疫情中的腾讯（00700.HK），B端一次演习，C端双重惊喜

万众瞩目的港股之王腾讯在今日收盘后发布了2020年一季报。

对于资本市场而言，这是一份令人“欣然收货”的财报。营收来看，今年一季度收入1080亿元，同比增26%；净利润（Non-IFRS）270.79亿，同比增长29%，超出市场预期。（彭博预期为256亿元，non-IFRS）

股价来看，本周一腾讯放量大涨4个点，以143亿港元的成交额，一举突破今年1月和2月的高位阻力（410~420），收于435港元/股。

随后两天，股价在高位震荡徘徊等待，今日盘中上坡438港元，尾盘逐渐回落。事实上，腾讯的股价已经突破了2018年6月的局部高位，而技术形态上看，多头排列已经形成，有望重回上升通道。

但是，在我看来，腾讯股价在本周内突破阻力，所反映出的意义，绝不止财报数据上所体现出来的这些因素。

今年一季度突如其来的新冠肺炎疫情，对于腾讯的To B业务，是一次难得的真枪实弹的演习；而对于To C业务，更像是把熟悉的食材、烧出不同的口感。同时，B和C的双轮驱动的模式日渐成熟。总而言之，腾讯经受住了疫情考验，交上了一份超预期的答卷。

下面先从To B业务说起。

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To B业务的实弹演习

2019年12月，腾讯上线了一款线上会议应用——腾讯会议。在当时视频会议的行业格局，是一个Cicso老大哥，领着一个Zoom小弟弟，没人注意到腾讯旗下这新上的款产品。然而短短几个月后，腾讯会议这款App已经有很多企业在用。

人们用无心插柳来形容腾讯会议此次意外成功。但我认为，使得腾讯得以在此次疫情中意外获益的真正因素，其实是其多年以来在技术上的积累、在关键领域的卡位意识、以及依靠社交功能搭建起的互联网生态。腾讯会议也正是因为与微信可以无缝对接，才得到迅速推广。

事实上，腾讯会议只是腾讯在疫情之中抓住机遇，逆势增长的案例之一。除了腾讯会议之外，此次疫情期间云办公的应用程序还有企业微信、腾讯文档。随后还研发了腾讯会议的国际版VooVMeeting，对阵Zoom和Cicso。

此外，值得一提的是，今年3月，联合国宣布，腾讯作为全球合作伙伴，为联合国成立75周年提供全面技术解决方案，并将通过腾讯会议、企业微信、腾讯同传在线举办数千场会议活动。这既是对腾讯To B能力的一种认可，也是更高层次的挑战。

除了云办公App，基于微信生态内部的微信小程序，在疫情期间则得到了更加广泛的应用。线上教育、数字化零售、生活服务、以及政府服务等众多方面，打造了知名度，形成了用户惯性和粘性。

例如在线上教育方面，也输出了许多不同形态的产品和应用。现在，QQ家校群已成为主流的网上学习平台，每日为数千万师生及家长提供服务。教师也可利用有关小程序对QQ群组工具栏进行个性化配置，例如加入在线测验及作业收集工具，从而更高效地管理在线课堂。

消费和零售方面，对于此次受疫情冲击巨大的零售企业，微信小程序则为他们提供了线上化转型的平台。由于小程序和企业微信、支付等产品的无缝衔接，于是形成了“导购-选购-消费-支付-配送”的商业闭环。

而消费者这边，凭借对消费者及商户的广泛覆盖，腾讯帮助地方政府及商户派发电子消费券，提高效率，促进消费复苏。在疫情期间，微信小程序用户迅速增长，日活跃账户数超过4亿。

过去人们常说腾讯是一家没有To B基因的公司，此次在疫情的考验之下，腾讯交上了一份优异成绩，意味着B端业务终于走出稚嫩、走向成熟。

这样，在To C市场空间逐渐饱和的背景之下，To B业务为腾讯打开了新的增长空间。其实，C虽然竞争激烈，但这次财报仍然有亮点。

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To C业务，基本盘的意外惊喜

先说一个惊喜。今年一季度，腾讯的微信日活用户数量较2019年底增加了4000万，总数超过12亿。

过去，微信的日活曾经在11亿横盘许多年，现在一举突破12亿，百尺竿头更进一步，一方面是人们隔离在家时间有闲导致的，但也说明了微信生态自发生长的深厚的生命力。

腾讯的C端业务，主要可以按网络游戏、文化娱乐、电商购物、消费支付、投资理财等几块去划分。C端是腾讯的基本盘，在此次疫情期间，C端为腾讯的业绩提供稳固的大后方。

疫情期间，人们对文化娱乐的需求有所增加，满足这方面需求，使得腾讯在文娱方面的表现较为突出。例如，视频服务会员数同比增长26%至1.12亿，音乐服务会员数同比增长50%至4,300万。

腾讯向来在长视频方面有较深的积累，但短视频相对薄弱。事实上，短视频介于社交和文娱之间，近年来成为内容领域增长较快的一个新风口。

今年1月的微信公开课上，微信掌门人张小龙先生提出了微信的几点变革，其中包括开放“视频号”的灰度测试。此次疫情期间，越来越多的人收到了测试邀请；而腾讯也同时加强了短视频的内容，使微视、新闻信息流平台及小程序的用户流量以及短视频浏览量均有所提升。

目前，据披露短视频的算法还在进行学习迭代，并未完全开放；但可以看出腾讯对于短内容这个风口的决心。也可以感知到，C端虽然是一个趋近饱和的市场，但新的增长点仍然会冒出来，而腾讯与头条、抖音快手一系列短视频软件的争夺，仍在进行。

此次腾讯的财报中，广告业务的表现非常亮眼。在我看来，本季度广告业务的超预期表现，也是与腾讯在C端的深厚生态，及“微信+小程序”分不开的。具体解释是这样的：

疫情期间，许多传统零售企业采取线上化转型，包括直播带货。这样，在微信的体系内部，就形成了“微信好友-微信群-企业微信-小程序下单支付-配送-强化好友”这样具有增益的良性闭环。而这个闭环使得原先与微信生态比较疏离的广告业务，忽然有了应用场景；这也增加了广告内容的针对性和活力。

对于广告主来讲，由于需要线上展业，所以愿意增加线上的广告投放，那么微信强大的流量与用户基数，以及微信生态内部可以实现的销售闭环，就比其他竞品显得有竞争力了。对于用户而言，反正消费也是要在线上进行的，而微信又是每天必须要用n个小时的软件，那么在这上面看到的广告，也增加了观看广告的意愿。

这样天时地利人和，最终结果就体现在了腾讯广告业务的业绩上。2020年一季度腾讯广告收入同比增长177.13亿元，增幅32%；其中社交及其他广告同比增速高达47%！且同比增速较上一个季度有所提速。这不仅超预期，而且超过行业均值。

疫情期间，微信+小程序的生态体系对C端新零售线上化转型带来的助力效应，意外地使广告业务获得了新的增长潜力。

今年广告业务的这份成绩，使得腾讯与头条在广告上激烈的竞争中，扳回一局。这可谓是此次To C业务的又一个惊喜。

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腾讯何时重拾增长逻辑？

人们记得2018年那次腾讯下跌，股价跌幅接近一半，而估值也从60倍杀到不剩30倍。这是对其估值逻辑的质疑所导致的。

今时今日，同样的问题依然在广大投资者心中萦绕：腾讯能否重回增长逻辑？

2018年腾讯下跌，使得其估值范围从历史上维持多年的习惯性高估，变为为期两年的持续性低估。

如果我们回顾腾讯近10年的收入增速，也是清晰地看出，虽然收入增长呈现出几何级数的状态，但增速在持续放缓，从2008年的接近90%，降到2019年的20%左右。

过去，曾经有人提出过三年一循环的“估值拉动-盈利驱动”周期。

在腾讯上市的历史上，出现过三轮明显的估值拉动周期，分别出现在2009/10年、2012/13年、以及2016/17年。从上面的图中可以看到，2012和2016、2017这些年份，都出现了增速回升的现象。这都是业务创新上的重大突破所带来的新的增长点。

最近，腾讯在2018年9月进行了组织结构调整，确立了未来20年“发展产业互联网”的发展方向。今年一季度，腾讯的产业互联网业务正在拜托稚嫩，走向成熟。

从这一轮的财报中，我们看到腾讯的许多业务从横盘的状态中找到了新的增长点，正如前面分析到的广告、短视频、小程序这些、以及更大尺度上的To C和To B双轮联动。这其实也是一个量变的积累引发质变的过程。

如果套用三年循环的周期理论来看，到了今年，腾讯又临近到了估值拉动的时刻。从近期股价股价表现中，也能隐约感觉到，有些人已经开始下注腾讯了。