业绩平缓增长，香港交易所（0388.HK）2020有投资机会吗？

作者 | 疏影横斜

数据支持 | 勾股大数据

2月26日晚，香港交易所（0388.HK，以下简称为港交所）发布2019年财报——营业收入163亿港元，同比增长3%；EBITDA（税息折旧及摊销前利润）为122.63亿港元，同比增长4%；归母净利润93.91亿港元，同比增长1%。

港交所全年合共派息每股6.71港元，与上年派息持平，分红率一直保持上市时承诺的90%不变。港交所的业务与香港资本市场息息相关，对其2020年投资机会的预判也是对整个港股市场的判断。2020年，港交所有没有投资机会呢？

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港交所业绩平稳增长

2019年，港交所无论是营收还是归母净利润，较以往两年的增长幅度显著放缓。

2016年因为香港融资市场的冷淡导致港交所业务大幅下滑，营收下降17%，净利润下降27%；随即的2017年和2018年，伴随着港交所在各项上市政策方面的积极推动和港股市场的阶段性牛市，港交所连续两年取得营收和净利润上的高增长。

从各个业务板块来看，2019年交易费、结算费和投资收入贡献了港交所的主要营收收入，分别占比为34%、19%和17%；上市费、其他收入、数据费和存托管费分别占比11%、7%、6%和6%。其中，港交所的交易费和结算费占营收占比近7年来首次低于40%和20%。

2019年因为港股市场的低迷，港交所两个最主要的营收来源交易费和结算费用均拖累了业绩增长，全年业绩保持了正增长的主要原因是投资收益贡献了27亿的营收，同比大增72%。2019年全球各类资产和主要市场都取得了较好的收益率，港交所一方面内部管理基金的利息收益增长，另一方面外部管理的投资组合获得了很好的收益，使得投资收入强劲。

2019年，港股市场日均成交额只有876亿港币，同比下跌18.44%。港交所的股票市场换手率在2019年前11个月一直保持下降趋势，11月接近历史低位（45%），同时证券市场日均成交额同比下降 20%。

2019年港交所表现比较亮眼的两个点是：一，集资额全球首位，集资额达3142亿港元；二，沪深港通增速亮眼。

2019年港交所全年新上市公司183家，合计集资3142亿港元，较2018年增加9%，更是2010年以来最高的单一年度集资额。

港交所能在2019年IPO市场表现如此之好的原因是离不开多个大型公司的上市，其中最大的两笔IPO是11月阿里巴巴的第二次上市（集资额1010亿港元），以及9月百威亚太的首次公开招股（集资额450亿港元）。

2019年是沪港通及深港通开通的五周年及三周年，随着A股成功被纳入MSCI、富时罗素、标普道琼斯指数等国际基准指数，沪深港通南北向成交量均持续活跃，平均每日成交额为人民币417亿元，较2018年上升104%。

2019年北向交易总成交额达人民币97570亿元，打破2018年创下的纪录，升幅达109%；南向交易成交额则达24810亿元，升幅达133%。

沪深港通带给港交所的收入连续第三年超过10亿港元，未来仍旧是港交所盈利增长的主要来源之一。

债券通方面，2019年债券通交易活跃，最高纪录为2019年11月的交易量达到人民币3760亿元，单日成交量于2019年10月21日创下人民币303亿元的新高。整体来看，2019年债券通的平均每日成交额升至人民币107亿元，是2018年的三倍。

彭博巴克莱全球综合指数于2019年4月起纳入人民币债券，年内债券通的市场参与量大增，截至2019年12月31日，可参与债券通的机构投资者由2018年12月31日的503名增加至1601名（来自世界各地31个司法权区），增幅高达218%。

2006年至今，港交所已经累计实施现金分红14次，累计实现净利润709.38亿港元，累计现金分红638.54亿港元，分红率90.01%。

营运成本方面，交所去年营运支出40.48亿港元，同比下降2%，虽然楼宇支出减少，但员工薪酬支出同比上涨6%，达到27.03亿港元，总体而言成本控制合理。

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港交所2020投资机会

港交所已经实现股票、商品、衍生品市场全布局，而且业务涵盖了上市、交易、结算全链条。交易所的主业就是撮合交易，收取佣金、手续费等，而证券交易是经济发展刚需，而且独此一家，拥有极宽的护城河，所以说交易所是世界上最好的生意也不为过。

进入2020年，全球整体进入了低息的宏观环境，市场流动性充足，各类资产价格进一步上涨。但是港股市场因为仍旧没有摆脱社会环境的负面影响，持续低迷。

如今A股科创板再次被炒成神创板，科技股的每一次调整都是“牛回头”，估值永远没有题材重要。但是身边很多的有长期良好投资记录基金经理，都将更多的仓位转移到了低估的港股。

今年整个港股市场没有人能做出准确的判断，但是对于低估的市场来说，价值回归只会迟到，不会缺席。

2020年，我认为港交所的主要看点还是在互联互通和IPO上。

2019年10月，港交所将美团点评（3690.HK）、小米集团（1810.HK）两家同股不同权架构公司纳入南向交易，进一步完善沪深港三地交易的互联互通机制。

目前，港交所正在大力推进ETF的互联互通计划。香港ETF市场规模仅为地区领头羊日本的约六分之一，如果ETF互联互通获得成功，中国内地投资者对离岸资产有待释放的需求可能帮助香港超越日本2250亿美元的ETF市场规模。

并且，香港财政司司长陈茂波为了此计划的通过，正在说服免除在港上市ETF的市场庄家在参与发行及赎回ETF单位的过程中的股票买卖印花税。

大陆资金有一个最独特的特点就是换手率高，A股的换手率要远远高于港股，南下资金换手率也一直远远高于港股资金，所以会明显刺激港股的成交量。

沪深港通、债券通，还是将来可能实现的期货通、结算通，不仅是吸引大陆资金参与到香港市场，而且是吸引世界各地的资金让港股的投资生态更加丰富和多元，港交所的业务也会因此更加受益。

新股IPO方面——如今受新冠病毒的影响，很多公司的上市计划会推迟。按照目前的态势来看，病毒在4月份可以得到控制。而且大部分新股活动均在下半年推行，上半年传统上是新股淡季，受疫情影响，相信不少会延迟至下半年推行；因此对全年影响相信不大。

2018年4月24日，港交所发布 IPO 新规，允许双重股权结构公司上市，允许尚未盈利的生物科技公司赴港上市。以此迎来了美团和小米两个新经济巨无霸企业和歌礼制药与百济神州引领的生物科技公司上市潮。

2020年，两个估值过千亿美金的独角兽蚂蚁金服和字节跳动都是上市时间表。2018年以来中美贸易摩擦使得更多的企业意识到去美国上市的风险而选择去香港上市，如今以阿里巴巴为代表的中概股回归港股，进一步奠定了这两家公司在港股上市的可能性。

并且，阿里的回归会起到示范效应，带动中概股回归潮，目前可知的信息是港交所正在与网易洽谈，未来会有更多的公司加入进来。

2020年港股市场蝉联IPO募资额第一应该是大概率事件。

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结语

查理芒格说过，长期来看一家企业的投资回报率（ROIC）接近于ROE。港交所近十年的ROE水平为35%，在主流的交易所集团中排名第一。

2012年，港交所以166亿港币现金收购伦敦金属交易所后，ROE有所回落，但仍保持在 20%左右，远超其他公司。

港交所自上市以来股价年均复合增长率为28.47%，是极少的可以跑赢M2增速的股票之一，多年以来为坚信其价值的投资者带来丰厚的收益。

港交所每年的分红率达到90%，给投资者带来了稳定的现金流回报，因而估值也体现出明显的溢价。如今其PE中枢在35倍，PB中枢在7.4倍，考虑其稳健的盈利能力和超高的分红率，在香港的低利率环境下，港交所相当于带有股价上升期权的固收类资产，所以估值仍旧有上升空间。