一个不应被忽视的云服务标的

作为行业前三，浪潮国际的估值远远低于同行

随着我国信息化程度逐步提升，云服务成为2021开年以来最景气的板块之一。市场对云服务的需求提升，带动着国内相关厂商如金蝶国际等股价不断创下新高。

在云服务行业，有一只小市值港股一直并未受到太多关注，却在2月至今涨超200%。这支不该被忽视的云服务标的就是——浪潮国际（0596.HK）。

浪潮国际是目前是国内企业管理软件龙头前三名，是浪潮集团旗下to B ERP业务公司，在粮食、敏感行业、建筑及央企国企等领域为企业提供软件服务。

准确来说，浪潮国际的营收并非完全来源于云服务，但是，公司ERP业务正在不断云化。公司云战略逐步深化推动浪潮国际云服务业务保持高增速，2020H1，公司云服务营收2.26亿，同比增长超40%。

1. 市场集中度提升，国内ERP龙头加速增长

如果看整体ERP市场变化，一个重要的趋势是国内厂商在中国ERP市场占比提升，且呈现集中趋势。

2018年，中国ERP市场上国内厂商总体占比约为69%，其中用友占比最高为31%，其次为金蝶12%；国外厂商总体占比约为25%。

2019年，中国ERP市场上国内厂商总体占比约为78%，其中用友占比最高为40%，浪潮市场份额为20%，金蝶位居第三占比为18%；国外厂商总体占比约为17%，下降8pct。

值得注意的是，其它（即中小型ERP企业）的份额在不断减少，市场格局更为集中。随着集中度的提升，浪潮信息作为行业前三龙头，市场占比快速提升，ERP业务快速发展。

2. 国产化势不可挡，百亿份额释放

目前整体ERP市场国产化率已经较高，不过大型企业ERP市场仍被国际巨头SAP、Oracle占据，两家公司占据大企业市场过半份额，合计规模在百亿。

图：ERP市场占比 来源：天风证券

随着国产化步伐加快，国外厂商ERP市场份额将不断向国内企业转移。

目前国内SAP+OracleERP产品+服务+实施存量替代空间年化接近300亿RMB左右，客群大部分为央企、国企、大型民企及敏感行业。浪潮国际是国产ERP前三名中唯一国企背景供应商，在大型央企国企、敏感行业的国产替代选型过程中优势明显，潜在替换空间年化100亿RMB以上。

3. 云ERP市场仍处早期，成长想象力十足

国内云ERP市场仍在发展初期，传统ERP企业云端转型为大势所趋。

目前，仅国际巨头SAP、ORACLE以及国内龙头金蝶、用友、浪潮在中国市场推出云ERP解决方案，其他公司大多聚焦在OA等细分领域。国内厂商在云ERP业务线布局领先于海外厂商，通过把握云ERP新客户及传统ERP老客户云化需求有望实现弯道超车。

图：ERP市场规模对比 来源：前瞻产业研究院

浪潮国际在云端转型上的步伐要落后于金蝶与用友，但受益于国内云ERP行业整体高速成长红利，以及自身在产品、客户端能力不断补充提升，未来云业务有望继续高速成长。

4. 业绩表现及行业对比

2020H1，浪潮国际云服务营收2.26亿，同比+40.5%，云服务转型较为成功；管理软件营收8亿，同比-23%；物联网营收1.36亿，同比-27%。

图：浪潮国际业务对比 来源：公司报告

浪潮国际的可比对象有金蝶与用友：

1. 金蝶国际2月16日收盘市值为1080亿，2020年同花顺营收一致预期约33亿RMB，对应目前PS约33倍。

2. 用友网络目前市值为1415亿，2020年同花顺营收一致预期约93亿RMB，对应目前PS约15倍。

3. 浪潮国际2月16日收盘市值为56亿，2020年预计15.5亿传统软件ERP订单（-10%yoy，疫情影响），4.5亿云ERP订单（+30%yoy），合计20亿RMB收入，对应PS为2.8倍，作为行业前三，这个估值远远低于同行。

近期，公司也通过电话会议提供指引：2023年ERP收入将有50%云化，对应云ERP业务3年CAGR 56%，将在2023年达到金蝶2020年云化水平。（浪潮/金蝶/用友2020年ERP产品云化比例分别为22.5%/58%/45.5%。）

2023年，浪潮国际有望达到36.5亿收入（接近50%云化），若估值水平上升以10倍PS计算，2023年市值可达365亿RMB；而如果给予用友的15倍PS估值，则潜在市值550亿RMB。

5. 估值较低的原因

1. 2019年由于青岛子公司退税退坡，影响当年业绩（一次性，未来不存在该问题）；

2. 2020H1疫情影响业务进度，6月份被列入美国涉军企业及投资人黑名单，美国基金需要在2021年11月份前抛售持仓（据悉抛压已基本结束）；

3. 非港股通，且日成交量较低，除控股股东为浪潮集团外（55%），内资股东不多，由于公司对外沟通极少，外资投资机构对公司知之甚少，存在巨大价值发掘空间；

4. 国企，难以私有化。