投资不过山海关，生人勿近东北猛男

东北那旮沓，不仅盛产美女，也不缺猛男，曾经吊打伊利蒙牛的辉山乳业，扇贝集体出的獐子岛，都属东北猛男系列。

探雷哥最近看了一家来自黑龙江的上市公司，这家公司属于能源化工行业，主营煤炭开采、洗选加工、炼焦、化工、发电、供热、石墨烯、针状焦等产品的生产销售以及技术研发和服务。

在财务上，它有两个地方非常扎眼：一是在建工程金额巨大，二是短期流动性特别紧张。

在大与紧背后，宝泰隆真实的财务还要更凶猛一些。

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在建工程之谜

截止到2020年6月底，宝泰隆账上在建工程为56.50亿，占总资产的53.27%，占净资产的82.41%，在建工程金额非常大。

对化工企业来说，项目建设期在建工程金额大不一定有异常，但是，宝泰隆的在建工程，有两次地方引起我们的疑虑，一是相对公司本身的资产规模来说在建工程金额巨大，且持续多年未见转固投产，二是在建工程中一个投资巨大的“30万吨轻烃”项目转固后不久后又以技改的方式重新转入在建工程。

我们翻看宝泰隆财报的发现，宝泰隆在建工程明细项目中，两个投资庞大的项目占据了大头，一个是30万吨轻烃项目，预算金额30.64亿，一个是10万吨芳烃项目，预算金额26.95亿。

下面我们重点来看这两个项目。

（1）30万吨轻烃项目

宝泰隆30万吨轻烃项目，项目全称为焦炭制30万吨稳定轻烃（转型升级）项目，项目预算金额30.64亿，采用募集资金及自筹方式，其中在2015年宝泰隆非公开发行股票为这个项目募集资金净额13.19亿，在2017年再次非公开发行募集资金净额11.59亿。

这个项目2014年6月开工建设，建设期36个月，工程建设进度虽然比原计划缓慢了不少，但2018年11月项目总算完成了基本建设，进入生产调试阶段。

根据2019年的11月份的宝泰隆的一份公告，在当时，“项目造气合成甲醇工段已投产并产出产品，轻烃工段已进料并打通多个生产环节，预计11月底产出产品”。

30万吨轻烃项目最终在2019年第四季度从在建工程转入固定资产，其中截至2019年底从在建工程转入固定资产的金额为21.17亿，剩余在建工程余额为8.48亿，在2019年轻烃项目试生产阶段生产了65,396.96吨甲醇。

既然30万吨轻烃项目从2018年11月至2019年生产调试已超出了一年，而且在2019年第四季度已经有试生产了，从2014年6月开工开始算，到2020年6月也已经持续了漫长的六年，应该可以进入正常的商业运营了吧？

然而，在2020年中报中，我们看到，这个项目，它竟然又进入了技术改造中。

根据宝泰隆2020年中报的表述，公司结合即将获批的马场煤矿煤炭资源情况，以及调试过程中所发现的需改进的工艺流程，对稳定轻烃项目进行技术改造升级。

根据企业会计准则，固定资产进行技术改造要把相关金额转入在建工程。截至2020年6月底，宝泰隆从固定资产转入在建工程合计的账面原值为25.29亿，其中机器设备20.94亿，房屋及建筑物4.35亿，如果扣除相关的累计折旧后从固定资产转入在建工程合计的金额为24.89亿。在在建工程30万吨轻烃项目中，2020年上半年相应增加的金额为17.62亿，这与24.89亿存在差额，说明宝泰隆其他在建工程项目有可能存在从固定资产转入在建工程的技改项目金额。

诡异的是，在工程项目上，工程技术改造，一般是指利用成熟适用的先进技术、设备及工艺对现有的生产设备和生产设施以及环保和劳动保护设施，进行改造、完善、配套，而宝泰隆30万吨轻烃项目是一个经历了漫长建设期的新建项目，且从2018年11月至2019年生产调试已超出了一年，这个新建项目试运行后还未投入正常商业运营就又火急火燎地进入技术改造，本身很不符合正常工程项目投资建设运营惯例。

另外，宝泰隆从固定资产转入在建工程的账面金额很大（24.89亿），而根据会计准则规定转入在建工程后固定资产折旧计提中止，如果以15年的综合折旧年限测算，24.89亿的固定资产对应的年折旧额约1.66亿，宝泰隆2020年前三季度税前利润不到两千万，把固定资产转入在建工程，也避免了宝泰隆很可能出现的业绩暴亏。

（2）10万吨芳烃项目

10万吨芳烃项目，业主方是宝泰隆孙公司双鸭山龙煤天泰煤化工有限公司（以下简称“龙煤天泰公司），预算金额26.95亿，2012年开工建设，这是一个一直在建设期，迟迟未能转固的项目。

从2015年至2019年，10万吨芳烃项目工程累积投入占预算比例分别为52.43%、87.08%、89.94%、92.23%、95.26%，工程进度分别为85%、88%、90%、93%、95%。2020年中报显示，工程累计投入占预算比例及工程进度分别为96.41%及95%，工程进度与半年前完全一致，也就是没有一丁点新增的工程进度。

10万吨芳烃项目其实源于对外收购。在2012年的时候，宝泰隆子公司双鸭山宝泰隆投资有限公司在产权交易所取得龙煤天泰公司（即10万吨芳烃项目建设方）49%股权，2015年又对龙煤天泰公司进一步增资，增资后持股比上升至51%，并在当年并表。

那么收购进来的10万吨芳烃项目，怎么就迟迟未能转固投产呢？

关于10万吨芳烃项目进度异常缓慢的问题，宝泰隆披露，2016年末甲醇工段单机试车过程中，由于部分装置设计存在缺陷影响调试进程，多次与总承包方进行协商未达成一致，2016至2017年期间逐渐对设计缺陷进行完善，但仍未达到预期效果，双方发生纠纷并于2018年7月诉讼至法院，致使过去三年工程进展缓慢。

其实，早在2018年7月，10万吨芳烃项目的EPC总承包方赛鼎工程有限公司(以下简称“赛鼎公司”) 就因项目承包合同纠纷事项对龙煤天泰公司提起了诉讼，诉请法院判决龙煤天泰公司支付合同款、逾期利息等合计6.25亿元，由于金额巨大，宝泰隆还因未及时披露这项大额涉诉金额收到监管关注。另一方面，在2019年1月18日，龙煤天泰公司就赛鼎公司继续履行合同、赔偿延误工期费用等事宜提起反诉，目前，案件仍然没有见到判决。

所以，10万吨芳烃项目迟迟难以转固问题已经是个明面上的雷，此外案件还没有判决，未结诉讼可能涉及的金额赔付也是一个隐忧。

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严重缺钱，持续借款续命

钱这个东西，就没有不缺的，但是宝泰隆的缺钱，已经处于相当危险的境地。

根据2020年中报，截止到2020年6月底，宝泰隆账上货币资金余额为1.25亿，对应当期期末的短期借款为10.53亿，一年内到期的非流动负债1.08亿（主要为一年内到期的长期借款），其他应付款中借款及利息4.12亿，上述这些短期的有息负债与货币资金的缺口就达到了约14.5亿。此外，截至2020年6月底账上还有3.53亿的长期借款。

缺钱要么自身造血，要么对外融资借款，从经营性现金流情况看，宝泰隆2020年前三季度经营性现金流净流入金额为1.64亿，同比下降了53.47%，那么只能更多靠对外融资借款。

从历年现金流量表看，宝泰隆一直在借款，公司从2011年上市至今年9月底，累计借款达到了114.30亿，同期累计的经营活动现金流量净额仅为20.19亿。

此外，控股股东质押也很高。截至目前，控股股东宝泰隆集团累计质押3.23亿股，占宝泰隆集团持有公司股份总数的70.55%，占公司总股本的20.10%。

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结束语

除了上述提到的问题，宝泰隆的盈利能力持续下滑，2020年前三季度销售净利率下降到仅有0.75%，营收同比也在下滑，运营效率下降，这些都是在财报上显而易见的问题。