瑞幸被“勒令”摘牌背后的三大悬念
多名分析师在接受记者采访时普遍认为，交易所根据上市规则对财务造假的上市公司采取退市措施，属于监管的常规手段，且此前美国证券市场已有因造假而退市的案例，所以瑞幸咖啡或难逃退市处罚。
2019年5月17日，瑞幸咖啡在美国纳斯达克上市，成为全球最快IPO的公司。不过，上市还未满一年，瑞幸咖啡于2020年5月15日就收到纳斯达克交易所通知，被要求从纳斯达克退市，这一同样惊人的速度或再次创下纪录。
北京时间5月19日晚间，瑞幸咖啡发布公告称，对于被交易所“勒令”退市，公司计划就此举行听证会，在听证会结果出炉前，瑞幸将继续在纳斯达克上市。据披露，自4月7日停牌的瑞幸咖啡将于美国东部时间5月20日上午7点（北京时间5月20日19:00）复牌。
“根据瑞幸咖啡的公开披露，目前公司也已根据阶段性调查结果，第一时间处理相关责任人、重组董事会、更新管理层、积极进行整改，但纳斯达克不等最终调查结果就要求公司退市，出乎意料，对此我个人深感失望和遗憾。”5月20日凌晨，瑞幸咖啡董事长陆正耀发表个人声明。
实际上，在4月2日业绩造假暴雷之后，这个自创立之初起就面临着巨大争议的公司已留给外界太多疑问，其中第一个便是：瑞幸咖啡是否会被退市？
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01能否逃过“摘牌”处罚？
根据瑞幸咖啡在公告中的披露，纳斯达克要求瑞幸咖啡退市主要基于两点理由：
一是瑞幸4月2日披露虚假交易的信息引起公众利益担忧（上市规则5101）；
二是瑞幸此前未能公开披露重大信息，未披露用于执行此前披露虚假交易的商业模式（上市规则5250）。
对此，瑞幸咖啡在公告中称，公司计划向纳斯达克听证会专家组及时要求举行听证会。公司仍保持纳斯达克上市公司身份，等待听证会的决定，“公司不能保证专家组会同意公司保持上市公司身份的要求。根据通知，听证会通常安排在听证请求日期后约30至45天举行”。
那么，听证会会是瑞幸咖啡留在纳斯达克的“救命稻草”吗？
从事中概股上市业务的北京郝俊波律师事务所创始人郝俊波在接受记者采访时表示，“听证会等于给了瑞幸咖啡一次机会，如果通过这次机会，瑞幸咖啡能够提出足够的抗辩理由，成功说服纳斯达克改变要求瑞幸咖啡摘牌的这种决定，那么瑞幸就可以继续保留上市资格，如果不成功，瑞幸仍然还有机会再进行申诉。”
5月20日上午，《国际金融报》记者查询中国证监会官网留意到，在一篇日期为2013年3月份的有关纳斯达克交易所退市标准和退市程序介绍的文章中有提到，“如果上市公司不接受退市决定，它可以向纳斯达克听证委员会（Hearing Panel）提请上诉……绝大多数情况下，在听证委员会完成听证且作出决定之前，纳斯达克不采取退市行动。但是，如果公司存在违规行为，包括未能及时发布定期报告等情况，纳斯达克推迟采取退市行动的宽限期将仅限于上诉申请提交后的15个工作日。听证委员会将就纳斯达克上市资格审查部的退市决定作出裁决。”
此外，上述资料亦显示，如果上市公司对纳斯达克听证委员会（Hearing Panel）的决定表示不服，它可以向纳斯达克上市和听证审查委员会（The Nasdaq Listing and Hearings Review Council）提起上诉（有时该委员会也会主动启动审查程序），如果上市公司对纳斯达克上市和听证审查委员会的决定仍然表示不服，最终它可以上诉到纳斯达克董事会（Nasdaq Board of Directors）。
“如果听证会的结果仍是退市，瑞幸咖啡选择逐层上诉，最终至纳斯达克董事会，这一过程花费的时间需视案件的具体发展状况。”郝俊波表示，“毕竟继续上诉所需花费的费用并不低，能够尽可能争取留牌的话，我认为这个费用还是有很大意义，当然具体还要看瑞幸咖啡自己的打算。”
如此看来，瑞幸咖啡是否会被“摘牌”并非朝夕之间。不过，多名分析师在接受记者采访时普遍认为，交易所根据上市规则对财务造假的上市公司采取退市措施，属于监管的常规手段，且此前美国证券市场已有因造假而退市的案例，所以瑞幸咖啡或难逃退市处罚。
如果最终的结局仍是被“摘牌”，瑞幸咖啡接下来将面临怎样的处境？根据一位投资人士的说法，一旦退市，瑞幸咖啡要不进入柜台市场或通过成本更高的个人私下交易，要不就是被私有化或是破产。
02是否会步安然后尘？无论最终结局如何，眼下瑞幸咖啡已是“四面楚歌”。
自4月2日自曝业绩丑闻后，瑞幸咖啡这个曾经的资本“宠儿”急速演变为“弃儿”。数据显示，上述业绩造假公告发出后，该公司开盘暴跌逾80%触发熔断暂停交易，随后在40分钟内触发6次熔断。在4月7日停牌之前，其股票最后成交价为4.39美元，市值仅剩11.1亿美元，与上市之初超过100亿美元的市值相比，已蒸发近9成。
“若以2020年以来至今作为时间段计算，期间瑞幸咖啡2020年1月7日曾触及年内最高价51.38美元/股，事发后最低价为2020年4月2日晚触及的4.9美元/股，而公司最新总股本为2.4亿。由此可粗略计算出一旦面临集体诉讼，瑞幸咖啡将面临的索赔金额总计约112亿美元，折合人民币754亿元。”网经社电子商务研究中心特约研究员、上海正策律师事务所律师董毅智对记者表示。
“上市公司造假赔偿金额的基础依据，主要取决于违法行为给投资者造成的投资损失，从法律层次而言，这个具体金额的计算是一个很复杂的过程。”据郝俊波推测，瑞幸的实际索赔金额或未达到上述规模。
不过，郝俊波向记者透露，目前其代理的瑞幸咖啡投资者损失最大的有近400万美元，“这个案件还未进入诉讼阶段”。
实际上，瑞幸咖啡的麻烦远不止此。就在5天前，包括Myriad、Oasis、Verition等对冲基金在内的14家境外机构起诉瑞幸咖啡一案在香港高等法院开庭审理。
同日下午，道琼斯援引香港高等法院报道，开曼群岛和香港的法院下令冻结瑞幸咖啡资产，限制瑞幸在开曼群岛和香港注册的实体间发生任何资产出售或转移，直至两地法院作出进一步裁决。
根据2019年5月瑞幸咖啡在纳斯达克上市时披露的组织架构图，瑞幸咖啡系开曼群岛注册，其通过瑞幸咖啡投资公司全资控股香港瑞幸咖啡，从而全资控制中国瑞幸咖啡。天眼查的相关信息也证实，瑞幸咖啡（中国）有限公司的单一股东是瑞幸咖啡（香港）有限公司，前者注册资本20.5亿美元，法定代表人是钱治亚。
值得一提的是，5月12日晚间，瑞幸咖啡刚刚宣布董事会和高级管理层改组，CEO钱治亚和COO刘剑被暂停职务，并从董事会辞职。此外，自内部调查开始以来，该公司已将另外6名参与或知悉捏造交易的员工停职或休假。
有业内人士对记者称，就目前的情况而言，瑞幸咖啡很有可能成为下一个安然。
相关资料显示，2001年，美国能源公司安然曝出财务造假问题并被立案调查，最终导致该公司破产倒闭，众多高管也因此锒铛入狱，公司CEO杰弗里斯基林被判刑24年并罚款4500万美元，财务策划者费斯托被判6年徒刑并罚款2380万美元。此外，为其提供财务报表审计的安达信会计师事务所也未逃过一劫，被罚款50万美元，并禁止5年内从事业务。
“我做律师20多年来还未曾碰见过完全相同的案件，不过从严重程度等方面而言，瑞幸咖啡与安然事件具有一定的相似性。”根据郝俊波的表述，在其之前接触的中概股相关案件中，还未曾碰到像瑞幸咖啡投资者如此大的损失，“这个损失是空前的”。
03是否还有未来？“过去的一个多月，我一直处于深深的痛苦和自责之中，夜不能寐。公司如果退市，面临的困难和压力必将继续加大，但不论怎样，我都会倾尽全力维持门店运营，竭尽所能挽回股东损失，让瑞幸这个品牌能够走下去。”陆正耀在20日凌晨的声明中这样写到。
5月20日中午，《国际金融报》记者实地走访了上海陆家嘴商圈多家瑞幸咖啡发现，这些门店均在正常运转，与平常无异，其门店相关工作人员也称，目前订单稳定，经营正常。同时，在瑞幸咖啡微信小程序上，“充5赠3”、“瑞幸坚果6.6折优惠”等优惠活动亦正在进行。
然而，表面看似一切照常，实则不排除暗流涌动。“要摘牌了，各位老板麻烦把门头费用结一下啊。”5月20日，上海一家图文打印店老板李刚（化名）在其朋友圈转发有关瑞幸收到摘牌通知的新闻并如此“喊话”。
很显然，瑞幸咖啡实体业务未来将会受到哪些影响是外界人士关注的另一个点。
此前，瑞幸咖啡造假一事曝出后，就有不愿具名的私募交易员向记者表示，瑞幸的业绩造假事件将会影响到其实体业务未来的发展。如果没有持续的资本支持，一旦投资者撤资就会拖垮瑞幸的资本扩张。
今年1月份，瑞幸咖啡在北京召开战略发布会时对外公布，其直营门店数已经达到4507家，已成为中国最大的咖啡连锁品牌，累计交易客户数也已超过4000万。
不过，过去一段时间，随着财务造假事件的发酵，瑞幸咖啡的门店似乎有些变化。有媒体曾报道瑞幸咖啡将在北京关闭80多家门店。此后，瑞幸咖啡回应称确实在进行正常的门店优化，对个别效益不好或客户覆盖重合的门店进行“关停并转”，但瑞幸咖啡将持续新开门店，公司一切运营正常。
联商网高级顾问团成员王国平告诉《国际金融报》记者，当前瑞幸咖啡的退市一事并没有敲定，只是接到通知，瑞幸有抗辩机会。在他看来，瑞幸实体与资本市场是两个平行市场，消费市场对于瑞幸并不抵触，也没有出现可以很好替代瑞幸的品牌。瑞幸出现退市风险，甚至还有可能引发消费者一定的支持。
不过王国平也指出，未来，瑞幸咖啡的扩张模式将会改变。“需要靠自身运营滚动扩张，从以往的资金推动型转向运营推动型。”他指出，咖啡是暴利行业，传统咖啡店是装修成本过高，瑞幸是后台成本高。但当瑞幸扩张到一定程度，其后台成本就会被不断稀释。“现在瑞幸已经达到一定规模，不像早期受规模限制那样大。只要不断满足消费者需求，瑞幸可以独立存活。”
那么，存活下来的瑞幸还能继续“烧钱”向消费者送福利吗？如果没了补贴，消费者还会继续选择瑞幸吗？
“在原材料、租金、配送、人工、后台五大块成本中，原材料是不能动的；前台人工是动不了，后台人工可优化；租金目前处于可谈状态，甚至会因疫情出现下调；配送环节，消费者可自提；后台需要规模化，（瑞幸）现在已经比早期降低非常多。另一块是融资成本，没有高速扩张，新门店及店内设备投入基本省掉，后台设备投入也相应省掉。咖啡是现金流行业，没有赊账等问题。前期融资能够逐步化解掉的话，成本是可控的。”对此，王国平这样表示。
他指出，但从业务经营层面来看，对于平台化企业来说，从咖啡逐步向其它品类扩散，只要跑得够快，还是会成为市场的有力竞争者。
记者 马云飞 王敏杰