光华股份转战主板上会在即，依赖前五大供应商，资产负债率较高
据了解，浙江光华科技股份有限公司（以下简称：光华股份）将于8月4日上会，拟登陆深市主板，东兴证券为其保荐机构。
本次IPO，公司拟募集6.53亿元，用于年产12万吨粉末涂料用聚酯树脂建设项目、研发中心建设项目以及补充流动资金。
募集资金用途，招股书
截至IPO前，公司的实际控制人为孙杰风、孙培松，二人及其一致行动人孙梦静合计直接和间接控制公司80.21%的股权。
公司股权结构，招股书
值得一提的是，光华股份曾于2020年5月向科创板递交招股书，并于2021年1月撤回了科创板上市申请材料。
其中牵扯到一份对赌协议，2019年12月，公司与广沣启辰、普华臻宜、海宁志伯、孙宇等签订协议，约定公司需在2020年12月31日前向证监会递交上市申请，或2022年12月31日前实现发行上市，否则公司应当无条件回购所有股份，并支付股权对价款。
光华股份在递表科创板后，对赌协议自动解除，但公司撤回IPO后，协议随即恢复，目前该协议已失效。
不得不说，公司冲刺科创板失败后又转战主板，可以看出光华股份上市的决心，但其实公司仍存在诸多问题，或将成为其上市的阻碍。
1、利润受税收优惠影响大
光华股份是一家专注于粉末涂料用聚酯树脂的研发、生产和销售的企业，主要产品为聚酯树脂。
近年来，“漆改粉”趋势明显，粉末涂料市场空间逐步扩大，根据中国化工学会涂料涂装专业委员会的统计，2017-2020 年，我国粉末涂料产量由175万吨增至232万吨，年复合增长率为9.85%。
在该行业起步阶段，纯环氧粉末涂料是最主要的品种，占到80%以上的市场份额，不过近年来，我国聚酯树脂市场销售总量以年复合13.20%的增长率实现快速增长，其在粉末涂料中的市场份额不断提升。
同时，聚酯树脂行业集中度也逐步提高，头部企业产能扩张较快，竞争愈发激烈，前10大聚酯树脂生产企业销量占市场总量近70%。
光华股份表示，其粉末涂料用聚酯树脂销量连续多年位居全行业第二位。但其实这个细分领域的企业并不多，放眼全市场，竞争对手主要是两家国外企业（帝斯曼集团、湛新集团）及国内的神剑股份（002361.SZ）、广州擎天。
其中，在国内的两家公司中，神剑股份的市占率排名第一，光华股份的营收规模处于中等水平，2017年-2020年市占率由6.95%提升至9.71%。
公司市占率情况，招股书
在此背景下，2019年至2021年1-6月各报告期，光华股份营收分别为6.84亿元、7.38亿元、8.39亿元和6.25亿元，对应的归母净利润分别为4155.92万元、9170.99万元、1.07亿元和9063.29万元，公司营收和利润均呈现稳步增长的态势。
利润表主要数据，招股书
其中，公司利润受税收优惠影响较大。报告期各期，公司税收优惠影响净利润金额分别为 1597.03 万元、1762.02 万元、2434.77 万元和 1337.79 万元，占净利润的比例分别为38.43%、19.21%、22.70%和14.76%。若未来相关税收优惠政策发生不利变化，公司税负可能有所增加，从而影响公司经营业绩。
分产品来看，公司拥有户外型聚酯树脂和户内型聚酯树脂两类，其中户外型聚酯树脂产品收入占比由72.95%上升至87.30%，为公司主要收入来源。
公司主营业务收入构成，招股书
报告期内，公司主营业务毛利率分别为16.18%、25.46%、24.45%和24.34%，呈现先升后降的趋势，整体毛利率水平高于两家可比公司。
公司毛利率情况，招股书
毛利率与可比公司的对比情况，招股书
由于聚酯树脂的生产成本中，原材料成本占比较高，公司直接材料成本占各期主营业务成本的比重超过9成，2020年以来原材料价格大幅上涨，对公司的毛利率造成一定影响。可见上游原材料的供求关系、价格水平变化将直接影响公司的成本控制和利润水平。
2、资产负债率较高
目前光华股份的供应商主要包括巴斯夫、乐天化学、LG 化学、恒力石化等国内外大型化工原料生产企业或贸易商，由于上游行业集中度较高，导致公司对供应商的依赖程度也较高，报告期内，公司向前五大供应商采购金额占比分别为70.26%、67.29%、69.06%及 71.53%。若公司未来无法保持与供应商的良好合作关系，则公司所需主要原材料的供应质量、价格和稳定性将会受到不利影响。
在与供应商的合作过程中，为了保障货源的供应稳定，公司通常利用规模采购优势提高议价能力，降低采购成本。如此一来，势必导致公司的存货高企，若市场需求发生重大不利变化，可能导致存货的可变现净值降低，公司将面临存货跌价损失的风险。
值得注意的是，光华股份的存货周转率逐年下降，由2018年的11.5次降至2021年上半年的4.41次，且远低于神剑股份的周转率。
公司存货周转率情况，招股书
可以发现公司的存货储量并不合理，而存货资金占用过大会导致流动资金占用额高, 这无形中会给公司的流动资金周转带来较大的困难。
事实上，光华股份的负债率确实遭人诟病，公司的合并资产负债率常年在50%左右，且远高于神剑股份。截至2021年6月末，公司用于抵押的投资性房地产、固定资产、无形资产账面价值合计约1.27亿元，存在一定的偿债风险。
公司主要偿债能力指标，招股书
3、结语
整体来看，受益于下游需求的增长，光华股份的业绩得以稳步提升，不过公司毛利率波动较大、对供应商较为依赖，且偿债能力不足，未来在采购成本、存货管理以及资金运用等方面还有待加强。