康宁医院(2120.HK)：医保控费下，营业收入持续增长

2019年，国家医疗保障局实施一系列医保控费改革措施，包括药品4+7带量采购试点和医保支付方式改革等，导致大多数医院毛利下滑。面对医保控费的挑战，康宁医院通过扩增医院规模、信息化提升、加强人才储备、积极开展互联网医疗业务和拓展非医保业务等一系列方式，实现了公司在2019年营收的持续增长。

3月30日，康宁医院(2120.HK)公布2019年度全年业绩。报告期内，公司实现营业收入8.61亿元人民币(单位下同)，同比增长15.38%；归属于公司股东的净利润5728.9万元；基本每股收益0.78元。

一、毛利承压下，营收同比增长15.38%

我们在康宁医院发布2019年半年报时就提出“医保控费短期毛利承压，看好公司长期价值”的观点。2019年下半年康宁医院业绩增长和我们预测的一样，明显强于上半年。在维持营业收入增长的同时，康宁医院下半年的住院平均每床日总开支回升，半年度收入环比增长20.3%。并且2020年第一季度在疫情的影响下，财务数据明显强于2019年同期，再次印证了我们的观点。

具体来看，2019年康宁医院的自有医院住院床日数和门诊收入分别实现了23.8%和22.5%的增长。但由于住院平均每床日总开支较2018年减少了10.7%，导致整个集团的自有医院的收入只增长了12.3%，并且康宁医院的自有医院毛利较2018年减少24.4%。

图表一：康宁医院住院业务数据

数据来源：公司年报， 格隆汇整理

图表二：康宁医院门诊业务数据

数据来源：公司年报， 格隆汇整理

我们认为其原因主要来自四个方面。

康宁医院的自有新医院还处于孵化期，床位使用率还在爬升的过程中。虽然自有医院产生的影响会对目前财务数据造成拖累，但是未来自有医院业务成熟之后会带来客观的收益。

公司根据医保付费方式改革进行内部医疗服务结构调整，调整的过程中会产生必要的开支，该过程是对政策风险的释放。

公司医疗机构网络扩大带来的雇员福利及开支大幅上升。雇员福利提升有利于保有公司人才，避免专业医务人才短缺的风险。中国法律法规要求医疗机构需维持一定数量的医务人员，随着公司医疗机构数量增加，如果无法招募或保持充足的医务人员，则难以为患者提供理想的医疗服务，会对经营业绩产生不利影响。

药品控费导致药品销售价格下降，这也是住院平均每床日总开支下降的主要原因。

这四个方面导致康宁医院在业绩增长的情况下，现阶段利润不太理想，但是这些影响都是短期的，自有新医院和服务结构调整是公司为了未来的稳健发展，牺牲短期利润而谋求长期利益的战略手段。而雇员福利开支的上升和药品控费也是目前潜在风险的释放，以短期的毛利下降换取公司长期发展的稳定性。

2020年4月2日，康宁医院发布第一季度的部分运营数据及指标。毛利率较高的住院平均每床日治疗和一般医疗服务开支和门诊均次治疗和一般医疗服务开支分别上升4.8%和15.6%，而毛利较低的住院平均每床日药品销售开支和门诊均次药品销售开支分别下降15.0%和10.2%，住院平均每床日总开支再度回升，较同期增长1.4%。这即顺应了医保改革“降药价、提服务”的目标，也印证了公司通过结构化调整提升总体毛利空间策略的可行性。如果药品控费造成的毛利压力在公司的积极应对下逐步释放，2019年的业绩拖累有望在2020年快速出现松动，未来的毛利和盈利情况极大可能出现跳跃式提升。

图表三：康宁医院2020年一季度业务数据

数据来源：公司公告， 格隆汇整理

二、三架马车：医院规模、信息化和人才储备齐头并进

1.、医院规模扩大，业务发展步入正轨

截至2019年12月31日，康宁医院的自有医院由2018年12月31日的18家增至21家，运营床位数由2018年12月31日的5140张增至6073张。另外还拥有两家参股医院，通过陕西善达医院股份有限公司参股的医院有5家，提供管理咨询服务的医院有5家，公司整个体系一共管理33家医院。

2018年开业的杭州怡宁医院、台州康宁医院和路桥慈宁医院以及控股式并购的温岭南方医院、南京怡宁医院、冠县怡宁医院和菏泽怡宁医院业务发展已步入正轨。公司成熟医院业务发展平稳，平阳康宁医院和老年医院的服务量较去年同期增长较快。

2019年下半年，苍南康宁医院搬迁至新大楼并投入营运，新增300张床位，青田康宁医院、永嘉康宁医院已在实施新院区迁建工程，预计将新增500张床位。

2、信息化水平进一步提升

2019年，康宁医院初步实现了精神专科医院一系列核心系统的自主研发和自有版权，并正式对外销售。此外，公司还与加拿大专家共建海外院士工作站，致力于开展人工智能领域研究和医学临床教育的合作。

未来，康宁医院计划借助中国政府鼓励社会资本设立医疗机构的有利环境，落实及完善若干中长期战略布局，在持续扩大医疗机构网络并加强本集团市场地位的同时，加强科学研究、人才培养及信息化建设，以提升旗下医疗机构的服务水平。

3、充分的人才储备

五年以前，康宁医院注意到中国精神科医学人才的紧缺，公司为应对精神科人材紧缺，实施了两类人才策略。

第一类是公司通过与温州医科大学共同合作，打造出人才培养计划进行委托培养。学生在入学前就跟康宁医院签毕业后的入职协议，目前，签订委托培养的学生共有90位，去年已经有30位毕业入职，目前学校中还有60位即将毕业，分别处于大四和大五阶段。

另外一类储备人才来自于公司2016年成立的精神医学学院，该精神医学学院面对全社会招生。目前，在校的学生有400多名本科生以及30多名研究生。虽然学院中的学生没有跟康宁医院签署毕业后入职协议，但是，由于公司跟学生建立了较好的联系，并且康宁医院在精神科医学领域拥有的优势地位，学生就职公司的意愿较高，公司未来能够从中选拔出一些优秀的人才。

三、新环境下进行的自我优化

1、疫情期间互联网医院业务发展迅速

疫情对公司互联网业务的发展起到了很大推动作用，去年六月康宁医院拿到的互联网医院牌照在疫情期间发挥了很大作用，到目前为止，公司跟互联网平台的合作方式主要有三类。

第一类是跟其他互联网平台合作，例如和微医集团的合作。康宁医院通过把医院医生纳入平台，提供收费的心理咨询和服务。

第二类是和药品电商平台的合作，例如天猫医药馆，通过入驻到康宁医院的互联网医院，由互联网医院的医生开具处方，然后通过处方在天猫医药馆购买药物，康宁医院在这个过程中收取适当的问诊费。

第三类是跟专科互联网医院品牌合作，主要是精神类互联网医院，例如好心晴，好心晴是中国目前互联网精神专科的头部平台，在平台开出处方以后，处方流转到公司的实体药店，公司通过给患者配药，赚取药品的收入和毛利。

目前，湖北省已经为微医集团和平安好医生开通了互联网诊疗的医保定点报销。从趋势来看，国家会加快推进互联网诊疗的医保定点报销，据悉，浙江省正在逐步推进该政策，康宁医院也为此做好了准备。公司的云医院项目是医院的互联网诊疗部分，本身就属于医保报销的范围。在疫情期间医院的门诊量相比其他的专科医院减少较小，就是得益于云医院。未来，康宁医院计划申请一个独立于温州康宁之外的互联网医疗服务平台，进一步发展公司互联网医疗项目。

2、积极拓展非医保业务

康宁医院通过成立品牌部，发展轻症业务及睡眠业务，开展咨询热线的方式，致力于综合性地打造自己的品牌。目前，在中国大陆的精神科领域，特别是在浙江，康宁医院的精神科品牌，已经超越很多的公立医院。

公司希望通过自己的品牌技术在社会上影响力的不断提升，带动公司拓展非医保业务。例如北京怡宁医院，主要着力开展VIP业务，一般来说，VIP客户的经济能力都比较好，客户质量较高，带来的利润也优于普通客户。这些VIP患者对康宁医院的选择，会成为未来的一个重要增长引擎。

图表四：北京怡宁医院

数据来源：公司新闻， 格隆汇整理

四、小结

短期的利润下滑确实会对康宁医院造成影响，但是我们更应该看到它的长期价值。国家医保改革的目标并不是要让医保的总费用降下来，而是要对医保的结构进行调整，随着结构化调整的深入，医院对内部进行自我优化，毛利率终会恢复到正常水平，公司管理层预测未来能够维持在25%以上。

就长期来看，康宁医院作为中国民营精神科专科医院的龙头，营业收入也保持持续的增长，基本面稳健，未来依旧有巨大的增长潜力。