百德医疗二度赴港IPO：过于依赖单一产品，存在业绩对赌协议

据格隆汇新股了解，继2021年9月28日首次递表失效后，百德医疗投资控股有限公司（以下简称“百德医疗”）又再度向港交所发起冲刺，于4月7日二度递表港股主板，中银国际和中泰国际为其联席保荐人。

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业绩对赌压力

百德医疗的历史可以追溯到2012年6月，是由吴女士及两名其他独立第三方成立。经过A轮、B轮、C轮融资后，吴女士英属处女群岛实体将直接持股占比59.95%，而该公司为吴女士全资拥有，因此吴女士英属处女群岛实体及吴女士为其控股股东。除此之外，中国银行通过BOCI Investment持股8.32%。

而值得注意的是，在2021年6月开展C轮融资中，公司获得中银国际投资、美安、CVC、国际精密、维天这5名投资方认购，共获得9440万元融资金额。

其中，百德医疗为此与中银国际投资签订业绩对赌协议，保证并担保公司2021财年、2022财年的经审核综合纯利（不包括非经常性收益、溢利和亏损）不低于9170万元、1.26亿元，倘若公司这两个年度的经审核综合纯利低于保证溢利，公司将向中银国际投资作出一定赔偿。

而招股书显示，百德医疗收入规模由2019财年的8502.9万元增长至2021财年的1.89亿元，年内溢利则由-4966.1万元扭亏为盈至7485.7万元，可见2021财年公司未能完成业绩对赌协议，如此一来，业绩压力将集中在2022财年。

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依靠经销网络

面对业绩对赌高压，百德医疗不得不期待于其产品推广效果。

目前，百德医疗共有13款管线产品，其中4款已获批上市，分别是用于治疗肝癌、甲状腺结节的微波消融治疗仪及微波消融针、长型微波消融针以及精细型微波消融针。

其余的用于治疗乳腺结节、肺结节、骨肿瘤、子宫肌瘤的微波消融治疗仪及微波消融针，以及管线微波消融产品目前处于临床试验或准备阶段，预计在2023年-2024年上市，离商业化还有很长一段时间。

笔者此前也在《百德医疗赴港IPO：微波消融针贡献75%收入，或存集采风险》这篇文章中，介绍了其相关产品的市场空间，这里就不多说了。

而目前来看，微波消融针是贡献公司主要收入来源，2021财年收入占比77.4%；微波消融治疗仪、其他医疗器械的销售收入占比约5.9%、14.7%，一定程度上反映出公司产品结构单一，易受到政策、技术迭代、市场需求变化等外在因素影响。

从销售模式来看，百德医疗主要依靠经销网络。2021财年，公司透过配送商或经销商直接向中国22个省、直辖市及自治区的303家医院销售产品，其中经销商销售的医院数达到270家，占比89%。

不过，值得一提的是，公司的经销商主要包括中小型经销商，因此合作关系容易出现变化。报告期内，公司经销商逐渐减少，由2019年的116家下降至2021年末的102家，而每年经销商几乎都更换了一半。频繁的更换经销商，一定程度上对其业绩增长增添不确定性。

此外，国内对高值医用耗材领域实行的“两票制”政策已在部分省份试点推行，若未来公司生产的微波消融产品纳入高值医药耗材清单，或将对公司业绩带来一定不利影响。而目前，已有青海省、陕西省对所有医用耗材实行“两票制”政策，尽管公司目前产品尚未出售到相关地区，但不排除未来所有医用耗材实行“两票制”政策在全国范围内推行，届时百德医疗经销模式将受到一定影响。

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小结

总体来看，百德医疗所处的肿瘤消融行业正呈现快速增长的态势。基于已有产品以及市场地位，公司或能受益其中。不过，面对业绩对赌压力，短期内公司的产品推广力度还需要进一步加大，而其以经销为主的销售模式面临不少挑战，对于公司未来业绩增长增添不确定性。

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