广汇汽车(600297.SH)：12亿投资成谜，巨额商誉与高企负债压身

作者 格隆汇 熊大

数据支持 勾股大数据

广汇集团旗下的广汇汽车，是国内最大的汽车经销商上市公司。广汇汽车的话事人，是新疆首富孙广信，孙老板掌舵的广汇集团，除广汇汽车外，还有广汇能源和广汇物流两家A股上市公司。

自2015年成功借壳美罗药业上市以来，广汇汽车的对外扩张就相当凶猛。从2015年至2019年，广汇汽车4S门店数量从498家增长到782家，资产总额从758.11亿上升到1,420.80亿，而广汇汽车国内最大汽车经销商的霸主地位，与其持续地跑马圈地不无关系。

然而，一路高歌猛进也难保业绩长青，作为汽车经销商龙头，广汇汽车早已跌下神坛，神话不再。2018年，广汇汽车归母净利润自借壳后首现年度负增长，同比下滑11.91%。

2020年4月28日晚间，广汇汽车发布19年年报及2020一季报，19年归母净利润同比下降16.58%，2020年一季度归母净利润更是亏损近4亿，这也是广汇汽车自借壳以来首现季度亏损。

受国内汽车行业景气度的影响，国内第一大的汽车经销商也不能独善其身。不过，在翻看广汇汽车的财报时，我们发现，广汇汽车自身财报也存在一些问题。

下面，我们就来撸下广汇汽车的财报。

01

上海爱卡12亿的投资谜题

上海爱卡投资中心（有限合伙）（以下简称"上海爱卡"）是专项用于收购爱卡汽车网的股权投资基金，主要通过旗下的子公司塞纳德（北京）信息技术有限公司运营爱卡汽车网相关资产。

广汇汽车对上海爱卡的投资，最早可追溯至五年前。

2015年12月，广汇汽车发布对外投资公告，以1.38亿收购自然人殷小亮所持上海爱卡6%的合伙份额，也就是说，上海爱卡此时的估值约为23.00亿，这项投资在2016年计入了以成本计量的"可供出售金额资产"项目，当年未产生任何损益。

2017年10月，广汇汽车再以3.9675亿收购殷小亮持有的上海爱卡13.80%的合伙份额，按成交价测算，这时上海爱卡估值约为28.75亿。

2018年2月，广汇汽车又再发布收购上海爱卡的公告，以6.86亿收购广汇集团、殷小亮持有的上海爱卡23.6783%合伙份额，其中6.55亿收购广汇集团持有上海爱卡22.6087%合伙份额构成关联交易，按交易价估算，此时上海爱卡的估值约为28.98亿元。

2018年第三次增持后，由于达到重大影响（持股比例从19.80%增加到43.48%），根据企业会计准则，广汇汽车对上海爱卡的投资由"可供出售金融资产"转换为权益下的"长期股权投资"核算，随后在2018年年报中，广汇汽车对上海爱卡就计提了1.99亿的商誉减值，当年同时还对这项投资确认了负的4,101.59万元投资收益。

2019年年报，广汇汽车对上海爱卡确认了3,058.03万元的投资收益。

以上，通过三次分步的股权收购，广汇汽车累计耗资12.21亿取得了上海爱卡共计43.48%的股权。

可以看到，尽管上海爱卡的估值在广汇汽车每一次出手时都有所增加，而在2018年广汇汽车以6.86亿拿下23.6783%股权后，当年就对上海爱卡计提近2亿的商誉减值，这是不是很奇怪？

综合看，在四年时间（2016-2019年）里，累计花费了广汇汽车12.21亿取得的上海爱卡43.48%的股权，使广汇汽车的税前利润减少了约2.09亿（商誉减值及18、19年投资收益合计数）。

我们发现，在对上海爱卡的投资中，每次都出现了交易对手自然人殷小亮，而殷小亮与广汇集团有诸多交集。

下面来具体分析。

新疆红淖三铁路有限公司是广汇集团旗下另一上市公司广汇能源持股76.58%的控股子公司。工商信息显示，新疆华通股权投资有限合伙企业（以下简称"新疆华通"）持有新疆红淖三铁路有限公司12.50%的股权，其大股东是殷小亮，新疆华通还间接持有广汇集团另一上市公司广汇物流9.77%的股权，此外，它与广汇汽车共同参股了新疆广汇车联网投资管理有限公司。

工商信息变更记录显示，殷小亮、广汇汽车的法定代表人李建平都曾担任过新疆华通的法定代表人。

我们还发现一个比较有意思的事情：

2015年广汇汽车借壳美罗药业上市时，曾募集配套资金21.82亿用于收购汇通信诚租赁有限公司16.67%的股权（之后对汇通信诚的持股比例由83.33%升至100%），而当时的交易对手是同和云瑞，同和云瑞的普通合伙人是新金域，殷小亮当时持有新金域40%的股权。

2016年广汇集团旗下的亚中物流（广汇物流）借壳ST兴业上市时，曾向西安龙达发行625.32万股股票，而新疆华通当时持有西安龙达99.996%的股权，殷小亮作为有限合伙人持有新疆华通99.7178%的股权。

虽然小亮同学跟广汇集团确实特别的有缘，但我们分析只能到这里了，只能说：缘分这东西就是奇妙。

02

巨额商誉--业绩的"达摩克利斯之剑"

商誉一般形成于并购活动，而广汇汽车的成长路，也是开疆拓土的并购路。

以下列举广汇汽车最近几年几个大的并购：

2016年，以逾百亿港元完成对广汇宝信75%股权；

2016年，以收购价格区间11.2亿元至17.6亿元收购尊荣亿方集团大连投资有限公司100%的股权（主要包括9家捷豹路虎及9家沃尔沃），以10.062亿元收购鹏峰集团100%股权（主要包括17家4S店）；

2017年，以不超9亿元的价格收购温州开元集团6家汽车销售公司（主要包括6家4S店、3家维修站、1家城市展厅）；

2018年，以6.19亿元收购上海众国宝泓等4家公司100%股权（主要包括3家4S店,1家二手车中心）；

2018年，以12.53亿元收购庞大集团旗下5家奔驰品牌4S店。

广汇汽车的激进并购，可以从广汇汽车历年商誉变化得到印证：

在不断买买买的过程中，广汇汽车商誉的账面价值已从15年末的75.68亿增长到19年末的188.82亿。截至2019年12月31日，其商誉账面价值约占总资产的13.29%，是净资产的四成多。其中最大的一笔商誉，来自2016年成功收购港股上市公司广汇宝信，这笔收购买进了高达56.92亿的商誉。

在广汇汽车归母净利润最近两年持续同比下滑，最新一季度亏损近4亿，最大子公司广汇宝信的总市值跌至26.67亿港币的背景下（截至2020年4月29日收盘价），从19年年报看，广汇汽车只对北方区域计提了1.75亿商誉减值，而广汇汽车这把高达188.82亿的商誉"达摩克利斯之剑"，已成为悬在广汇汽车业绩上的一把寒光闪闪的重剑。

03

负债率高企，短期偿债压力大

从财报看，广汇汽车的负债率高企，同时还面临着很大的短期偿债压力。

2017-2019年，广汇汽车的资产负债率分别为67.29%、67.36%、68.49%，资产负债率在高位中爬升。

对比同行，虽然兄弟几个的资产负债率半斤八两，都处在较高的位置，但像中升控股、国机汽车、永达汽车、正通汽车这几个小弟可没那么大的商誉，如果剔除虚拟资产商誉，广汇汽车的资产负债率将高达79%，力压同行。

更迫在眉睫的风险，是广汇汽车目前的短期有息负债。

广汇汽车的短期有息负债在2019年底高达973.15亿元，其中短期借款220.28亿元，一年内到期的非流动负债178.25亿元（注：2019年资产负债表上"一年内到期的非流动负债"项目主要是1年内到期的长期借款、债券等有息负债，有不到1千万递延收益），占到负债总额的约四成，到了2020年3月底，短期有息负债更占到负债总额的一半以上。

在货币资金方面，截至2019年底，广汇汽车250.70亿货币资金中有175.75亿是受限的，而现金流量表中"现金及现金等价物"仅有81.80亿，这部分是可以随时动用的现金，短期有息负债与现金及现金等价物两者之间的资金缺口达到了316.74亿，到了2020年一季度末则达到了348.11亿元。

所以，巨大的短期偿债压力，是广汇汽车的另一大风险。

04

结束语

在行业第一的光环下，广汇汽车这家车市巨无霸的市值已经剩下不到300亿。

而除了以上提到的几个问题，广汇汽车控股股东目前的股票质押率并不低，重要股东一季度纷纷减持。

此外，广汇汽车的在职员工总数出现了较大幅度的减少，从18年的50,490人下降到46,195人，在19年营业网点、营收总额并未下降的情况下，也让人对员工人数与业务规模的匹配产生疑问。