铜市周度观察：供应和美元双重压力袭来，铜价短期面临震荡

文  |  对冲研投研究院

编审  |  浦电路研究员

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上周COMEX铜市场回顾

上周铜价高位震荡，周一铜价大幅上行，上周五美国非农新增就业数据大超预期、失业率下滑至6%，但由于上周五COMEX因为Good Friday休假，因此对于数据的反映滞后到本周，同时晚间时段美国3ISM服务业PMI录得创纪录增长也大大超出市场预期，市场氛围明显risk on，风险资产普遍受到推动，铜价延续日内反弹，最终收涨3.68%；周二铜价震荡回落，日间时段高开后一度有所冲高，但随后一路承压回落，中国央行再次通过公开市场操作对流动性进行小幅回笼，同时中国社会库存仍未见显著拐点，都使得铜价在日间时段承压，进入晚间时段后，市场情绪有所改善，美元持续回落，推升铜价日内反弹；周三铜价震荡回落，日间时段铜价小幅下行，市场情绪并不理想，权益市场也持续走弱，进入晚间时段后，卡普兰首先表示疫情结束后FED应该尽快撤出宽松政策，引发了风险资产的日内回落，随后耶伦透露了关于加税方案的更多细节，计划将税率从21%增加至28%，希望把2万亿美元从海外带回国内，这引发了风险资产的第二次日内下行，好在更晚些时候的FOMC3月会议纪要安抚了市场情绪，纪要仍然显示美联储对通胀的包容态度，并且承诺将继续维持政策支持，风险资产随后收复了部分跌幅，铜价日内止跌企稳；周四铜价小幅反弹，日间时段便出现拉升，这是对前一日收盘后其它风险资产仍在上涨的反映，随后高位震荡，进入晚间时段后，上周首次申请失业金人数意外走高，引发美债收益率回落、美元指数走弱，对风险资产价格形成一定支撑，随后鲍威尔的讲话再次表明了对复苏不均衡、疫苗注射不均衡等问题的担忧，重申不会过早削减购债规模，对风险资产形成了提振，铜价最终小幅收涨；周五铜价再度回落，市场缺乏利多因素提振，联储官员的密集讲话基本上没有太多新意，而美债收益率一度因为超预期的美国PPI而再度拉升，对铜价形成一定压力。

上周COMEX铜价格曲线较此前向上位移，在绝对价格下移的过程中，曲线近端的BACK结构有所走强，目前COMEX库存在经历了3月份的小幅累积之后目前重新进入下降格局，对价格曲线形成了较强支撑。我们认为COMEX价格曲线仍将维持BACK结构，短期难以看到逆转的迹象，目前美国经济复苏的势头仍在继续，最近公布的宏观数据仍然指向这一点，虽然复苏的斜率可能会有所放缓，但这是复苏过程中的正常现象，即斜率在一段时间之后天然是倾向于放缓的，不可能要求在一轮复苏中斜率永远陡峭。不过我们并不认为borrow头寸可以有足够追高的空间，因为近期中国需求表现一般，进口精铜低于月均30万吨，这会对海外出口需求也有一定影响，表现为海外的精铜可能更难倾向于紧张，因此目前位置如果没有跨月头寸可以暂时观望，没有必要在这种BACK结构下再进行参与，可以等待BACK结构再度收敛之后再进行介入。

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上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价高位调整，节奏与COMEX铜价基本一致，目前进入4月份，从第一季度国内精炼铜的产量来看同比去年增加了超过30万吨，这是一个较为明显的增幅，去年一季度精炼铜的生产还没有收到太多疫情以及价格的影响，去年的低基数主要是在二季度。这意味着，即使今年二季度国内精炼铜产量因为TC的持续下降、原料的紧张等问题环比一季度有所下滑，但是同比仍然会处于一个非常高的增长状态之中，然而同时需求方面应该仍然不及去年，因为去年二季度的需求叠加了一季度因为疫情的后置，同时也叠加了二季度本身受到政策以及低价格刺激的需求的叠加。除此之外，废铜进口的增量也是二季度需要担忧的问题，一季度进口废铜同比已经开始放量，二季度预计进口废铜进口量仍然会有所增加。因此总体来看接下来供应压力不小，国内去库的斜率不会太陡峭。当然国内的消费并不能说不好，但是在高供应的压力之下，叠加价格处于高位，消费也受到一定抑制。因此，如果一旦二季度美元指数的上方空间被进一步打开，铜价预计较难与美元齐涨，在供应和美元的双重压力下，可能仍然面临震荡。

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上，曲线近端依然维持contango结构，但是有所走弱，升贴水依然在平水上下波动。目前铜的需求并不算弱，但是供应压力较大，无论是国内精炼铜生产还是废铜进口都出现了明显的增强，这是压制升贴水以及价差结构的重要原因。再往后看，4月、5月精铜产量就算环比略有下降，但是同比仍然处于高增长状态，而需求未必能有同等规模的修复，因此供应压力仍然不小，体现在库存上就是目前整个国内铜库存的拐点仍然没有明确出现，整个库存曲线的季节性被拉长。当然目前铜的月差已经逐渐靠近安全边际，borrow头寸做进去并不会有太大亏损，但是仍然缺乏足够的驱动，除非铜矿主产国因为疫情的扰动生产再次受到巨大影响，否则驱动不会太快到来，因此对于国内的月差我们认为暂且观望为宜。

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国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心没有明显趋势，正如我们在此前周报中指出，目前内外比价没有一个特别清晰的逻辑，正套反套都比较纠结。目前我们仍然这么认为“”一方面国内需求还没有完全复苏和释放，目前国内价差结构还是contango，另一方面海外目前库存处于非常低的水平，而宏观指标显示其复苏动能和补库动能依然强劲，并且曲线是一个陡峭的BACK结构。从进口盈亏来看，目前现货端的进口亏损在400元左右，亏损幅度并不大，反弹的空间也相对有限，因此我们认为接下来的比价依然会相对纠结，正套与反套都没有特别占优的逻辑，会处于相对拉锯的状态之中，建议可以减少交易，当然从纯粹的移仓收益的角度考量，应该是做正套。

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