REITs反向吸收合并进度及架构安排（四）

前几篇文章我们陆续介绍了几个反向吸收合并的案例，接下来我们再来介绍一个已经完成反向吸收合并的REITs项目“国金铁建REIT”。

说明：内容来自于项目的相关公开信息整理，由于篇幅以及个人能力的局限性，相关内容完整度以及理解上存在偏差，仅作为个人学习之用。

这个项目比较有意思，是目前市场上已经上市的REITs项目从申报到正式发行时间最长的REITs产品。按照申报时间《国金铁建重庆渝遂高速公路封闭式基础设施证券投资基金》属于首批申报的REITs项目，正式申报时间为2021年4月23日；2022年4月27日发布答复函；2022年6月6日获正式通过；2022年7月8日上市交易。

2021年6月11日提交了《关于国金铁建重庆渝遂高速公路封闭式基础设施证券投资基金重大事项调整的申请》（该说明是再次申请发行后披露的）。其中的调整因素为：基础设施项目渝遂高速（重庆段）在十四五期间存在扩能改造的可能，扩能改造总投资额高达80亿，扩能改造后其特许经营期限延长至30年左右。

接下来我们梳理下基础设施基金的整体架构：

基金发行前，项目公司需进行资产重组，包括资产剥离、利润分配、减资等待办事项。进行审计、评估并出具审计报告、评估报告。

1、2021年5月17日设立SPV公司“重庆渝遂企业管理咨询服务有限公司”，公司性质为有限责任公司（法人独资），注册资本100万元。

2、基金合同生效后进行初始投资：基金以全部募集资金（除预留资金和募集期利息外）认购基础设施资产支持证券。

3、专项计划向原始权益人购买SPV股权。专项计划成为项目公司的股东并对项目公司享有股东借款债权。完成购买后，专项计划再以剩余资金对SPV进行增资、实缴出资、发放股东借款。

关于反向吸收合并的办理时间！说明书中提出将在基金设立后6个月内完成项目公司吸收合并SPV的相关流程，SPV注销，项目公司承继SPV的所有资产和负债。

项目也说明了如上述工作不能或未如期完成，则在项目公司计算应纳税所得额时，基础设施基金整体架构项下的股东借款利息支出无法在项目公司层面进行税前扣除，从而可能导致项目公司所得税等税负增加，进而影响投资者可能获得分配的收益。

如果无法完成反向吸收合并是否会对基金构成影响？

从说明说中可以看到，一旦无法完成反向吸收合并，SPV公司与项目公司治理结构一致，所以不会因为没有完成反向吸收合并而影响基金利益。

说明书中表示：中国铁建于2008年3月13日在香港联交所挂牌上市，铁建重投作为其并公司，作为原始权益人转让基础资产至基金，属于联交所分拆上市业务要求范畴。香港联交所审批已完成。（另：原始权益人铁建重投实际持有基金的51%份额）

需要思考的几点：

一、由于2021年度财务数据较2020年度财务数据有所提高，净利润提升下折现率降低，估值由45.73亿提升至46.12亿。

特殊情况虽然出现的频率较低，但其影响较大，而项目目前处于成熟期，不考虑其它增益因素其运营指标波动相对有限；同理，财务数据的优化是估值提升的基础，那么随后的财务数据降低又该如何平衡估值提升带来的风险？这是一个值得思考的命题。

二、关于补偿权益归属的说明：根据《项目公司股权转让协议》特别约定，基础设施项目评估未考虑因发生政策补偿事件或将获得的潜在政策补偿的价值，若发生政策补偿事件取得政策补偿的，该等政策补偿归转让方所有。

可以说对于可能发生的补偿事件说的非常明白，同时也以估值为因素撇清了可能发生的补偿行为不属于基础设施项目变动后的权属方所有。虽然目前是卖方市场，但项目属于公共属性，国家鼓励REITs试点，提倡价值投资，那么项目方是否考虑下对于市场的贡献度以及可能对投资者增强REITs粘性而降低期望值！

三、基金聘请铁建重投担任基础设施项目的运营管理机构，基金以基金财产向运营管理机构支付基础设施服务费和绩效服务费。约定第一个会计年度的基础服务费为5024万元；第二个会计年度的基础服务费为5114.432万元，后续每一个会计年度的基础服务费在前一个会计年度基础服务费的基础上增加1.8%。

运营服务费属于基础资产在运营过程中应有的支出，但市场化运营情况下，业绩是影响运营支出的重要指标；目前项目处于成熟期，营收相对稳定。未来如何提升运营收入应对确定性持续增长的支出，从而保持收支相对平衡？假设：在业绩不增而支出持续增加的情况下如何应对下降的基金收益？

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