第一上海：维持海昌海洋公园（02255.HK）买入评级，目标价4.75港元

来源：第一上海证券

报告摘要：

2021年全年业绩概况：海昌海洋公园总收入增长110.6%到24.6亿元人民币(同下),受益于公园收入大幅回升(+60.8%)、文旅服务及解决方案收入的增加和物业发展5.8亿元的收入。集团毛利率为29%,其中公园、文旅服务及解决方案和物业发展业务的毛利率为22%、42%及51%。经调整后EBITDA转亏为盈到3.5亿元,其中公园和文旅服务及解决方案、和物业发展业务的经调整后EBITDA分别为1.2亿元和2.3亿元;集团、公园和文旅服务及解决方案、和物业发展的经调整后EBITDA率分别为14.2%、6.1%、和40.1%。净利润扭亏为盈,到8.3亿元。

公园业务大幅回升:公园收入大幅回升60.8%到18.2亿元,受益于国内旅游消费的复苏;恢复到2019年的66.8%(没有完全恢复因为下半年疫情比较反复)。门票收入、园内消费及酒店收入分别增长83%、49%及16%。入园人次和售票人次分别增长19%和22%到9.9百万次及8.3百万次。主要项目方面:上海公园收入增长34.1%到5.9亿元(占总公园收入比例为32%),经调整后EBITDA为78百万元(占总公园经调整后EBITDA比例为59%)。其入园人次和售票人次分别增长28%和38%到2.3百万次及1.5百万次。期内,上海公园持续针对园内项目作升级,为旅客带来更丰富的内容和更好的体验。同时,上海公园被中国主题公园研究院评为2021中国最佳主题公园，及被携程旅行评为2021年度最受欢迎景点，也是美团-点评必玩榜上上海必玩景点。未来,还会有上海公园第二期的推出;届时会新增一座海洋酒店、一座温泉酒店、一座海洋馆及商业街,去提升客纳能力和游客逗留时间。

文旅服务及解决方案业务增长良好：海昌拥有成熟的方案设计、建筑施工管理、运营服务、品牌输出等全流程的文旅服务及解决方案能力。此业务的收入增长54.6%到51.8百万元。签约项目达80+个,覆盖约30+个城市。估计未来将能维持快速增长。

未来增长亮点：海昌将集中发展以上海项目为代表的旗舰项目、提升存量项目的二次消费、拓展上海公园第二期和郑州项目、大力开发轻资产项目及打造IP战略(包括与全球知名IP合作,如奥特曼)，共同带动集团未来业绩的增长，同时降低负债规模(2021年的有息负债大幅减少40亿元到52亿元,预计2022年的利息开支也会大幅减低逐步恢复企业价值。

目标价4.75港元，维持买入评级：我们看好消费升级趋势下主题公园的长远前

景，集团作为国内领先的海洋主题公园标的，具有一定稀缺性，集团专业的运营能力和丰富的动物资源形成了较强的行业壁垒，保证了集团中国海洋主题公园的龙头地位。大力开发轻资产项目、打造IP战略和降低负债规模,将能继续逐步恢复企业价值。我们给予海昌海洋公园目标价4.75港元，相当于2024年盈利预测的13.5倍EV/EBITDA，维持买入评级。