中药老字号同仁堂科技，80亿的价格卖出了“白菜价”？

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六味地黄丸、牛黄解毒片、西黄丸、感冒清热颗粒、藿香正气水、安神补脑液这类产品都是老祖宗留下来的中药产品，可能有部分读者会讲，这些产品治病吗？

说实话，笔者也很怀疑，例如吃安神补脑液帮助睡眠可能还不如喝一瓶啤酒睡的踏实，但是，一定不要质疑此类公司的赚钱能力。

同仁堂科技（01666-HK）就是集以上中药产品于一身的公司。2010年至2018年这家公司的营业收入由15.79亿元（人民币，下同），增长至50.60亿元；净利润由1.98亿元，增长6.78亿元。营业收入和净利润均没有一年是下滑的，这组数据已经是非常棒了吧。

别急，我们再来看看公司的毛利率和净利率，毛利率一直稳定在48%至51%之间，非常稳定，净利率更是每年上涨，没有一年是下滑的，反映出公司在规模扩张的同时，成本稳定，费用也在持续优化。也从这种盈利数据可以看出，公司的产品定价能力是非常强的。

但是，2019年同仁堂科技似乎遇到了困境，净利润较上年同期下降了35%至40%，这是什么原因导致的呢？是公司经营的阶段性低谷还是公司核心竞争力没有了呢？

业绩回暖是大概率事件？

首先，我们来看看同仁堂科技经营业绩下滑的原因。其实在2018年公司的经营业绩就已经出现增长乏力了，营业收入和净利润均是微幅增长，公司指出下滑的主要原因是，药品监管趋严，行业竞争加剧所导致。另外，从结构看，公司主力产品的六味地黄系列、牛黄解毒系列、阿胶系列、西黄丸系列销售额均出现两位数下滑。阿胶的销量下滑，主要是由于整个行业遇到了低谷期，龙头公司产品不提价反而促销，导致行业内其他公司业绩普遍受到打压。

2019年公司净利润大幅下滑35%至40%，主要是因为原来的产能不足、新产能未能释放，加上药品生产质量管理规范再认证工作进行的慢，导致公司销售量下降，收入和净利润下滑。

从近两年公司业绩下滑的原因来看，公司主要是受外部因素影响，经营业绩才出现了下滑，而未来恢复增长是大概率事件。但是，毕竟公司近两年业绩出现下滑，那我们就不得不考虑核心竞争力的问题。那么，同仁堂科技的核心竞争力是什么？

医药企业的核心竞争力是研发，拥有疗效最好的药物？道理是这样的，但是中药公司真不是这样的。

2018年同仁堂科技的研发支出为2783.5万元，占当年收入的0.55%，而化药公司的研发投入普遍在10%以上，多的可以占当年营收的30%以上。另外，根据同仁堂科技过往多年的数据显示，研发投入占营业收入的比重都非常低，显然公司的核心竞争力对研发、创新的依赖非常低。

那么，同仁堂科技的核心竞争力是什么呢？

我们需要明确的是，真得了一些大病，吃同仁堂的产品是没有用的，而公司的产品主要作用是保健，另外，送礼也有一些市场，有点类似茅台的精神消费属性，所以品牌故事要讲好，这也是公司的核心竞争力，只要消费者相信，就愿意买单。

另外，中药也是中国的一种文化，是长远流传下来的，短期很难出现大的变化，但也要注意随着国民素质的提高，消费者对中药的态度发生变化。

80亿左右的市值已经卖到了“白菜价”？

最后，我们再来谈谈同仁堂科技的估值。

一般来讲，对于一家产品没出现问题，而业绩受一些不可控因素，短期陷入低谷的公司，内在价格是不会出现过多的变动。

但现实往往并不是这样，业绩的波动，会加大公司估值的波动，同仁堂科技也不例外。

随着同仁堂科技的净利润下滑，公司的市值已经跌至80亿人民币上下，对应公司2018年10.06亿的净利润，市盈率竟然只有约10倍，由于2019年公司净利润下滑了，对应的动态市盈率（TTM）也才不到13倍，市净率约1.4倍，都处于历史低位。

如果以上的数据难理解，笔者再给大家举一组数据，看看同仁堂科技的估值有多么低估。

开头我们也已经给读者看过同仁堂科技的盈利能力了，净利润率非常高，且稳步增长，也就意味着这家公司的财务结构非常健康，是不是如此呢？

截至2019年6月30日，同仁堂科技总资产102.26亿，其中账上的现金36.18亿、金融资产1.47亿、应收账款及票据11.26亿元，总计48.91亿元，这块的资产基本不会减值，而公司总负债合计只有26.65亿。

意味着投资者买入这家公司虽然付出了80亿元左右，但在不影响公司正常经营的前提下，30亿元的现金是可以还给股东的，实际投资者买入这家公司只花了50亿元。

50亿元买到了什么？72.26亿元的总资产，45.6亿元的净资产，投资者基本是以净资产的价格买下了中国领先的中药公司。

更重要的是，这家公司2018年1年还可以赚10亿元，2019年净利润在6亿元至6.5亿元，预计未来业绩会逐渐回升。

预计未来5年、6年公司赚50亿不是什么难事，意味着投资者5年、6年就可以收回投资的50亿成本，还收获了一家中国知名的中药企业。

从投资回报的角度来看，现在的同仁堂科技是具有了很高的安全边际。

作者：郑阿牛

编辑：利晴