银华权益基金经理观点——2023年2月

“23年的核心变量是信心的恢复，我们相信业绩持续兑现的优质公司的估值终将恢复。”

代表产品：银华心怡、银华心诚、银华心佳、银华心享等$银华心怡灵活配置混合C(OTCFUND|014043)$

看好方向：科技成长股

近期的一些思考：

对于2022年的市场，比较有效的投资方法叫“困境反转”。其实2022年对于一些专业投资机构，包括我们，会感到市场有一点点不适应感。很多基本面很好的股票，业绩增速兑现却对应股价下跌，越到下半年，这个现象越明显，似乎公司的业绩越好越跌，业绩越差越涨。市场好像慢慢变成一个“买差不买好”的情况，大家对此都很纳闷。

透过现象看本质显得尤为重要。上述现象的本质在于信心的缺失。没有信心就会认为所有东西未来都会变差，所以现在可能已经最差的东西反而有可能更好。什么意思？换句话说是大家觉得好的东西迟早会变得不好，而不好的东西，不能变得更差，正是不能变得更差的逻辑，反而可能会得到一些资金的追捧。所以去年出现的，就是“困境反转”的情况。

我们是市场中最早使用“景气度投资”方法的专业投资者之一，这个方法在绝大部分年份都有效，失效的是18年和22年。市场当中有很多投资方法，比如低估值投资法、景气度投资法、高股息、长坡厚雪、质量因子等等。不同的投资方法，总有它的高光时刻，也有低谷期。去年明显是“景气度投资法”不太适应的时期。如果把投资逻辑与投资方法适配“石头剪刀布”的简易规则，其实“困境反转”是专门吃“景气度投资”的。

市场当中很多逻辑会有效，但大家容易忘记关注它的假设。景气度投资的基本逻辑是：如果基本面变好股价就会涨；再往前更重要的一个假设是：市场之前的股价表现是有效反应基本面的变化的。只有公司基本面表现不好时股价下跌，那景气度向上，股价才会上涨。困境反转，就是业绩越差我越买，一直买到基本面向上。但一看股价位置，可能处于相对偏高的位置。所以在去年，如果只是机械的看基本面向上，我们就要去买，机械的使用景气度投资方法，就会完全被“困境反转”吃得死死的。

我们的做法是按照中长期的基本面趋势，我们一定要争取去买好的公司。还很重要的一点是，以合理的估值去买入好的公司。这个公司的基本面可能向上但估值已经透支，那么应该回避，而不是基本面一向上就要去买。这是实际应用景气度投资法的一个补充。

我们去买任何股票，一是希望它的基本面会变好，二是希望估值相对合理，三是最好交易不那么拥挤。

结合我们对于市场的看法，23年的核心变量是信心的恢复，我们相信业绩持续兑现的优质公司的估值终将恢复，其中我们最看好科技成长股的方向。

“如果市场出现波动，可能是提供了一次买入机会。”

代表产品：银华多元视野、银华多元动力、银华远景等$银华多元视野灵活配置混合(OTCFUND|002307)$

看好方向：消费（造纸、家居）、光伏（辅材、大储）、汽车链条（零部件、整车）、风电

展望后市，美国通胀对市场的扰动值得我们关注。近期数据表明短期通胀超预期，且就业市场供给增加较为缓慢，这为23年美联储加息超预期制造了可能，因此中期需重点关注。同时，国际关系近期出现变化，外部压力也是值得我们长期关注的。如果市场出现波动，可能是提供了一次买入机会。（数据来源：Wind，2023.2.26）

根据中央经济工作会议的精神，预计两会后可能会有一系列提振经济增长的措施落地。市场情绪的波动呈现周期性，如果外部因素变弱，导致市场波动，但同时很快临近两会窗口，投资者可能又会逐步预期两会后的利好政策。因此，我们对中期的市场走势仍然持比较积极的看法。

市场中期向好的方向比较明确，我们主要围绕长逻辑确定性进行配置。

消费方面，行业的基本面拐点已经基本确认，后续主要关注两点，一是恢复的节奏，二是恢复的强度。整体认为疫情的影响会逐步减小，因此行业有望震荡向上。结构上更加关注毛利上行、符合消费升级的方向，以及场景消费恢复带来的机会，消费中的造纸、家居板块后续会适当提高关注度。

成长方向：在经济温和复苏的背景下，科技赛道仍有较多机会。光伏股价连续走弱后，近期出现反弹，将重点关注光伏中的辅材和大储。汽车链条环节，考虑到近期股价偏弱，3月份之后预期政策及销量可能出现向上趋势，后续将重点关注一些底部的零部件和整车环节。风电方面，1月份招标情况较好，板块股价处于近期底部，值得关注。此外，通过调研情况来看，电网投资23年走强的概率较高，后续将保持密切关注。（数据来源：Wind，2023.2.26）

“关于结构主线，我们将主要沿着需求复苏、大安全两个大的方向去寻找机会和配置资产。”

代表产品：银华内需、银华创业板两年定开等

看好方向：生猪、酒店、基础软硬件、国防安全、能源安全、粮食安全以及黄金

展望2023年的A股市场，我们判断整体上仍然是结构性的震荡市，但市场环境和投资机会或将明显好于2022年。一方面是PE估值，经过2022的大幅调整，市场整体特别是成长端资产，PE收缩至相对合理的位置。另一方面是EPS业绩，地产和疫情等核心方向的政策大力转向，经济复苏可期。当然，我们预期到货币政策宽松力度有限，海外衰退将带来外需压力，以及地缘政治环境的不确定性，这些因素也让我们在乐观的同时也保有一份谨慎。（数据来源：Wind，2023.1.31）

关于结构主线，我们将主要沿着需求复苏、大安全两个大的方向去寻找机会和配置资产。需求恢复，疫情管控、地产供需等政策的重大变化，需求复苏的方向已然确立，节奏以及强度有待观察，且需分行业区别对待，目前我们更青睐于近三年在供给端有所收缩的细分行业，譬如酒店，譬如生猪，在需求恢复时带有价格弹性，当然这也是通过市场先生指导供给恢复的必要手段。大安全，二十大报告中着重强调要统筹安全与发展，安全的重要性大幅提升，这也是当下国际环境与地缘政治变化的必然趋势，基础软硬件（信创、半导体等）、国防安全、能源安全（不限于新能源，传统能源相关的投资也值得关注）、粮食安全（以转基因为核心发力点）等都是我们重点关注的方向。此外，在海外衰退的预期之下，黄金也是我们重点关注的方向。

“长期仍然看好市场，看好创新成长的长期机会，特别市场出现大幅调整的时候不能太悲观。”

代表产品：银华科创主题、银华瑞祥、银华瑞泰、银华和谐、银华科技创新等$银华科创主题灵活配置混合(LOF)(OTCFUND|501083)$

看好方向：食品饮料、计算机、新能源、农业板块、港股互联网

短期观点：消费和生产有序复苏，节假日恢复数据不错，消费和顺周期经过估值修复后，再出现大幅回落相对较难，开始进入选择顺周期细分行业和个股的成长性选股阶段。新能源、半导体和军工，业绩趋势相对强劲，随着业绩期的到来，有望走强。虽然疫情和地产放开了，短期经济企稳，但是经济中长期增长性的问题没有解决，成长空间没有打开，股价位置和短期业绩确定的重要性仍然重于成长性。从短中期的成长来看，新能源、信创和军工仍然是比较好的板块，周期板块看好地产和其产业链。地产保交楼第一批资金到位后陆续开工，第二批资金有望逐步到位，保交楼基本上进入流程化阶段，销售恢复还需要更长的过程和更大力度的需求刺激。

中期观点：油和煤炭经过小幅调整后重新回到新高，通胀压力仍然较大，近半年，各种偏虚的资产跌幅非常大，市场一方面对比70年代的恶性通胀，一方面联想2000年的互联网泡沫，但是细究起来，差别都会非常大，这也是面对大幅下跌后市场容易产生的恐惧行为。如果用偏长的视角，市场已经经历了通胀高企下的下跌，也许还会有下一波冲击，但是这个位置用防守来面对市场，容易错过很多大机会，现在的经济体量很大，很多细分行业在经济下行期间就开始启动了，因此，这个位置，我们不愿意做仓位的大幅调整，调整结构更重要，积极寻找机会比被动防守更加有利。 

长期观点：长期仍然看好市场，经济的主导因素是地产销售，地产销售持续下滑，经济虽然会阶段性反弹，但是仍在下滑通道中，长期看货币可能仍将整体保持在一个偏宽松的政策周期中，长端利率中枢也将趋于下行，需要通过改革创新培育新的经济增长点，拉动经济增长。因此，长期仍然看好市场，看好创新成长的长期机会，特别市场出现大幅调整的时候不能太悲观，智能手机和移动互联网主导了过去十年的创新，市场在震荡中酝酿下一个十年的大机遇。

“继续看好市场，市场整体轮动较快，多做些逆向思考和操作，保持均衡思路，根据业绩确定性、股价位置和估值优化价值、消费和成长各个方向的标的。”

代表产品：银华行业轮动、银华混改红利等

看好方向：保险、消费建材、化妆品、医药、调味品、白酒、机械、半导体、化工新材料、军工等

央行货币政策执行报告发布后，市场对货币政策进一步宽松的幅度不乐观。但预计今年宏观政策和产业政策利好会较多，在宽货币向宽信用转换的进程中，央行仍将呵护货币市场流动性的基本稳定。两会即将召开，预计和二十大报告，中央经济工作会议重点支持的方向是一致的。继续看好市场，市场整体轮动较快，多做些逆向思考和操作，保持均衡思路，根据业绩确定性、股价位置和估值优化价值、消费和成长各个方向的标的。如果出现其他黑天鹅再做应对。

从最近调研来看，重点关注消费动能的升温，除了可选消费外，制造业投资也重点关注终端需求和国内外消费相关的标的。地产和基建驱动的行业复苏力度还需要观察验证。但整体来看，经济大概率向好。关于科技制造公司，看好机械通用自动化设备公司，这个方向内有在经济上行期兼具和的公司。

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