出栏量大跌眼镜，牧原的神话今年能够延续吗？

作者：格隆汇 猪猪侠

数据支持：勾股大数据

牧原股份3月5日晚公布1-2月份生猪销售简报，公司共销售生猪139.5万头，实现销售收入46.24亿元。

看到这个远远低于预期的数据，作为一直关注牧原的投资者，我的内心里是有一丝担忧的——

去年超强的猪周期，猪价于11月份达到历史高点后，整个生猪板块进入回调期。市场一致预期认为，这轮猪周期跟以往一样该进入下行阶段了，生猪板块也是利多出尽。

但是春节后，生猪板块又强势崛起，市场仿佛经历了纠错的过程，一致地认为今年的猪价仍旧可以维持在高位，这轮猪周期比以往要拉长很久。

如果猪价维持在高位，那各大猪企的出栏量便是一个很重要的指标。

牧原在2020年的股权激励方案中，提出今年要实现1750-2000万头的出栏量目标。如果这个目标能够完成，并且猪价还能保持高位的话，就意味着牧原今年在股价上还有很大的想象力。

那么2020年猪价还能维持高位吗？牧原的出栏量目标能够完成吗？

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2020猪价还会维持高位

2018年8月史上最强的非洲猪瘟开始在国内扩散，大量生猪被扑杀，从而使此轮猪周期的上行周期比以往都更加猛烈，猪价在2019年11月份创下历史新高的42元/公斤。

很多人都有一个认知误区，就是猪肉涨价猪肉股就一定会涨。猪价高是建立在缺猪的基础上，如果因为猪瘟的影响企业的出栏量不断走低，导致企业的利润是不断下降的，这种情况应该是最杀估值的。

而当前猪股的主要矛盾是猪瘟让散养户无法继续养猪，原来盖个简易厂房，很低的投入就能将猪养好的时代已经过去了。在猪瘟的影响下，对养殖的防护投入和检测要求都是相当高的，这样散户养殖风险太高，进入的壁垒也很高，所以养殖的积极性不高。

非瘟疫苗近百年来一直没有得到实质性的研发进展，疫苗难产主要原因在于病毒大，表达蛋白多，很多蛋白的作用还处于研究空白。从该病毒的研发难度来看，预判未来一段时间内有效疫苗难以问世，中长期非瘟仍是判断猪周期的主要矛盾。

目前来看，即使今年不大规模爆发非洲猪瘟，由于产能的缺口太大，进口和国家冻肉投放总量上杯水车薪，猪肉的价格也依旧可以坚挺。

猪肉有一个常识是——10个月前（配种4个月+育肥6个月）的能繁母猪存栏，决定仔猪的基数；6个月生猪存栏，决定肥猪出栏的基数；死淘率，决定出栏基数到出栏成功的比例，所以当月的猪肉价格是8个月前的能繁母猪存栏导致的。

2019年前九个月全国能繁母猪的大幅累积下滑，叠加后期不断爆发的猪瘟，散户几乎没有补栏的可能性，大型猪企业很难补充充足的后备母猪，这就决定了今年的出栏量不会有太大的回升。

根据农业部给出的能繁母猪数据，按照最乐观的产能恢复情况来看，今年每个月的产能缺口都在50%以上（1月份春节期间冻肉投放较多，加上提前出栏量较多，所以是45%）。

所以，今年猪肉价格依旧维持高位的基本盘是比较牢固的。

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牧原今年大概率能完成目标出栏量

猪价下不来，现在已经是市场共识，那么现在投资的主逻辑就成了出栏量，牧原的量能不能放出来。这也是为什么我看到1-2月的出栏量有一丝的担忧。但只是一丝，我认为牧原完成这个目标出栏量的问题是不大的。

相比于温氏比较温和的股权激励方案，和新希望的产能目标主要放到了明年，今年牧原无疑是最激进的猪企。2019年牧原出栏量才1025万头，而股权激励方案给的指引是2020年要实现1750万头-2000万头，这相当于是说至少要增长75%。

激励方案摆在那里了，不用怀疑管理层的主观积极性，剩下的就是客观上有没有可能达成。

答案是有。

牧原今年能完成目标出栏量主要靠两点：一，最强的防疫水平；二，充足的能繁和后备母猪。

牧原是自繁自养模式的典型代表，公司在猪群的生长环境、喂养、配种和猪瘟防疫等各方面均是同业中做得最好的。

如果发生非洲猪瘟，牧原不会像其他猪企一样发生大面积的死亡现象。牧原在去年猪瘟爆发时展现出来的远超其他猪企的防疫能力，可以保证今年如果猪瘟爆发，目标出栏量也不会缩水太多。

而且，今年如果不爆发猪瘟，几大猪企的日子应该都很好过；如果大规模爆发的话，那么可能就只有牧原可以独善其身了。

牧原建立的独特的轮回二元育种体系，一方面大大提升了生殖效率，比行业平均（含散户、含三四五六元母猪）效率高30%；另一方面摆脱了对进口种猪的依赖，大大缩减了养殖成本。

二元育种既可以直接留种作为种猪使用，在现在母猪极度缺乏下，为公司快速发展奠定种猪基础；又可以为市场提供优质种猪。

在前五大猪企里面，比如正邦天邦更多的是从外部购买母猪增加能繁和购买仔猪育肥，所以成本就高很多；而牧原一方面由于最好的养殖体系，养殖成本边际递减；另一方面不需要购买母猪和仔猪，所以成本就做到了业内最低。

2018年底牧原能繁母猪占比全国仅2.29%，而2019年底就大幅提高至6.5%了。头部猪企的能繁母猪占比的提升，也片面说明了在非洲猪瘟的冲击下，中小猪企流种的困难性。虽然温氏的占比也很高，但是“公司+农户”的养殖模式，注定了其面对猪瘟的脆弱性，可能会面临能繁的大幅下降问题。

拥有充足的能繁母猪和后备母猪，就相当于把握了行业的核心生产力。现在牧原很大程度上已经变成其他猪企的上游，享有更强的议价能力，在出栏母猪和仔猪上获取更多的利润。

那如何看待牧原大跌市场预期的1-2月份的出栏量呢？

1-2月份出栏的育肥猪，对应去年7-8月份出生的仔猪，也就是去年3-4月份的怀孕母猪。而去年1季度牧原受损严重，3，4月份能繁是全年最低的60万头和55万头，而牧原真正开始留种是去年6月份开始。

并且，去年8-9月份牧原仔猪出售比例较高（对应7-8月份出生的那一批仔猪，那就是对应3-4月份能繁母猪），所以母猪受损严重加上过早出售仔猪，就造成今年1-2可供销售的育肥猪数量较少。

而今年2月份爆发的新冠肺炎，河南是防疫比较严格的地区，道路封闭、屠宰产开工率低，导致压栏比较严重，这也就合理解释了1-2月份出栏量只有139.5万的原因。

而且，牧原首次在月度销售简报中公布了能繁母猪和后备母猪的数据，实际上也是给市场信心。1-2月份牧原新增26万头的能繁和2万头的后备，奠定了全年保证高增长的基础。

2020年3月育肥出栏对应的是2019年5月中旬-6月中旬的能繁，那个时候能繁母猪数量开始环比增长，同时因为2019年10月份仔猪出售占比与9月份持平，所以3月份的育肥量就会环比增加。

而从2019年4月份开始，牧原的出栏量、能繁、后备都有大幅的增长，所以今年的后面十个月牧原的出栏量总体是大幅递增的趋势，全年完成目标出栏量问题不大。

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结语

牧原的核心竞争力是远低于行业成本的高质量能繁扩张，二元保证了质量和数量，远低于行业成本决定着未来行业低谷也不会产能出清，因此牧原的市值和其能繁数据有正相关的线性关系，这就是为什么牧原成长属性大于周期属性。

而其他成本高的猪企的能繁数据增长在未来行业低谷可能会让自己死的更快，周期属性远高于成长属性，所以给不了高估值。

资本市场是聪明的，昨天我原本认为牧原股价会有波调整，然而却是再创历史新高。值得注意的是，昨天开盘不到20分钟，成交量就达到了18亿，不知道还有多少资金在等着上车。