申万宏源：维持建发国际集团（01908.HK）“买入”评级

21年归母净利润同比+51%、业绩逆势高增，超出市场预期。21年，建发国际集团（01908.HK）实现营收534.4亿元，比+25.0%；毛利87.4亿元，同比+19.0%；归母净利润35.2亿元，同比+51.5%，超出市场预期；基本每股收益2.54元，同比+32.3%；毛利率和归母净利率为16.3%和6.6%，同比分别-0.8pct和+1.1pct。三费率合计为7.7%，同比-1.1pct，其中管理、销售与财务费用率分别为1.5%（同比+0.6pct）、5.1%（同比+0.9pct）和1.1%（同比-0.4pct）。合联营公司收益4.2亿元，同比+502%。ROE（摊薄）为13.22%，同比+0.2pct。截至21年末，公司预收款达1,481亿元，可覆盖21年营收2.8倍，后续有望助力业绩稳增。

21年销售1,649亿、同比+82%，22年计划销售1,650亿。21年，公司签约金额1,649亿元，同比+82%，超额完成年初1,200亿元销售目标，逆境中实现高增；销售回款率94%，多年来维持90%以上；销售面积871万平，同比+87%；销售均价1.89万元/平，同比-3%。21年，公司权益签约金额1,301亿元，同比+101%，销售权益比79%，较上年提升8pct；权益签约面积683万平，同比+104%。销售金额按区域划分，海西、华东、东南集群分别占比为50%、31%和19%。22年，公司预计可售货值达2,300亿元，其中海西、华东、东南集群分别占比为45%、34和21%。21年销售目标1,650亿元，在行业基本面大幅下行阶段公司仍能坚定信心保障销售规模稳定，主要受益于公司持续深耕供需关系良好的一二线城市，且产品力雄厚、保障项目去化速度。

21年权益拿地/销售面积比高达173%，逆境积极拿地扩张。21年，公司新增权益可售面积1,181万方，对应货值1,933亿元，购地权益比例为74%，权益拿地/销售面积比为173%，公司仍在积极补库存阶段。21年末，公司土储面积1,944万方，同比+58%，权益比例74%（同比-3pct），可覆盖21年销售面积2.2倍；总货值2,906亿元，同比+36%，其中一二线合计占比64%。

三条红线维持绿档，融资成本再创新低，逆境融资优势凸显。21年，公司货币现金460.5亿元，同比增长65%；剔除预收款后的资产负债率、净负债率分别为68%、63%，同比分别持平、-11pct，现金短债比3.9倍，财务保持稳健，三条红线维持绿档。当前在行业融资持续趋紧背景下，公司国企背景具备明显融资优势。21年公司银行已批未提金额563.5亿元，同比增长179%。报告期末，加权融资成本4.69%，同比-0.29pct，融资成本持续优化。21年公司激励机制进一步完善，向不超过271名员工授予3,530万股，占发行股本的2.91%，授予价格为7.22元/股。

投资建议：逆境积极扩张，融资优势凸显，维持“买入”评级。建发国际集团扎根福建，坚持高品质重点布局，是厦门国资委旗下最大地产开发平台，且管理层持股，管理架构完善；销售增速在同规模房企中位居前列，兼具国企的稳健性与民企的灵活性；目前三条红线维持绿档，融资优势显著，助力逆境扩张，实现弯道超车。我们认为公司未来核心业绩增速将持续而稳定，我们提升22和23年每股收益预测为3.35、4.04元（原预测为3.2、3.8元），并引入24年每股收益预测为4.83元，现价对应22/23年PE分别为4.0、3.3倍，维持“买入”评级。