中国中车：“神车”的逆袭是电击式反弹还是见底回升？

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这些年，铁路基建与相关设备承包商成了扶不起的阿斗。

2020年，许多大型基建项目因为疫情延迟，加上美国对中国企业的不友善态度，以及海外疫情对于海外项目进度的影响等，令相关股份雪上加霜。

中国中铁(00390-HK, 601390-CN)、中国铁建(01186-HK, 601186-CN)和中国交建(01800-HK, 601800-CN)，“三铁”的A和H股在2020年跌至五年低位。

被誉为中国“神车”的中国中车(01766-HK, 601766-CN)，不论A股股价还是H股股价都跌至低位。

然而，最近中车却像被电击了一样，H股和A股股价分别从低位显著反弹，见下图。

股市总有许多类似于民间传说的经验之谈，或预言。例如，行家可能会告诉你，当基本面优质但没有炒作题材的股票上升，可能暗示牛市快要结束，因为资金连最没有炒作价值的股票都追捧，意味着市场已经炒无可炒，到了转势的时候。

所以，有一些入市已深的行家猜疑，中车这次的上涨是否与2015年时的转势一样。

股市的寓言有几分真几分假，笔者不知道，但希望借此文罗列一些客观事实供读者参考。

中国中车的背景

2015年之前，我国的铁路装备主要由北方的中国北车和南方的中国南车供应。2015年，为了协同采购、制造、流程等整个内部产业链而实现生产效率的提升，并与大型国际同行进行竞争，北车和南车合并，而成为全球规模最大、品种最全的轨道交通装备供应商中国中车。其国际上的竞争对手包括西门子、阿尔斯通和庞巴迪等。

中国中车主要划分四大业务，分别为铁路装备、城轨与城市基础设施、新产业和现代服务。其中铁路装备是主要的收入和盈利来源。

然而，在经历了十年前高速发展的高铁投资后，负债累累的铁总放慢了投资步伐，铁路基建承包商和中车也将目光转向其他产业，以谋求可持续发展。三铁都将业务重心转向了城轨和水陆城市交通基建项目，中车也转向了城轨车辆与通用机电、新材料、新能源等新产业。

那么，中车最近做对了什么，让市场刮目相看？

业绩有望回升

2020年的疫情让许多工程进度延迟，同时大型基建承包商和中车的大业主，包括部分地方政府，可能因为财政问题，延长付款周期，从而引发了投资者对其业务和财务状况的担心，这是三铁和中车股价持续受压的一个原因。

从下图可见，中车的应收账持续攀升，到2020年9月30日达到了1050.78亿元（单位人民币，下同）。

2020年前三季均录得经营活动净现金流出。

不过随着疫情的好转，我国的经济恢复状态优于预期，中国中车的交付进度或可继续推进，其经营现金流出的问题应可得到缓解。

另一方面，中车2020年前三个季度的订单并不理想，同比下降13.95%，至1523亿元，相当于2019年全年收入的66.5%，见下图。

不过，第四季的订单状况不错。从其披露的9-11月以及11-12月特定订单来看，总金额已达594.6亿元，占2019年收入的26.2%，其中铁路装备订单为306.1亿元，地铁和城市基础设施订单为263.3亿元，新产业订单（主要为风电）为25.2亿元。

值得注意的是，最近政策鼓励的风电抢装潮也为中车带来利好。

目前中车的风力发电装备具备成熟完整的产业链，风力发电机不断取得新突破，在风电叶片市场占有率稳居全国前三。

2020年前三季，中车的新产业分部收入同比大增37.3%，至449.51亿元，与收入同比下跌36.4%的主营业务铁路装备分部形成鲜明的对比。新产业分部收入的增长主要得到了风电业务发展的支持。

不过，新产业分部的毛利率不如铁路装备。2020年上半年的业绩数据显示，新产业分部毛利率较上年同期下降了5.6个百分点，至18.5%，铁路装备毛利率则较上年同期改善了0.1个百分点，至24%。

所以，第四季订单中利润较高的铁路装备订单再度领头，或有望提升其未来的利润表现，同时风电业务的进一步发展将可多元化其收入来源，分散风险，这可能是市场对其重新评估的一个因素。

中车时代电气回科创板或迎价值重估

中车持股51.89%的中车时代电气(03898-HK)，拟回上海科创板上市，目前申请已获受理。

我们在《【一语道破】辟资本新干线，回归科创板的中车时代电气有多大能耐？》一文中已经提到，财务状况一直保持稳健的中车时代电气，其实并不缺钱。我们对于它回归科创板动机的猜想是：1）增加研发投入，2）科创板这个平台的估值吸引力。

所以，优质资产估值的释放，或许能为中车的A股估值带来提振。

未来展望

据中国国家铁路集团有限公司，到目前为止，全国铁路营业立场达到14.63万公里，其中高铁3.79万公里，西宁至成都铁路、川藏铁路雅安至林芝段、成都至达州至万州高速铁路等20个项目陆续开工建设。

《新时代交通强国铁路先行规划纲要》提到，到2035年，全国铁路网将达到20万公里左右，其中高铁7万公里左右，20万人口以上城市实现铁路覆盖，50万人口以上城市高铁通达，全国1、2、3小时高额出行圈和全国1、2、3天快货物流圈全面形成。

以此来看，铁路投资仍会持续，铁路基建和城市化进程带来的城轨投资增长，将可为中车带来稳定的估值基础。不过，仍需留意大客户的回款周期是否会对其短期流动性构成压力。

另外，2020年前三个季度，中车的新签订单约1523亿元，其中国际业务签约额为162亿元人民币，占了10.64%。鉴于目前海外的疫情情况，其海外订单或存在执行风险。

这些潜在风险将影响中车的后市表现。

作者：毛婷

编辑：彭尚京