于当地该类学校平均学费10.8%。而对比其他西部K12教育高中学费，集团的学费仍然有很大的上升空间。

值得一提的是，集团的高考留级生补习业务正处于爆发式增长期。2017年-2019年，入读学生数量从829名增长至1472名，年平均复合增长率为33.25%；相应的，收入从1,762万元增长至3,145万元，年平均复合增长率为33.60%。随着政府对民办高考复读辅导课程的限制逐步实施，以及参加高考复读的学生人数不断增加，高考留级生补习的潜力将加速释放，有望成为第一高中教育的第二增长曲线。

第一高中教育之所以能高速扩张，得益于轻资产模式。

近年来，多项政策不断出台，鼓励民办高中教育的发展。云南省也提出“支持省内外优质名校组建基础教育集团，大力支持基础教育集团和社会力量与政府合作，到各地区举办普通高中“。集团把握政策利好，成功摸索出与地方政府、房地产开发商第三方合作的轻资产模式。在多方的合作中，参与者发挥自身优势，进一步保障了合作效率的最大化。第三方合作伙伴提供土地和学校设施，政府合作伙伴提供基础配套和政策支持，形成了优势办学资源的集中集聚，加速了集团全国各学校的高质量发展。

这种合作模式高度可复制，且能够大幅降低学校开办的前期投入，保证现金流，减少教育集团的运营风险。同时受益于地产集团的土地优势，集团可以直接获取学校资产的使用权，有利于办学规模快速扩张。目前公司已经与多个地方政府建 立了稳定的合作关系，目前有 15 所学校是与政府合作；与第三方合作运营 的四所学校。

公司处于快速增长阶段，营收增长稳健提升，且具备较强的可持续性。

三、未来几大驱动因素

几点因素或将驱动业绩进一步增长：

市场增速进一步提升：由于西部地区的家庭可支配收入增速较高（高于同期全国平均水平），以及政府大力支持民办教育，西部民办高中市场潜力巨大。根据CIC公司的报告，我国西部民办高中教育行业的收入从 2014 年的 54 亿元增加到 2019 年的 114 亿元，复合年增长率为 16.1%，高于全国平均水平 11.9%。预测私立高中的收入也将在2024年达到410亿，年复合增长高达29.2%

此外，中国西部的高考复读生高于全国平均水平，中国西部民办高考复读辅导机构的渗透率不断提高，市场正在快速增长。第一高中教育作为中国西部第一大高中教育集团，有望能抓住潜在的庞大市场机遇，顺风而上。

深耕高中，得到全国青睐：当前，集团的学校网络已经覆盖云南、贵州、四川、内蒙古、陕西、山西、重庆等省区市。未来，集团计划将进一步采取轻资产运营模式，于全国范围内开办新学校；并计划进行并购，挖掘第一优质资源和未来发展的新机遇。结合学校扩容及高补的快速开展，第一高中教育未来继续以更快的速度实现业绩增长。

利用率爬坡：学校扩张速度较快，而学校建设前期需要大量成本投入；而学校具备按年招生的特质，因此部分新设学校未达到全部运营能力，这导致了这部分收入与成本存在剪刀差的存在。

截至 2020 年 9 月底，现有所有学校平均利用率仅有55.6%，意味着在不开设新学校的情况下仍有充分的自然增长能力。但从发展的过程来看，第一高中教育集团的部分学校已度过培育期，且大多数学校正处于平稳运行期。随着新学校利用率的上升，盈利能力具备较大的提升空间，新的业绩拐点即将到来。

值得注意的是，从2020年下半年起，实事求是、因地制宜的政策风向，大大消除了压制民办教育板块估值的最大影响因素。11月，教育部对《关于促进民办教育健康发展的提案》回复。据最新教育部文件，民办教育过渡期将采取因地制宜落地分类管理，允许公开公允公平关联交易或成未来政策方向；12月，教育部答复“义务教育改为十二年制”建议，称 “我国义务教育阶段和普通高中共12年的课程设置……基本与当前和今后一个时期国家的社会、经济发展状况相适应 ”，并称“目前还不具备延长学制和将学前、普通高中纳入义务教育的条件。”答复有效消除此前市场对于民办高中教育的恐慌担忧。

高竞争力+好赛道，奠定了公司长期成长性。而中长期业绩向上动力充足，作为学历教育板块的高成长龙头股，第一高中教育值得关注。