孚能科技：赊销上阵仍效果不佳，营收增速滑落的尴尬穿帮

作者 Jason

来源 格隆汇新股

数据支持 勾股大数据

锂电行业竞争再度升级，大众斥巨资左拥江淮汽车，右抱国轩高科；奔驰母公司戴姆勒被传闻欲参与“旧相识”孚能科技公开募股。

5月29日，牵动市场的一大事件终于尘埃落定，大众汽车集团发文称将投资10亿欧元，获得安徽江淮汽车集团股份有限公司母公司---安徽江淮汽车集团控股有限公司50%的股份，同时增持电动汽车合资企业江淮大众股份至75%。同时，大众汽车集团还将投资约11亿欧元获得国内电池生产企业国轩高科动力能源有限公司26%的股份。

与此同时，市场的另一个关注点便是一度传言奔驰母公司戴姆勒集团计划参与孚能科技的公开募股，以确保孚能科技能为集团生产的电动车稳定地供应电池。

终于说到今天的主角了，2019年9月16日，孚能科技的科创板上市申请被上交所受理，目前上市委会议已过，上市在即。孚能科技拟IPO筹资34.37亿元，用于扩大锂电池 产能，然而，作为“科创板动力电池第一股”，孚能科技却要面临行业大环境和自身小环境的双重压力。

2017年至2019年（以下简称“报告期”），孚能科技营业收入分别为13.39亿元、22.76亿元、24.50亿元，同比增长分别为185.72%、70%、7.65%，增速逐年下台阶；扣非后归母净利润分别为930.01万元、-19,882.44万元和979.79万元，处于亏损或微利的经营状态。

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尤其是2019年，营收增速下滑至7.65%，表面看起来，是前两年的高增速导致基数增大所致，公司经营状况仍然稳定，但事实并非如此——2019年孚能科技的扣非后净利润仅为927.79万元，与2017年的水平相差无几，营收十几亿的时候只盈利几百万还算说得过去，可是营收近25亿的时候，扣非后净利润还是不到千万，这背后到底出了什么问题？

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大客户依赖程度高，

对营收影响严重

报告期内，孚能科技对前五大客户的销售收入占主营业务收入比重分别99.78%、99.77%和95.82%，可以说，孚能科技基本上就靠这五家公司吃饭了。

其中以北汽集团尤甚，作为第一大客户，2017、2018年间，北汽集团对其销售收入对主营业务收入的贡献分别高达87.57%、83.58%，2019年终于降到了47.58%。

但这并不是新增客户所导致，而是对北汽集团销售收入下降导致的。据公司对问询函的回复称，由于北汽集团在2019年上半年对与公司合作的主要车型EX360进行升级，升级为EC5根据原有计划，北汽该款车型会在2019年4月量产，后由于该车型其他供应商供应的零部件异常，导致EC5整体计划延误，量产推迟到2019年7月中，公司自2019年5月开始向北汽集中供货，导致2019年对北汽集团销售下降。

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激进赊销引进客户

但远水难救近渴

其实，第一大客户北汽集团的影响对孚能科技影响远不止于营收同比增长下滑至7%，报告期内，孚能科技采用了比较激进的赊销政策，又引进了上海锐镁新能源科技有限公司、奔驰母公司戴姆勒等客户，否则其营收很难说是增是减。我们来详细分析：

1）2019年应收账款异常增长，且逾期金额剧增：报告期内应收账款余额增长率分别为54.97%，67.3%，109.15%，对比2019年的营收增速，仅仅7.65%，但应收账款增速却是营收增速的几十倍，2017年期末应收帐款尚且不足营收的30%，到了2019年期末已经增长至超过50%，是净利润的120倍还多。

数据来源：招股说明书

同时，2019年应收账款逾期金额也急剧增加，2018年的应收账款逾期金额为5201.94万元，而2019年应收账款逾期金额却高达38508.71万元，增长七倍之多。

数据来源：招股说明书

2）新增客户回款情况堪忧：

上海锐镁新能源科技有限公司、奔驰母公司戴姆勒在2019年分别以40,675.65万元、10995.13万元的居第三大客户和第四大客户。

而在2019年12月31日的应收账款余额前五名客户中，上海锐镁新能源科技有限公司、奔驰母公司戴姆勒又以应收账款余额金额为44963.49万元及5191.61万元位居第二和第三名。

尤其是上海锐镁新能源科技有限公司，孚能科技对其2019年应收账款余额大于该年度对该公司的销售金额，差额高达4287.84万元。孚能科技忙活了一年，不仅从孚能科技一分钱也没收到，反而出现了更大的应收帐款的缺口，这多出来的金额也不知是从何而来。

2019年度前五大客户

数据来源：招股说明书

2019年度前五大客户应收账款余额

数据来源：招股说明书

看到这里可以明白，孚能科技营收增速下滑深层次的因素是：孚能科技深度绑定大客户，而大客户由于种种不可控因素调整了装机出货量，导致公司营收增速大幅放缓。为了应对营收增速的下滑，孚能科技饮鸩止渴，采取激进的赊销策略，引进奔驰母公司戴姆勒等客户，导致应收账款的增加。

在这里我们不禁要问了，深度绑定大客户到底是公司主动的选择还是行业无奈的现状？激进赊销算是个解决的办法吗？

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封装路径之争，

软包电池赛道份额持续下降

锂电池行业的选择成本是非常高的，一步错步步错，锂电公司对封装路径的选择在一定概率上决定了其未来的发展上限。

大家对于材料端的三元路线、磷酸铁锂分类可能都比较熟悉了，从电池封装路径看，锂电池可分为圆柱形、方形、软包形，不同电池类型可以搭配不同电池封装路径，形成符合下游需求的各类电池成品。

三种电池封装的制造产线难以相互切换，原因在于中段电芯制造所用的设备与封装设备难以切换，且该部分占整个产线成本40%以上，而不同封装电池决定了不同的市场，也对应了不同的发展空间。

近三年来，软包电池的装机份额持续地萎缩，虽然凭借行业整体的增长，软包电池装机量从2017年的4.59GW上升至2019年的5.5GW,但占比却从14%下降至9%。目前市场的主流是方形电池，装机份额从2017的60%上升至2019年的84%，占绝对优势。

那么很明显地，在新能源汽车在电池封装路径的站队上的选择，绝大多数主流车企选择的是方形电池，圆柱电池又有特斯拉这位老大哥做靠山，正所谓大树下好乘凉，软包电池在其中就显得势单力薄了。

因此软包电池企业为了尽快抢占市场，普遍选择走“大客户”路线，所以一旦大客户因的需求发生变化，软包电车企业的装机出货量将会立刻大幅震荡。

而在未来，软包电池的翻身之日还需很长一个过程，因为结合目前行业的发展状态来看，无论是封装的路线还是正极材料的选择，都是朝向高能量密度、高安全性、长循环寿命和低耗材的趋势，目的就是在使用安全的基础上降低单位成本。

起初，软包电池的最大优势是单体能量密度高，但随着方形电池的逐步发展和普及，其技术的进步越来越快，能量密度已经远超软包电池。

行业处于景气周期，靠着激进赊销，或许能够捱过寒冬，迎来春暖花开；行业不景气，激进赊销就是自断后路。

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结 语

软包电池行业装机量份额持续地下滑，使得软包电池企业孚能科技使用深度绑定的大客户的模式逐渐失效，大客户北汽集团2019年销售计划的改变，激活了孚能科技的焦虑，试图以激进赊销改变现状。

要转换赛道，难以承受代价之重；要突破困局，也非一家企业力所能及。上市后的微利何时才是尽头？想要持续跟踪的投资者，或许可以将软包电池的装机量变化作为先导指标。

市场发展大势不可逆转，以低价换市场的战术，也难以挽回软包电池的颓势。