新基建，老玩家

最近一段时间，基建股开始悄悄发力。

毕竟疫情全球蔓延，目前的形势已经远超过当年的非典，政策发力基建对冲风险的意愿度也越来越高。

于是最近火了三个字：新基建。

什么是新基建呢？

官宣的是七大产业：特高压、新能源汽车充电桩、5G基站建设、大数据中心、人工智能、工业互联网和城际高速铁路和城际轨道交通。

细扒来看，受益的不就是君临一直在重点关注的那些科技股龙头嘛！

很多投资者于是嘀咕：这些科技股龙头估值动不动就上百的市盈率，真的下不去手啊……

好吧，那咱们今天坐下来，喝杯茶，聊聊老基建。

君临认为，这一波政策发力，新基建、老基建都有机会，接下来的A股，很可能是新老基建板块轮动，螺旋式上升的一个过程。

新基建太贵了，资金就会往老基建上扎堆，老基建涨上来了，资金又会往新基建抱团。

把握好节奏，完全可以“一鱼两吃”。

那么老基建买什么呢？

钢铁、水泥。我们今天先聊聊钢铁。

而在钢铁股中，有一家公司，不仅是老基建的王者，还是新基建中的隐形大佬。

1

众所周知，钢铁行业是经济发展的重要支柱产业，是各种工业生产、建筑业的基础性原材料。

在我们建国早期，国家非常重视钢铁的作用，曾经有过全民“大炼钢铁”的壮举。当时的舆论环境是“钢铁工业是整个工业的基础，是整个工业的纲，是整个工业的元帅。”其他部门“停车让路，让钢铁元帅升帐”。

发展经济、提高人民生活水平没有任何问题，但过于着急以及引发的狂热情绪却起到了反面效果。好在，这个错误并没有持续太久。

改革开放后，我国的经济活力被激活，钢产量快速增长。

从1996年起我国成为了世界钢产量第一的国家。目前我国钢铁产能占世界全部产能的50%，是名副其实的钢铁生产第一大国。

今天我们的城市高楼林立、路上车水马龙，离不开钢铁的充足供应。钢铁是国民经济的骨骼，这个比喻在我国的发展历程中得到了充分的体现。

钢铁的作用毋庸置疑，但钢铁公司却越来越不受待见。重资产、高污染、没技术含量、产能过剩等等、一系列的黑帽子扣在钢铁行业的头上。

当初爱人家的时候还是小甜甜，几亿人一起捧着人家；现在够用了翻脸就成牛魔王了吗？钢铁行业真是命运多舛啊。

不过，资本市场上有一句话，别人恐慌的时候我贪婪。芒格也说过，invert,always invert。

现在钢铁行业倒是没啥恐慌情绪，但厌恶鄙视的情绪还是很浓厚的，而这些消极情绪造成的结果——股票持续下跌——和恐慌情绪没有区别。

看看钢铁行业指数，还真是破鼓万人捶，一波更比一波低。

再随便选另一个这两年被声讨的行业——房地产行业

尽管最近两年表现不佳，但拉长看，历史走势仍然比钢铁行业好太多。

再看一个常常拉出和钢铁行业对比的水泥建材行业。同样比钢铁情况好很多。

说好的钢铁是骨骼呢？这走势，看上去像是骨头被打断了一样。

行业走势这么差，那行业内的公司都不值得投资吗？

显然不是，比如中信特钢，最近几年的走势是这样的：

走势也不算差嘛。

不过，我们今天不聊中信特钢，因为中信特钢的产品科技含量高于一般的钢材，被部分投资者视为科技股。

我们今天聊聊最纯正的钢铁股——宝钢股份。

2

宝钢，是伴随着改革开放的历程建立起来的。

1977 年，中国冶金部决定在上海建设宝山钢铁总厂。

1978 年，中技公司和日本的 JFE、朝阳贸易株式会社、三一企业株式会社签订协议和合同，JFE 等成为上海宝山钢铁总厂的主要设备供应商。

1985 年，一期工程建成投产；1991年，二期工程建成投产；1993 年，一、二期工程全面达产；2000 年，三期工程建成投产。

1992 年，国家计划委员会、国家经济体制改革委员会、国务院生产办公室核准以上海宝山钢铁总厂为核心企业组建企业集团，次年，宝山钢铁（集团）公司成立。

1998 年，以宝山钢铁（集团）公司为主，吸收上海冶金控股（集团）公司、上海梅山（集团）有限公司，在联合重组基础上成立上海宝钢集团公司。

组建后，宝钢集团对上海钢铁工业实施战略重组，加大结构调整和产业升级步伐，在汽车用钢、石油管、造船板、不锈钢、高效建材和电磁钢等六大类产品上，形成国内规模最大、产品档次较高的钢铁精品生产基地。

2000年宝钢股份正式登陆资本市场。

君临曾经介绍过不少白手起家的民营企业，都是在激烈的市场竞争中成长起来的。投资者们对企业的发展历程也很感兴趣。

但宝钢这个共和国和隔壁欧吉桑一起照料大的孩子，成长历程就是这么枯燥无聊。

尽管也经历过初期选址、资本来源、技术学习等问题的争议，但相比一出生就要在市场中厮杀的中小民企，宝钢显然是幸福的。

宝钢也没有辜负大家的期待。

经过多年发展，目前宝钢已经形成上海宝山、南京梅山、湛江东山、武汉青山四大生产基地，四大基地均拥有完整的炼焦、烧结、炼铁、炼钢、轧钢流程。

公司产品以板材为主，覆盖多个下游。公司产品包括热轧（热轧卷板、热轧酸洗）、普冷、镀锌、彩涂板等，以板材产品为主。

我们注意到，公司的产品介绍中提到，宝钢以板材为主。

在这里做一个简单的科普。钢材的制成品，包括螺纹钢、线材、中厚板、冷热轧板卷等。

应用的领域也有区别。比如：螺纹钢主要用于建筑领域，受益于基建。而宝钢的板材则主要应用于制造业领域。

3

对于钢企来说，在钢价高企而矿石便宜的时期，盈利能力最出色。反之大面积亏损时，往往是钢价低迷而铁矿石成本难以下降的时候。

计算钢企的利润就是小学算术题。

但是难点在于，钢价和矿石价格的未来走势难以判断。小学算术题升级成了玄学题。

周期行业的投资者，看到K线图，都有一个精准抄底逃顶的梦想，但现实中却是困难重重。

有个笑话说，100个经济学家对经济前景有101种判断。

宏观周期切换的时候，很少有人能够做出准确的预测，更不用说连续的准确预测。投资者的情绪总是在悲观的时候更悲观，乐观的时候更乐观。

君临认为，个人投资者面对这种连最专业的专业人士都无法准确预测的问题，不如放弃预测。

做事，切忌以己之短攻彼之长。

那么个人投资者的优势是什么？

个人投资者对自己的资金有绝对的掌控权，不用像基金经理一样面对客户申购赎回带来的压力，也不用面对公司对收益和回撤的考核。

因此，个人投资者既可以在买入前耐心等待合理的价格区间，也可以忍受大幅回撤或多年不变的股价。

这里君临要插一句，君临并非鼓励个人投资者买入以后傻傻不动，而是说基于基本面分析的考量，个人投资者缺乏预测股价的能力，因此放弃不擅长的事情。

对非周期股来说，如果基本面没有发生改变，只是因为情绪的变化使得股价大幅波动，股神自然可以高抛低吸完美赚取差价，但大多数水平一般的投资者可能坐稳屁股是更好的选择。

对周期股来说，自觉有能力准确判断周期能力的人当然可以高抛低吸，但大多数人设立一个可行的止盈线，然后严格执行最好。

至于买入，我们更是可以安心等待。等到所有人都弃之如履，等到连初入股市的大妈们都看不上的时候，我们就可以考虑出手了。——这是投资者情绪层面的考量。

估值层面的考量，周期股投资领域有一句流传甚广的名言“买在高pe、低pb，卖在低pe高pb”。

不过，也有很多投资者通过历史数据证明这句话并非时时有效。

君临有一个不成熟的想法与大家分享。

买入当前业绩很差、股价持续下跌2-3年后的龙头公司并耐心等待。

这里面有几个要点。

第一，业绩很差且已经连续下滑三年。绝大多数情况下行业已经触及底部，即便没有出现反弹也很难再恶化，除非行业的存续基础被质疑。

比如：外星人赠送了我们小型核聚变技术，那么在能源角度来看，煤炭和石油就废掉了。好在，类似这样能断掉一个行业存续基础的事情少之又少，绝大多数时候我们不必担心。

为什么是连续下滑几年呢？

因为只有时间长，股价的涨跌才能说“大概率”反映出了基本面的变化。

如果只是几时、几天甚至几周几个月都不能这么说。这只能叫资本市场正常的股价波动。

而时间足够长，利空的消息在股价中被充分反应，跌无可跌的股价反映出一切常规利空，除非第二天外星人占领地球这样的意外事件发生，否则K线图他真的累了不想动了。

这时候，业绩即使不反转，也很难恶化。股价即使不反弹，也很难下跌。

不过，第一点更多的是考虑到安全性，确保我们不会出现大的亏损。那么盈利来源呢？

第二，龙头公司有安全垫。这个安全垫不仅是指自身在景气度高时积累的留存利润，更重要的是景气度低时中小企业的率先出局——残酷但真实。

中小企业在景气度高时一拥而入，吃了点肉成了小胖子，景气度下跌时就成了大秃鹫们最肥美的原料。龙头企业有充足的时间来争取更好的对价，贪婪的吸食着中小企业的腐肉。

听起来有些残忍，甚至，和国家鼓励中小企业发展的态度有些矛盾。

但是，这种重资产的周期性行业，本来就不是随便来个人就玩得转的。民营资本想进来，也必须是有实力的资本，能扛得住低谷才能有所收获。

伴随着中国经济的快速发展，确实也诞生了不少有实力的民营资本。这对扩张产能起到积极作用，但在经济增速放缓的时候，整个行业却陷入了产能过剩的艰难时刻。

也正是如此，政府选择介入行业，用有形的手来调整行业格局。

2013 年 10 月，国务院发布《关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》（国发〔2013〕41 号），要求各地区、各部门不得以任何名义、任何方式备案新增钢铁产能项目。

2016 年 2 月，国务院发布《关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》（国发〔2016〕6 号），要求从 2016 年开始用 3-5 年时间压减粗钢产能 1-1.5 亿吨。

据发改委，国内在 2016 年、2017 年、2018 年分别压减 6500、5500、3000 万吨粗钢产能，完全供给侧改革目标。据统计局，2017 年前10月出清 1.4 亿吨地条钢产能。

兼并重组将成为未来中国钢铁行业“重头戏”。2016 年 12 月，宝武合并组建宝武集团，中国钢铁行业 CR10 小幅改善；2017 年底，行业 CR10 达到 37%，距离 46 号文提出的2025 年 CR10 达到 60%-70%目标还有较大差距。

这些年的干预，加快了行业整合、低端产能出清的过程。即：即使没有政府干预，这个结局也是必然会出现的，但需要很长的时间。

而在经历了有形之手的推动以后，行业格局已经大为改善。

4

其实，上面两点不仅适用于钢铁行业，对其他周期性重资产行业也有一定的适用性。

我们前面所说的水泥行业，在供给侧改革的推动下，行业格局大为改善，而龙头海螺水泥已经成为近些年的明星股票。

在钢铁行业内，除了产能格局仍有待改善以外，在当前阶段，钢企还面临着其他一些“小”问题，也因此钢铁公司的股价表现相比水泥还要差不少。

好在，这些问题尽管阶段性的对行业整体形成压制，但长期来看，有利于进一步提高龙头企业的实力。

比如环保政策的打压。

猜猜看，谁有钱来更新设备、达到环保要求？

恰饭都困难的小钢企，哪里顾得上环保要求呢？冬天一片阴霾的华北，真的能顺利开工么？

除了环保问题外，钢铁行业还有一个特色问题——生产流程带来的成本差异。

钢铁行业生产流程分为长流程和短流程。长流程是以“高炉+转炉”为基本工艺，以铁矿石为主要原料的流程。短流程则以“电炉”炼钢，以废钢为主要原料。

长流程可以看做是钢铁生产的传统方式。而短流程是在炉中给石墨电极直接通电来熔化废钢。这种流程需要消耗大量的电力。

相比长流程，短流程生产钢铁的成本较高。

一是废钢成本高。据测算，废钢占短流程炼钢成本比例超过75%；同时长流程吸纳废钢量持续增长，部分企业高炉废钢比可达30％以上，使得废钢资源更加紧缺，价格居高不下。

2019年中，中国金属学会副理事长兼秘书长王新江的研究报告称，在目前市场情况下，当废钢价格在1600元/吨时，电炉钢才有竞争力，而目前废钢价在2300元/吨~2400元/吨。

二是用电成本高。电力成本占比6%~15％。根据调研，长三角地区平均电价达到0.7元/千瓦时，约为美国的2倍；云南地区平均电价为0.35元/千瓦时，区域间电价差异较大。

这两个原因导致我国的短流程占比较低，占比不足10%。而欧美发达国家的电炉钢占比很大，美国达到62%，欧盟达39%。

短流程的优点是污染比较小。在当前“青山绿水就是金山银山”的背景下，政府在政策上大力推进短流程的发展，即使短流程目前的盈利能力还较弱。

从环保的角度来看，短流程有一定优势。但作为投资者，我们更关注的是在符合基本的法律要求时，公司的盈利能力。

显然，现阶段长流程生产的钢铁相对来说有一定的竞争优势。尽管未来这种优势可能会逐渐抹平，但这个过程需要一定的时间。

也因此，有不少投资者认为短流程形成了长流程的安全垫，景气度下滑时，长流程有足够的缓冲空间。当然，也有投资者认为行业整体产能过剩，并不存在安全垫的说法。

这一点君临给大家列出来，供各位自行研判。

除此之外，钢铁的运输距离长、保存时间长、停产成本高等问题，应该也是钢铁投资者会注意到的问题。不少水泥投资者经常利用这几点来证明水泥比钢铁的优越性。

我们也要承认，这确实是钢铁行业固有的问题。但我们同样要注意，这个问题并非最近几年才存在的，生意模式的缺陷已经反应在市场给出的估值中了。

5

我们前面提到过，钢材有不同类型的产品，而这些产品的周期并不同步。

比如，过去几年，受益于地产表现不错，以螺纹钢为代表的钢材日子滋润，而制造业表现不佳，拖累了以板材为代表的钢材表现。

我们结合宝钢近年的报告来看。

乘用车是公司钢材产品重要应用场景。2017 年，公司汽车板销量 1225 万吨，占公司钢材销量 26%。公司可供乘用车使用的钢种包括普冷、电镀锌、热镀锌、先进高强钢及超高强钢，可应用于车身、底盘及座椅。

2018年，宝钢股份利润总额达到278.2亿元，保持了国内碳钢板材领导地位与国内行业最优业绩。公司硅钢产品销售规模已位居全球第一，汽车板销售规模也进入了全球前三，冷轧汽车板持续保持50%以上的国内市场份额。

2019年汽车等行业需求走弱，尤其是汽车市场受到政策调整、购买力疲软以及向轻量化和新能源汽车转型等因素影响，需求大幅下滑，市场呈现“长强板弱”的局面。

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可以看出，汽车市场对宝钢的影响非常大。公司已经将汽车市场疲软作为业绩表现不佳的主要因素。

除了汽车以外，宝钢的主要产品还被广泛应用于家电、石油化工、机械制造、能源交通等行业。已经形成汽车用钢、电工钢、能源与管线用钢、高等级薄板、镀锡板、高等级厚板产品等六大战略产品。

我们来看看宝钢的一些高科技产品。

2018年，公司为国内最大管径穿越纪录工程“量身定制”高钢级高强管线钢投入应用，成为国内首家掌握世界口径最大、管壁最厚、钢级最高管线钢生产技术，并实现大批量供货与工程实际应用钢企。

BMS1400耐磨蚀钢热轧板用于亚洲最大绞吸船“天鲲号”配套疏浚管线；超大型液化石油气船用460LF-TM钢打破低温钢被国外钢厂垄断的局面，实现低温船板全面国产化替代。

这两年核心资产的概念很火。不过资本市场的核心资产都是从股价表现来衡量的。真要谈所谓的大国重器、核心资产，恐怕还得是宝钢这样的企业。

通过高额的研发投入，宝钢的产品科技含量逐渐升级。

最近热炒的新基建里面，人工智能咱们不凑热闹了，什么特高压、充电桩之类的，离开了宝钢为代表的企业，也就只能在想象中存活了。

举个例子。

特高压直流输配电工程最关键的部件为直流换流变压器，而直流换流变压器最为核心的材料是取向硅钢。

2017年2月，宝钢股份拥有取向硅钢生产能力达到80万吨/年，终结了进口产品对我国特高压项目的资源约束。

世界首个±1100千伏工程“昌吉—古泉±1100千伏特高压直流输电工程”有46台直流换流变压器的铁芯材料采用了宝钢股份生产的高等级激光刻痕取向硅钢。

可以看出，宝钢还是很努力的。并没有像我们日常对国企的印象中那样不思进取、缺乏竞争力。

最近疫情肆虐，资本市场波动加大。但是在疫情结束后，为了圆满完成全面建设小康社会的目标，政府必然要加大刺激政策。

无论是所谓的新基建概念，还是乘用车消费，亦或是加快推进制造强国建设，都有利于宝钢的业绩表现。

即使宝钢的主要产品并不直接应用于基建，但基建所需的工程机械设备同样可以刺激宝钢的业绩。

这么看来，宝钢才是隐藏在背后的大佬啊。

宝钢当前的估值水平已经处于非常便宜的位置。投资者们所质疑的成长性、成本的波动、行业格局、产能过剩等等问题，已经在这个估值中反映出来。

换句话说，真要是成长空间广阔、成本可控、竞争格局利于宝钢、产能紧缺，估值早都看齐科技股了。还轮得到我们在这里挑三拣四？

叠加2019年业绩的下滑和2020年可预见的大规模刺激政策，宝钢的边际改善效用非常明显。

还有最重要的一点，宝钢的分红率已经在公司章程中明确规定为利润的50%。

显然宝钢对待投资者的态度是比较好的。在历史上，哪怕是钢铁行业惨淡的时刻，宝钢利润仍然为正，上市20年，年年有分红。

而投资者以现价买入，在2019年业绩大幅下滑的情况下也可以确保有5%以上的股息率。

如此，一个保守的投资者买入宝钢，既可以拿到超过银行理财的收益，又可以大胆为刺激政策梦想一把，岂不美哉？