复星国际（0656.HK）路演纪要：定位科创驱动的家庭消费产业集团，持续提升产品竞争力

2019年12月上旬，由格隆汇举办的“格隆汇全球投资嘉年华2019”请来了众多优质公司的高管与投资者进行面对面零距离的交流，其中便有“科创驱动的家庭消费产业集团的复星国际”参与了路演环节，以下为格隆汇整理的路演核心内容，并附上了格隆汇研究员的分析以供投资者参考。

正文内容主要分为以下四个部分分别讲述复星国际的战略定位、业绩亮点、围绕家庭客户的需求聚焦在健康/快乐/富足三大业务。

一、复星国际的战略定位：科创驱动的家庭消费产业集团

今天的复星是一家什么样的企业？今天的复星，是一家科创驱动的家庭消费产业集团。复星的战略主要是四方面：第一，坚持深度的产业运营和产业投资；第二，继续加深C2M( Customer To Manufacturing)的模式发展；第三，不断强化科创对业务的引领和驱动；第四，积极进行全球化的2.0。

为什么复星国际会专注做科创驱动的家庭消费产业集团？我们源于这样的一个大趋势认识：全球发达国家进入后工业时代后，服务业的消费在居民整体消费当中占比都会逐步提升。中国也一样，2018年中国的服务业增加值已经占了整个GDP比重的52%，未来随着人均GDP的上升，这一块的占比会进一步提升。

资料来源：Word Bank, Quandl Data

参考美国的发展历程，随着服务业的上升，以医疗护理（健康）、休闲娱乐（快乐）、财富管理（富足）为代表的享乐型的高端消费需求及占比也会持续上升。而复星现在的业务布局，恰恰围绕着这三大块需求展开。

另外一个我们所把握的大趋势是中国消费结构升级，在这个趋势下发展型和享乐型的消费会快速增长，其中品质化和个性化的消费需求正在释放，这正是我们复星要把握的战略性机会。

资料来源：Word Bank, Quandl Data

我们C2M的模式，在消费端收入体现上非常明显。从2013年至2018年5年，过去五年总收入复合增长率是16%，但2C的消费的业务增长，复合增长率达到了36%。2019年上半年，2C的收入同比增长率达到了52%， 占总收入的81.5%。

注：1. 2C业务指消费终端为家庭及个人的产品及服务收入；2. 2B业务指消费终端为企业的产品及服务收入

格隆汇的研究员认为，复星国际通过深度产业运营和产业投资，持续扩大C2M模式及以家庭客户为中心的产业收入占主导地位的核心诉求下总结出来的定位，自然而然就是透过“科技创新+创意设计”驱动发展路径不断与竞争对手拉开距离，并最终聚焦于围绕家庭消费的健康、快乐、富足等三大业务的源于中国本土的国际化集团公司，浓缩成一句话就是“科创驱动的家庭消费产业集团”。这个定位是复星国际根据过去历史与未来发展思路对其商业模式、核心竞争力、驱动成长力和服务对象等要素进行了综合而全面的升华与凝结，也是公司顺势而为的体现。理解了这个大纲，等于基本把握了公司成长价值和发展路径的大方向。

二、复星国际的业绩亮点：强调产业运营利润和内生性增长的核心逻辑

注：1.经调整2018年下半年豫园股份重组完成合并入本集团报表，以及La Positiva、百合佳缘和Wolford等重大并购的影响后，2019年上半年收入较2018年同期增长25%；

2. 产业运营利润包含集团下属产业运营附属公司及用权益法核算的联合营企业的利润贡献；

3.总债务 = 短期及长期的计息借款及其他借款 ， 总资本 = 股东权益总额 + 总债务。

（1）成长性：

收入：19年上半年，复星的总收入比18年同期增长了57%， 其中排名前五的产业子公司收入合計占比83%。

利润：19年上半年，公司实现归母净利润为人民币76.1亿，与去年同期相比增加了11%，2013年至2018年5年归母净利润复合增长率达到了19%。此外，我们的产业运营利润达到了人民币61.2亿，同比增长52%，这些充分体现了复星的业务成长逻辑：以家庭客户为核心，大力推进C2M的战略，来打造科创驱动的家庭消费产业集团。

（2）稳健性：

19年上半年，我们的收入中57%来自中国。复星的全球化布局进一步完善，这也有助于我们抵御宏观波动。

我们有非常健康的资产负债表，这也体现在我们的杠杆率上。我们的总债务除总资本近几年一直控制在55%以内，19年上半年为53.2%，集团平均债务成本为5.05%。

（3）高效：

19年上半年，复星年化后净资产收益率达到了13.6%。 过去五年平均ROE为13.4%，远超港股市场平均ROE （9.7%）。

（4）分红：

在2019年的上半年，自复星国际上市以来我们首次开展中期分红，每股达到了0.13港元。

格隆汇研究员认为，重视自由现金流创造的公司会使得公司价值越发增厚，复星当下重视的产业运营利润实际上本质上是如出一辙的，而观察复星国际更应该从长期视角入手，留意公司的长期的复合增长和ROE水平，复星国际过去5年的归母净利润、每股盈利和账面价值的复合增长速度分别为19%、13%及15%，均为双位数字的增长，而近三四年的ROE更是有了阶段性的提升，ROE水平由12.2%提升至13.6%，并且长期超越港股平均的ROE水平。不得不承认，公司提升ROE的路径不是通过增加财务杠杆，而是通过提升产业运营效率来达到的，内生性增长的特征显著。

三、聚焦健康、快乐、富足三大业务，围绕家庭客户的需求提供多样化的产品和服务连接

复星国际围绕着一个产业，三大业务，在健康、快乐及富足领域做好产品、做好品牌、做好深度产业运营，收入在2019年上半年实现大幅增长。其中，健康业务收入同比增长18%，快乐业务收入增长128%，富足业务收入增长32%。收入的增长主要来源于内生式发展及外延式整合。为了让投资者更好地了解复星国际产业运营的情况，我们第一次按照复星国际的八大产品线披露了收入的情况。

以家庭客户为中心的三大收入结构

注 : 1. 医疗及健康服务包括医院服务、健康险、药品分销、健康养老服务等；

注 : 2. 品牌消费包括时尚品牌消费、珠宝品牌消费、餐饮品牌消费、运动品牌消费等

以家庭客户为中心的三大利润结构

（1）健康业务:制药+医疗及健康服务+器械诊断

2019年上半年，健康业务整体收入人民币164.65亿元，同比增长17.7%。复星医药及附属公司实现营业收入人民币140.85亿元，较2018年同期增长19.70%。其中：药品制造与研发业务实现营业收入人民币108.14亿元，较2018年同期增长21.89%；医疗服务业务实现营业收入人民币14.59亿元，较2018年同期增长21.68%。三大产品线都取得了良好的业绩。

1.在制药产品线领域，由复宏汉霖（2696.HK）自主研制的单抗药物汉利康®（利妥昔单抗注射液），是中国第一个获批上市的生物类似药，主要用于非霍奇金淋巴瘤的治疗，并已被列入国家基本药物目录。复宏汉霖于2019年9月25日成功在香港挂牌上市。复宏汉霖是复星“十年磨一剑”孵化的生物科技公司，凸显了复星通过产业运营创造价值的能力。健康业务进一步借助Tridem Pharma深耕非洲地区市场，完善国际化营销平台的搭建。复星医药拥有完全自主知识产权的创新药－ 注射用青蒿琥酯Artesun®，挽救了全球超过2,400万名的重症疟疾患者生命，其中大部分是非洲儿童，产品获得非洲市场高度认可。复星弘创在研的小分子创新药ORIN1001，在美国获得了FDA审批快速通道资格之后，在国内也获批了临床，这是治疗乳腺癌的药品。

2.在医疗及健康服务领域：复星旗舰医院禅医继续蝉联全国非公立医院竞争力排名第一，并以大湾区为核心建立特色医疗集团；复星联合健康保险借助复星大健康产业，19年上半年全国范围保险业务收入提升607%。复星联合健康保险的快速发展，得益于复星大健康生态的支持，带来了很多“医+保”、“药+保”等协同发展模式。复星所孵化的星堡中环养老社区(一期)入住率达92%，提供从自理到临终关怀一站式养老服务。

3.在器械诊断产品线领域：在香港上市的复锐医疗科技（1696.HK）研发生产及销售全球领先的激光医美产品，2019年上半年，复锐医疗科技实现营业收入8500万美元，净利润1400万美元，分别较2018年同期增长9.31%及23.2%。内部孵化的杏脉科技，已经站在全球医疗+AI的研发应用的第一梯队。我们在呼吸系统疾病治疗领域也布局了很多创新器械产品，复星医药跟直观医疗成立的合资公司直观复星，其明星产品“达芬奇手术机器人”装机量及手术量均保持快速增长，2019年上半年，于中国大陆及香港地区手术量同比增长超过16%，截止2019年9月30日，在中国内地84家医院装机102台，在中国香港地区装机8台，共累计手术量达12万例。

（2）快乐业务：品牌消费+旅游文化

快乐业务收入同比增长128%，利润增长86%，主要是成功运营提升了多条品牌消费的产品和旅游文化的产品线。

在品牌消费领域，豫园股份、复星时尚、复星体育等众多的消费领域得到了长足的发展。其中，豫园珠宝时尚的品牌老庙收入超过百亿。从产品定位来说，老庙产品定位在不停的提升。从原来的按克销售黄金模式，今年推出了万宝宝和麦玲玲的珠宝系列，增加产品的附加值，提升整体产品的毛利率。总体来说，我们的珠宝时尚板块处于产品定位提升和规模扩张的快速发展阶段。

狼队是在2016年收购的。当时是一支排名英冠（英格兰次级联赛）中游的球队。收购后，我们用了两年的时间就夺得英冠的冠军，顺利地升入了英超。且在英超第一个赛季就取得了第七的成绩，进入了欧联杯，还因为对阵联赛前6位豪门的优异战绩，获得了“巨人杀手”的美誉。在今年7月的英超亚洲杯上，我们击败曼城夺得冠军。目前我们在本赛季英超排名第8，最高排名第5。

在旅游文化领域，我们的旅游目的地业务发展很快，三亚亚特兰蒂前三季度期间接待的游客访问人次超过4百万，与2018年同期相比，增长约86%；10月1日-7日，三亚亚特兰蒂斯收入约人民币4820万，比去年同比增长17%，客房入住率高达86%。Clubmed也是我们旗下另一个收入超过百亿的产品品牌。

（3）富足业务：

最后介绍我们的富足业务，主要是三大业务：家庭金融、企业金融和投资。

在家庭金融和企业金融领域，复星的保险业务持续开展数智化转型，推动“保险+产业”战略升级；我们的私人银行H&A也是持续开展数智化转型，2018年ROE在德国私人银行领域排名第一。复星的富足业务尤其强调科技的力量，重视科技金融的发展。

在投资领域，我们强调我们的投资更多是控股投资，为了补足我们的产业能力，补强产品线。19年，我们收购了全球领先的柔性自动化生产线解决方案提供商，FFT其中部分欧元出海收购是得到了国家外汇局的审批。

此外，复星非常明确，我们要税前利润的30%左右投在研发上。而且我们的研发是要做高强度聪明的科创，不能为了研发而研发，让我们的产品更具产品力，也符合客户的需求。

四、未来战略定位

未来我们会更多的希望能够围绕家庭客户的需求，深度垂直产业整合，不断科技创新推出好产品；创新横向跨业务融合，持续提升产品竞争力。复星要成为一个服务于全球家庭的生态闭环，在集团层面实现“健康、快乐、富足”三大产业协同，推动“医+保”、“药+保”、“基因检测+保”、“婚恋+珠宝”等生态产品，实现集团产业战略升级。

格隆汇研究员认为，从复星国际的战略定位“科创驱动的家庭消费产业集团”可以看到，公司正在强调要用科技创新和创意设计来持续驱动产业发展，并依照相同的思路来进行产业投资和整合协同，根据公开资料所示，目前复星科创投入已经占了整个税前利润将近30%的比例，符合复星当前强调的战略定位和投资方向，根据著名的“二八定律”可知，科技创新和创意设计已经成为改变公司命运重要的“百分之二十”，同时其亦可视为复星国际价值投资的“护城河”之一。