互联网板块估值超跌背景下，从阅文(0772.HK)观察行业下半场的发展方向

8月15日盘后，阅文集团(0772.HK)发布了2022年上半年业绩公告，公司上半年实现营业收入40.87亿元，Non-IFRS经营盈利达6.94亿元，同比增长8.2%，Non-IFRS经营利润率为17.0%，同比提高2.2个百分点。在互联网行业整体业绩阶段性承压的背景下，阅文能够依然保持盈利水平的稳健向好，是对于其商业模式最好的价值考验与认证。

特别是从港股互联网板块来看，行业PE/PS估值已经达到历史低位，逐步进入投资狙击区间，而在行业阶段性承压中，能够展现出业绩韧性的企业有望率先步入估值修复通道。根据理杏仁数据显示，截至2022年8月17日收盘，中证港股通互联网指数的PE—TTM和PS—TTM均处于历史20%分位之下。

中证港股通互联网指数PE—TTM

来源：理杏仁

中证港股通互联网指数PS—TTM

来源：理杏仁

阅文显然将是互联网行业中需要重点关注的文娱企业之一，一方面多重压力之下其扣非经营盈利的提升已证明了阅文商业模式的抗风险性，另一方面国家对于文化数字化方向的支持，以及互联网文娱下半场内容为王的行业竞争方向，也为阅文长期价值成长的逻辑增添了确定性。

2022年5月，国务院办公厅印发《关于推进实施国家文化数字化战略的意见》，其中提出要发展数字化文化消费新场景，大力发展线上线下一体化、在线在场相结合的数字化文化新体验，这就为数字文化产业繁荣提供了政策方向。

同时展望互联网下一阶段的关键竞争点来看，互联网流量已经见顶，行业由增量市场转变为存量市场。这意味着，未来移动互联网的新增用户已经十分有限，互联网行业的竞争态势已经从粗狂型的以量取胜，转向精耕细作的优质内容比拼，即内容为王。

综上，在数字内容产业拥有核心竞争力的企业有望在互联网发展的下半场脱颖而出。

数字内容的核心在于IP资源与IP开发能力

如果用制造业生产工业品来类比理解数字内容产业，那么优质IP便可视作数字内容产业的原材料，IP的视觉化改造(影视剧、动漫、游戏等)则是生产工艺，但与工业品可标准化不同的是，数字内容产品的改造创作环节虽然可以建立工业化体系，但作为原材料的IP却是具备十足的独特性难以标准化，自带世界观，自带粉丝受众，因此IP资源必然是数字内容产品差异化的底层建筑，也是数字内容产业的核心竞争力。

前面提到IP天然具备独特性，难以标准化，故IP内容与创作者个人高度相关。在这个角度上看，企业想要保持在IP供应端的可持续发展，构建良好的作家生态是重要抓手。

因此阅文十分重视作家生态建设，在作家福利、作家培训、IP产业资源服务等领域持续建设及布局，为优质作家提供全方位的支持。

例如，在2020年6月，阅文在业内首次推出“单本可选新合同”，通过“三类四种”的授权分级体系，在充分尊重作家意愿的基础上，给予更多选择权利，重塑作家与平台关系；随后阅文还升级了作家福利体系，全流程、全周期地提升作家体验，使作家们愿意与阅文进行合作，为平台提供源源不断的优质IP。

此外，阅文也十分注重作家的能力成长，设立金牌编辑工作室，以及阅文起点创作学堂助力作家提升创作实力。目前阅文起点创作学堂线上课程涵盖进阶专区、写作素材宝典、新媒体爆款手册、起点成神秘籍、女频爆款书写作技巧、网文衍生渠道探索、世界观构筑等十几个栏目、超300节课程，覆盖数十万作者，累计阅读近千万。

值得关注的是，在阅文作家生态多项支持政策的合力下，阅文的优质作家数量稳健增长。根据2022年6月阅文发布的新晋白金大神作家名单，卖报小郎君、千桦尽落、闲听落花、言归正传等人晋升白金作家，历史系之狼、轻泉流响、阎ZK、幼儿园一把手等人晋升大神作家，至此，阅文集团白金大神作家共449位，其中白金作家76位，大神作家373位。

业绩公告显示，2022年上半年，阅文新增作家数30万，新增作品数60万，平台新增字数160亿。笔者认为，阅文已经成功实现了可持续打造优质作家人才梯队的运转机制，他们可为阅文不断贡献优质IP资源，丰富多元的IP资源成为了阅文其它业务蓬勃发展的基础。

IP生态链和IP运营能力是阅文吸引作家另一大优势，也是阅文长期商业价值成长的重要发力点。

俗话说，不想当将军的士兵不是好士兵。这句话放在作家身上或许同样适用，相信绝大多数作家都是希望自己的作品能够成为经典并获得广泛的影响力，而在当下流媒体盛行时代，基本上一切的优秀IP都会被改编成，或影视剧、或动漫、或游戏，因此阅文依托其IP生态链及开发能力显然能够为优秀IP提供一个更大的舞台，这也是吸引更多优质作家入驻平台的重要因素。

回到阅文自身的企业成长看，IP运营也是提升公司业绩天花板与企业品牌力的直接手段，目前阅文已经在影视剧、动漫、游戏、衍生品等IP价值链建立了成熟的生产与运营体系。

在影视剧方面，2022年阅文陆续推出了《人世间》、《心居》、《风起陇西》、《请叫我总监》和《这个杀手不太冷静》等优质影视作品，其中，电视剧《人世间》创下了央视一套黄金档收视率近8年新高，全网各榜单稳居榜首，并在口碑上获得了广泛好评。

如果再加上阅文2021年推出《赘婿》、《斗罗大陆》、《叛逆者》、《你好，李焕英》等优质作品，不难看出阅文已经在优质影视作品的产出上已经开始具备持续性。

而支撑阅文持续推出优质影视作品的背后，是专业的IP业务团队和成熟的IP运营方法论。据悉，阅文已经建立了近200人的IP业务团队，可完成包括IP规划、IP许可和IP运营等职能，他们在帮助改编作品加深对于原著的理解，在保证改编作品品质方面发挥了巨大作用。

未来，阅文还计划针对《庆余年》、《赘婿》、《大奉打更人》等优质IP推进精品剧集的长线系列化开发。

影视作品之外，近期阅文在动画领域的实力也不容小觑，根据骨朵数据统计，腾讯视频2022年上半年播放量排名前20名的国产动画作品中，有11部改编自阅文的IP，其中不乏热门动画《星辰变》和《武动乾坤》的新番，《星辰变》系列动画和《武动乾坤》系列动画的累计播放量已经分别达到40亿和30亿。

今年7月，由阅文旗下经典IP《斗破苍穹》改编的动画作品《斗破苍穹缘起》与《斗破苍穹年番》，再次引燃了国漫市场。《斗破苍穹缘起》开播当天热度直冲2.4万，霸榜全网热搜18个，占据腾讯视频站内总榜和动漫榜双榜热搜第一；而《斗破苍穹年番》接档《斗破苍穹缘起》，登顶腾讯视频热搜总榜和动漫榜双榜，并登上微博热搜、新浪热榜、抖音热榜等多个榜单，霸榜全网热搜20多个，稳居国漫赛道一线位置。

此外，据阅文业绩电话会表示，阅文与腾讯动漫合作的3年300部网文漫改计划一直在稳步推进过程中，至今已经上线作品约170多部由阅文IP改编的漫画，包括《大奉打更人》、《第一序列》、《开局一座山》等一线作品，且漫改300部有望明年年底提前或者超额完成。

游戏领域，版号恢复常态化发放意味着游戏产品供给端的热度回升，由于优质IP自带粉丝流量和世界观，使得IP改编游戏相较非IP游戏有着更高的商业成功率和商业天花板，因此游戏企业越来越重视依托优质IP进行游戏开发，从而带动游戏企业对于优质IP的需求增加。根据相关统计，先前根据《斗罗大陆》改编的多款游戏都取得了很大的成功，累计流水贡献超过100亿元，这还仅仅是单单一款IP所展现的商业潜力。

对于阅文丰富的IP资源而言，还有许多精品IP同样具备较强的游戏改编价值，《斗破苍穹》、《夜的命名术》等优质IP也陆续找到游戏改编合作伙伴，通常需要经历两三年时间的开发，未来将陆续有同名IP游戏作品面世，其在为阅文带来授权收入的同时，还有流水分成收入。

此外，阅文上半年在IP衍生品业务上也取得突破，由阅文授权推出的《斗破苍穹》美杜莎的单款雕像预售40分钟即售罄，实现了500万元的GMV水平，展现了阅文IP强大的吸金实力。

值得关注的是，阅文此次IP衍生品试水的价值在于从0到1打磨了团队，熟悉了IP形象到IP衍生品打造的整个流程，这些衍生品的开发和运营能力都是可以复用的，未来阅文批量化将更多优质IP形象以衍生品的方式向市场推出只是时间问题。考虑到美杜莎仅仅是《斗破苍穹》中的一个IP形象，而《斗破苍穹》中还有许多其它IP形象，阅文除了《斗破苍穹》还有许多其它优质IP，这样来看，阅文在IP衍生品业务上的想象空间巨大。

阅文表示，未来公司还计划围绕包括《庆余年》、《诡秘之主》、《全职高手》、《鬼吹灯》等IP，开发多种形态的衍生品，并配合相关影视、动漫、游戏等内容的上线，进行联动推广。

总结

经过多年深耕，阅文对于IP从诞生到推广到长线运营，有着深度思考，并成功建立起成熟的系统化机制和方法论，逐步形成了多元化的创收渠道，这些能力将随着互联网进入内容为王时代逐渐得到更大的价值认可，这也是笔者看好阅文在港股互联网板块估值处于历史低位时有望率先得到投资者认可的底层逻辑。长江证券也在近日发布研报，认为阅文积累的优质内容IP是公司竞争力的核心，耦合产业链进行IP长线培育和多场景开发，将有助于公司探索IP持续变现的天花板。