CXO黄金赛道没有变,未来5年继续呈现高增长
中泰证券在《中泰证券CRO、CDMO行业专题7:2022H1分析,基本面依然强劲,估值历史低位,疫情恢复后有望加速成长》研报中表示:通过分析2022 年中报,CXO公司基本面依然强劲,估值处于历史低位,疫情恢复后有望加速成长。
2022 年CRO、CDMO 板块中报完美收关,中泰证券选取了具有代表性、市场关注度高的22只CRO 与CDMO 创新药产业链核心标的分别组成CRO 与CDMO 板块(合称CXO板块),对上半年各项指标进行解读,发掘数据背后的行业趋势。
2022H1 板块基本面依然强劲,各项指标亮点频频。受地缘博弈、投融资波动、转移趋势、疫情反复等影响,板块估值重回历史低位,但2022 年上半年板块基本面依然强劲:
1)业绩持续高增:2022H1 CRO、CDMO 收入+66.0%,归母净利润+73.6%,经调整None-IFRS 归母净利润+79.9%,在同期高基数下依然呈高速增长态势,全球市占率升至13.1%(+4.2pp)。
2)项目转移持续:鉴于强大的执行力,中国经济在新冠疫情扰动下恢复较快,国内CDMO、CRO企业承接了大量海外订单,在政策与工程师红利的基础上,进一步加速产业链向国内转移。国内CRO、CDMO 核心标的项目总数占全球研发管线比例提升至25.3%(+2.3pp)。
3)运营效率持续提升:员工数量快速增长,人均创收稳步增长。行业持续高景气,2022 H1板块员工数量持续加速增长,升至12.35万人(+36.0%)。板块人均创收加速提升,2022H1CRO、CDMO核心标的板块人均创收平均达到44.0万元/人(+22.1%),其中与人力关系紧密的CRO 平均人效增至28.8 万元/人(+8.8%)。
4)产能扩张持续:固定资产与在建工程快速提升。2022H1 CRO、CDMO核心标的板块产能持续扩张,固定资产、在建工程分别提升至273.7亿元(+46.2%)、138.9亿元(+71.1%)。主要由于行业需求旺盛带来订单饱和,各家企业产能利用率均维持高位,纷纷扩充产能设施以满足大量在手订单。
5)集中度不断提升:前三家收入占比升至55.3%(+4.2pp)。CRO、CDMO业务为高技术壁垒、人才密集型行业,头部企业凭借专业化、规模化以及优厚的股权激励不断吸引人才,头部企业优势显著,马太效应逐步凸显,行业集中度持续提升。2022H1前三家收入300.3亿元(+79.7%),占CRO、CDMO核心标的板块总收入比重达55.3%(+4.2pp)。此外,对于行业整体格局,2022H1药明康德以24.2%的国内CRO、CDMO行业市场份额位居首位,远高于第二名药明生物(9.9%)。前五家占国内CRO、CDMO行业比重约52.6%。
细分来看,CDMO 加速成长,CRO 疫情反复下依然快速增长:
1)小分子CDMO:源于大订单持续交付、商业化项目不断落地、产能利用率及运营效率快速提升,2022H1小分子CDMO 收入+118.6%。板块项目+15.3%,其中临床早期项目+25.5%,占全球比重50.7%(+5.9pp);
2)大分子CDMO:持续高增态势凸显,2022H1 收入+56.4%,项目上后端延伸趋势显著,商业化项目+250%,临床前项目+40.4%,占全球比重12.0%(+3.0pp);
3)临床前CRO:受2022Q2 国内疫情反复及高增订单持续释放影响,2022H1收入+32.5%,占全球比重18.9%(+3.4pp);
4)临床CRO:疫情扰动下持续强劲,2022H1收入+46.0%,我们预计疫情常态化后有望快速恢复。
CXO板块持续回调5个季度,估值收缩至历史低位:
估值消化较为充分,2022 年核心板块标的平均 PE约34.1X。据最新数据,截至2022年9月14日,核心标的PE(TTM)约 54.7X较 2021年中高位的 143.7X回落 61.9%。此外,2021年1月1日至 2022 年9月14 日板块核心标的近 2 年平均PE(TTM)约 90.7X,而据一致预期数据分析,截至2022年 9 月 18日,2022年核心板块标的平均 PE 约 34.1 X,较近二年平均PE(TTM)折价约62.4%。我们认为目前估值水平处于历史较低水平。
投资建议:长坡厚雪的优质赛道,一体化平台“前端导流+后端延伸”商业模式加速收获,持续看好:
1)疫情后时代持续恢复及前端项目导流有望带来加速成长的临床CRO:泰格医药等;
2)性价比较高的“端到端、一体化”综合型CRO、CDMO:药明生物、药明康德、康龙化成等;
3)特色细分赛道头部公司:昭衍新药、药石科技等;
4)不断快速成长或底部反转的“小而美”标的:美迪西、成都先导等;
5)伴随大订单及后端项目加速延伸的头部CDMO:凯莱英、博腾股份等。
这个位置坚定持有
有没有股票。观点都不会变
这个位置坚决不看空
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