「中概股大盘点」爱奇艺：市值的一半是梦想？

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百度(BIDU-US)持有92.7%投票权的爱奇艺(IQ-US)公布截至2020年6月30日的第二财季业绩之后，股价在美国场外交易时段曾一度大跌逾19%，低见17.50美元，最新报价为19美元，较收市价21.68美元低12.36%。

拖累爱奇艺盘后交易表现的原因可能有两个——业绩一般和业绩中附上的一段关于美国证监会调查的声明。

第二季业绩一般

爱奇艺的收入来自四个板块——会员服务、线上广告服务、内容分发和其他。会员服务和线上广告服务的占比最大。

截至2020年6月30日，爱奇艺的会员总数为1.049亿，同比增长4%，环比降11.77%，其中有99.4%为付费会员。财华社据此估算，付费会员数约为1.043亿，同比增4.91%，环比降11.6%，见下图。相较而言，在视频市场与爱奇艺平分秋色的腾讯视频，2020年6月末会员数同比增长18%，至1.14亿，从会员规模来看谁占优，高下立见。

2020年第2季，爱奇艺的会员服务收入同比增长18.57%，环比下降12.7%，至40.46亿元（单位人民币，下同），占总收入的54.59%。该公司解释，增长主要受会员数同比增长以及推出多项运营举措提升变现所致。

然而，受宏观经济环境不利影响，线上广告服务收入同比下降27.93%，环比增长3.21%，至15.86亿元，占总收入的21.4%。

内容分发和其他（在线游戏和直播）则分别贡献收入8.61亿元和9.91亿元，占总收入的11.62%和12.4%。内容分发业务同比大增66%，环比增42.78%，主要受期内增加内容分发到其他平台带动。而其他业务收入同比下降6.16%，环比增长4.91%，主要因为特定业务线的表现欠佳。

一直以来，爱奇艺都未实现毛利收支平衡。爱奇艺的营业成本主要包括内容成本，大约占四分之三以上，以及带宽开支。但其自上市以来，全年营业成本均高于总收入规模，所以其未录得正数毛利。2020年第2季，带宽开支下降以及今年获豁免文化产业建设费，在一定程度上抵消了内容成本增加2%的不利影响，录得毛利5.78亿元，相较去年第2季毛利为1.29亿元。

然而，11.96亿元的经营开支和6.64亿元的研发开支，轻松地将毛利盈余完全抵消，所以期内爱奇艺仍录得股东应占净亏损14.44亿元，同比减亏8.83亿，环比减亏14.32亿。

单以账面报表来看，庞大的内容成本、经营开支和研发开支，同时缓慢的会员增长，和对会员服务收入的依赖，爱奇艺要扭亏并非易事。该公司预计2020年第3季净收入介于69.5亿元至74亿元之间，低于第2季收入水平，同比下降6%至持平。可见爱奇艺对短期内的业绩表现并不乐观。

美国证监会调查

爱奇艺在业绩公布中附上了美国证监会的调查公告，后者要求其提交从2018年1月1日以来的特定财务和经营记录，以及卖空机构Wolfpack Research在2020年4月发布的卖空报告中所提及的收购和投资文件。

2020年4月，Wolfpack Research发布针对爱奇艺的卖空报告，指其将用户数夸大了42%至60%，收入虚增80至130亿元，并且夸大了支出、内容成本和为其他收购资产支付的价格，其中提到一些关联方交易。

爱奇艺其后回应卖空报告存在许多错误、未经证实陈述和误导性结论及描述。但未有详细反击。但在8月13日的公告中，爱奇艺表示在卖空报告发布后不久，就请专业顾问对卖空报告提及的主要指控进行了内部调查，内部调查正在进行中，目前未有结论。

这应该是导致其股价急挫的主要原因。

从2018年第1季上市到8月13日收盘，爱奇艺的股价上涨了20.44%，目前市值为159.05亿美元。见下图，爱奇艺的股价在上市后不久到达顶峰，在40美元以上。今年4月的卖空报告对爱奇艺的股价未造成太大的负面影响，跌至15、16美元左右后回升，随后回升至20美元以上。未知这次内部调查结果是否会一石激起千层浪。

回港第二上市？

与此同时，爱奇艺似乎在做两手准备。前两天，有境外机构指爱奇艺有意回港第二上市，爱奇艺对此不予置评。

考虑到美国最近收紧中概股上市规则的措施，爱奇艺选择回港第二上市也并非不可能，一来其业绩未扭亏，主要上市不大可能；二来第二上市手续快，加上有阿里巴巴(09988-HK)、网易(09999-HK)和京东(09618-HK)等成功上市的榜样，对企业和对现有股东来说都是实惠的降低风险之选。

见下表，这些公司回港第二上市之后的股价表现都不错。

市值的一半是梦想？

领先的房地产开发商万科(02202-HK, 000002-CN)按A股股价计算，市值为3228.57亿元人民币，相当于2020年3月31日资产总值1.74万亿元人民币的18.56%；国内最大的移动电讯运营商中移动(00941-HK)市值为1.21万亿港元，相当于2020年6月30日资产总值1.725万亿元人民币的62.99%。

爱奇艺当前的市值159.05亿美元，相当于截至2020年6月30日总资产422.77亿元人民币的2.66倍，而这一资产规模当中，商誉占比已经达到了9.2%。由此可见，资本市场对互联网企业和新经济企业的钟爱已超越资产价值的界限。

有分析文章指，传统的估值方式已不适合用作新经济企业的估值，因为新经济企业最重要的是无形资产，而目前的无形资产会计账目仅仅计算会计金额，并未涵盖隐性价值，后者才是最大块头的价值，例如腾讯一名社交用户的潜在价值是无限的，他有可能在未来为腾讯贡献网游收入、视频会员收入、小商店收入……也有可能仅仅作壁上观，不贡献任何收入，这些不会反映在当前的会计账上。不过对于用户未来潜在价值的预期，却反映在股价中，腾讯当前的市值4.85万亿港元，是2020年6月30日资产规模的3.75倍。

同理，先不论其调查结果如何，仍然巨亏的爱奇艺，当前估值多少带有市场对其未来发展潜力的期望，它的市值能否撑得住，取决于它的变现能力、企业管治的能力和透明度，从第二季度业绩来看，成本控制效率有所提升，但收入的扩展性未见大的改善，再加上美国证监会的要求，恐怕难以舒缓当前的股价压力。

作者：毛婷

编辑：彭尚京