「一语道破」“破发”！经纬恒润能否峰回路转？

股市打新，有人吃肉，有人喝汤，那是过去，如今打新要冒不少风险，后果可能是吃土，甚至栽个大跟头。

近日，经纬恒润（全称“北京经纬恒润科技股份有限公司”，688326.SH）在上交所科创板上市，发行价格为121.00元/股。该股4月19日首个交易日开盘即破发，报102.11元，盘中最高价111.98元，最低价仅为93.01元，跌幅高达23.13%，当日收盘，经纬恒润报100.01元，以破发17.35%收场，换手率39.31%，成交额9.27亿元，收盘总市值为120.01亿元。

经纬恒润是综合型的电子系统科技服务商，主营业务围绕电子系统展开，专注于为汽车、高端装备、无人运输等领域的客户提供电子产品、研发服务及解决方案和高级别智能驾驶整体解决方案。

在一级市场融资时，经纬恒润在智能驾驶领域是备受关注的香饽饽，是投资人梦寐以求的火爆项目。

但到了二级市场，经纬恒润这个明星项目怎么就不灵了呢？为何出现上市当天就深度破发，完全没有了一级市场辉煌的气势？

一方面，是因为近段时间的“新股杀”使得投资者对经纬恒润的预期较为悲观，申购中签的股民“临阵脱逃”；另一方面，经纬恒润破发暴跌，或许与其自身存在的不利因素有关：

其一，IPO发行价定价过高，导致市盈率高于行业平均水平；

其二，近期的经营业绩出现利空，2022年1~3月出现收入、盈利双下滑；

其三，二级市场行情不好，智能驾驶概念股不香了。

01 IPO定价与市盈率均过高

本次发行价格 121.00 元/股，通过本次IPO募资36.3亿元。这个高定价直接导致了经纬恒润市盈率过高。

关于这一点，经纬恒润作为发行人、与中信证券、华兴证券这两家保荐机构在上市公告书中也做出过特别的提醒，提请投资者关注投资风险，审慎研判发行定价的合理性，理性做出投资。

本次发行价格对应的市盈率为：

1、183.65 倍（每股收益按照 2020 年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行前总股本计算）；

2、147.77 倍（每股收益按照 2020 年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益前归属于母公司股东净利润除以本次发行前总股本计算）；

3、244.87 倍（每股收益按照 2020 年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）；

4、197.03 倍（每股收益按照 2020 年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益前归属于母公司股东净利润除以本次发行后总股本计算）。

综上可看出，不同维度的经纬恒润IPO的市盈率，最低是147.77倍，最高是244.87倍，光看数字都是非常高的了。

而根据中国证监会《上市公司行业分类指引》，公司所属行业为“C39 计算机、通信和其他电子设备制造业”，截至 2022 年 3 月 31 日（T-3日），中证指数有限公司发布的该行业最近一个月平均静态市盈率为 40.82 倍。

显然，不同发行价格计算出的不同维度的市盈率，均是高于中证指数有限公司发布的发行人所处行业最近一个月平均静态市盈率。

同时，该市盈率也是高于同行业可比公司平均静态市盈率的。

在上市公告书中列举的四个主营业务及经营水平与经纬恒润接近的上市公司适应力情况如下：

从上述数据可以看出，经纬恒润121元/股的发行价对应的市盈率，高于中证指数有限公司发布的发行人所处行业最近一个月平均静态市盈率，同时也是高于同行业可比公司平均静态市盈率，也为IPO当天暴跌埋下隐患。

若以近一个月的滚动市盈率来看——

德赛西威的市盈(TTM)为68.31；

华阳集团的市盈(TTM)为51.99；

中科创达的市盈(TTM)为58.68；

华力创通的市盈(TTM)为58.68。

可以看出，按发行价计算得到的经纬恒润IPO的市盈率其中最低的147.77倍远高于这四家同行的滚动市盈率。

因此，无论是选择静态的市盈率还是滚动市盈率作为比较的标准，经纬恒润的市盈率都是高于同行业的上市公司。

02业绩下滑

经纬恒润的上市公告书显示（如下表所示），2022 年 1-3 月，预计公司营业收入为 6.6亿元至 7.2亿元，同比下滑约为1.18%~9.41%；

归母净利润为-4000 万元至-2000 万元，同比下滑约为161.87%~223.74%；

扣非后的归母净利润为-8000万元至-6000 万元，且下滑幅度最大，290.28%~353.71%。

营收与净利润的双双下滑让公司的财报变得难看起来，这让部分潜在的投资者对其未来的盈利前景升起疑问，那双本来要加仓的手又赶紧缩回去了。

当然，关于业绩下滑的原因，经纬恒润在上市公告书中做出了说明，概括起来有这么几点——

第一，下游商用车行业销售规模同期下滑；

第二，人员规模增长导致研发费用大幅度增加；

截至 2021 年末公司在职员工总数达到 3570 人，相较于 2020 年末的 2734 人增加了836 人，增幅达 30.58%，其中研发人员和技术人员合计增加669 人，占新增人数的 80%以上。公司 2022 年第一季度研发费用预计约 14500万元至 16500 万元，同比增长 63.07%至 85.56%，对公司 2022 年第一季度净利润造成较大不利影响。

第三，公司生产经营受到新冠肺炎疫情影响；

2022 年第一季度，天津、北京、江苏等公司主要生产经营所在地及周边地区爆发的新冠肺炎疫情对供应链及公司生产、验收交付的效率及成本带来不利影响，对公司 2022 年第一季度收入及净利润造成不利影响。

第四，公司生产经营受到车规级芯片短缺影响。

自 2021 年以来，全球范围内车规级芯片短缺问题持续存在，导致公司客户的整车产量有所下滑，也影响了公司部分产品的交付，对公司 2022 年第一季度收入造成不利影响。

另外，我们发现，在报告期内（2018年-2021年上半年），公司主营业务毛利率分别为39.36%、34.47%、32.79%、30.81%，逐年下降，这也是一个不好的趋势。

还有一个风险点，就是公司存货余额较高，并且规模增长较快，在报告期各期末，公司公司存货账面价值分别为 57,344.59 万元、67,485.65 万元、 88,264.30 万元和 130,942.15 万元，占总资产的比例分别为 30.70%、25.42%、22.62%和 30.31%。存货余额存在继续增长，以及可能贬值的压力。

03中信吃瘪

由于余额包销以及科创板的跟投制度，此次经纬恒润的承销商因大额弃购也承受了不少压力。根据公告，经纬恒润此次弃购股份由中信证券和华兴证券包销，包销完成后，中信证券一跃成为经纬恒润的第四大股东，持股比例达到2.45%，以发行价来计算，其持股市值为3.55亿。

而以上市首日的收盘价来计算，中信证券所持股份的市值已缩水6160万。

此外，中信证券旗下投资子公司中证投资通过战略配售，获得826446股，投入近1亿元，这部分市值也缩水了1734万。

整体来看，中信证券目前在此项目上的浮亏已经达到7895万。

而在2021年的禾迈股份项目中，中信证券首日的浮盈达到了1.42亿，即使到4月19日，其浮盈仍有8314万元。

另一承销商华兴证券则从余额包销中持有经纬恒润326095股，目前也已浮亏684万元。

不过，经纬恒润此次保荐及承销费用为1.03亿，从目前来看，可以挽回两位承销商的部分损失。

4月19日，业内人士表示，“最近科创板的破发比例相当高，投资者对于券商包销过后的护盘动作肯定会有一些猜测，但事实上，认为券商为了自己不赔钱而去大力拉升股价，是大家对市场自作多情的一种想法。”

业内人士认为，“以经纬恒润举例，如果要护盘让它不破发，按照今天的交易金额，差不多要投入近10个亿。中信证券这么大的券商会为了那点包销去这样真金白银的投入？我认为这是不现实的。”

上述人士继续解释道，任何一家券商，在做这种投资的时候，肯定是要经过权衡的，毕竟每一个业务都有可能出现亏损。

在4月19日上市的新股中，除了经纬恒润、英集芯（688209.SH）两只科创板新股有所下跌，联盛化学（301212.SZ）、新特电气（301120.SZ）、宏德股份（301163.SZ）三只创业板新股均有不错的表现。

另外除了经纬恒润以外，目前资本市场的另一只新股——纳芯微的发行价也是高的离谱，以230元的发行价成为今年以来最贵的“新股”，同时其弃购金额高达7.8亿，也刷新A股的历史记录，纳芯微会不会重走经纬恒润的老路呢，市场正拭目以待。

不论如何，首个交易日已经结束，经纬恒润虽以破发收场，但后续能否重新飞跃一次，值得期待。